兴证医药黄翰漾：3大主线布局创新药板块，百济、君实、信达等多家公司具备布局优势（全文）_新浪财经

双十一别人剁手你赚钱，飞天茅台等你拿！更有七大投资工具限时低价优惠，不容错过，[点击进入活动页面]

　　11月30日，2022新浪财经创新药研讨会举行，活动主题为“创新崛起，引领未来，新形势下医药创新与投资”，活动聚焦中国医药生物行业创新发展与投资，邀请医药上市公司高管、金麒麟医药分析师和顶流医药基金经理等，围绕中国创新药大变局以及2023医药投资策略等多个时下热点话题展开对话交流，共同探路未来。

　　兴业证券医药行业联席首席分析师黄翰漾发表主旨演讲，他表示，投资相关的标的可以分为三个类型。一类是既具备国际研发，同时又具备商业化潜质的一体化创新药标的，当然这个类型的公司偏向于Biopharma或者是Bigpharma这种类型的公司，可能相对会少一些，像百济、恒瑞就具备这方面的能力和优势。

　　第二类，当前的管线或者部分品种已经体现出差异化的能力和优势，当期已经被FDA所认可的优质的相关品种或者标的，这一类型的标的可能相对会多一些，包括君实的PD—1单抗，包括荣昌生物的泰它西普，包括它的ADC，包括诺诚健华的奥布替尼，包括EGFR的22号外显子这么一个适应症等等，挖掘相关的标的会更多一些，当期很多公司已经展现出来它相关的差异化的能力和优势。

　　关于新技术，因为确实新技术平台前景比较广阔，同时也是国内相关的头部公司确实有可能相对站在第一梯队去享受新技术带来的红利，比如跟CGT沾边的新技术平台，像科济药业、金斯瑞生物科技旗下的传奇、信达与驯鹿的合作，这一块也会诞生出相应的一些投资机会。

　　以下是黄翰漾演讲全文：

　　大家好，我今天分享的主题主要是关于创新药国际化。

　　在今年上半年的信达的ODAC会议之后，其实国际化方面也引起投资人很多关注，包括大家当前可能认为国际化投资需要更多去关注产品端的差异化优势，我们认为当前整体国际化总体和当前整个创新药投资的思路是相贯通的，差异化优势可能是当前我们需要核心去考量的方面。在当期我们可以看到整个创新药管线差异化优势已经到了尤为重要的地步，国际化也是能够去验证管线差异化的一个重要的考量方面。包括当前中国整体创新药市场确实走到了走向国际化的节点。同时，如果创新药可以实现国际化，给相关的Biotech也会带来很多增量。一方面短期也是补足了短期现金流，也可以cover住它的海外研发成本。同时，后续商业化分成也能给相应企业带来非常强劲的现金流。我们认为当期国际化是我们需要重点探讨的一个方向。

　　展开来看，我们统计2012到2021年中国医药跨境BD交易数量的情况，从2019年之后，2020、2021年是一个快速上升的两年。如果跟踪今年的数据可以看到，2022年整体的BD数量相较于2021年会有些下降，尤其是今年上半年相对会平稳一些。但是能看到今年下半年，随着8201的成功，ADC整体来说License—out的数量又其实开始快速上行。总体来说，2020、2021年包括今年都有一些非常不错的license—out的案例，可能今年相对来说比去年要小年一些，但是往后展望，可能2022年重新又有一个回升的趋势。

　　交易金额。2021年全球医药前十大license—out的一些交易情况，非常让人欣喜地看到百济在当中占据两个位置。同时也能看到这两个deal整体交易总额超过了20亿美金，远超过去水平的两个deal，其实海外的MNC对当期中国Biotech一些项目的认可。

　　同时，在项目license—out之后，确实也能给Biotech带来相应的一些增量。一方面确实首付款解决短期现金流的问题，同时后续收入也能cover住海外的研发成本。往后展望，当期也能看到如果一些好的deal，它商业化分成的比例甚至可以到15%。本身在海外销售就是按照美元来计价，考虑当期的一些爆款产品有希望做到几十亿美金的销售体量，考虑分成，在商业化之后，能够给我们相应的国产Biotech带来相应的一些现金流的增量。

　　今年整体的宏观环境包括大家关注到美股创新药这边的XBI指数，从2021年开始，大家开始担心整体的融资环境，大家担心当前Biotech一路下修估值。但是我们可以看到今年在5月份的时候，BMS溢价收购Turning point。一方面MSC已经开始出手，当期整体也是对海外Biotech这边估值带来一个拉动效应。再有一块说明是金子总会发光，哪怕现在整体的宏观环境可能不如前两年这么好，但当前只要有比较优秀管线的公司，还是能够被充分挖掘出它的价值。包括可能我们看到今年在10月初，Alexion也有一个相关的溢价收购，它收购了基因治疗公司LogicBio，其实也是溢价收购，包括Turning point被溢价收购之后，股价也是大幅上涨。

　　展开来看可以看到，当期美股XBI指数其实已经处在一个触底回升的状态，往后展望，包括可能对我们国内Biotech的估值，甚至可能会对后续我们国内CXO这个行业这边的订单，可能都会带来相应的一些增量。

　　什么样的品种可能会受到FDA青睐？在今年上半年信达ODAC会议之后，这可能是大家去考量的一个因素。确实对FDA来说，药物的价格效应可能不是它优先考量的一个要素，药物最终是否能够获批还是要看患者的获益情况，我们总结为“人无我有，人有我优”。但是这句话可以进一步拆分，“人无我有”指的是First-in-class的药物，包括孤儿药。人有我优指的是同靶点的更优一代，我们经常说的Me-better、Best-in-class，或者说在同靶点同代药物当中其实也是可以去实现差异化。

　　我们进一步地展开。

　　首先，针对First-in-class药物，这也是整个创新药研发当中最大的机遇，同时也是最大的挑战。对于这一块来说，我们认为可以进一步去细分类型，不是一定完全是一个全新靶点、完全是一个全新的适应症可能才能称之为First-in-class药物，我们把它归结为第一类，靶点是新的，整个适应症也是新的。这确实是一个最好的情况，也确确实实是最有可能去获得突破性疗法或者可以在注册当中使用单臂这种方式去实现上市。当期这种情况也会比较少一些，在First-in-class药物当中，第一种类型的占比其实并不是特别高，因为确实要做到完全的新其实没有这么容易，可能相对而言后面两类反倒是可能会更多一些。

　　第二，“人有我优”，后面两类，一类是靶点或者组合是老的，但是适应症是全新的，对这种方式来说相对比较好的一点在于它可能相对可以获得这种突破性疗法，相对可以通过快速水平的方式去实现绅士，同时也确实可能通过单臂的这种方式去做设计临床。但是相对需要谨慎的点，因为靶点是老的，假使同类型的靶点的药物都没有针对这个适应症去做，是不是这个适应症上确实会存在一些相关的问题？可能需要比较充分的概念验证，同时可能需要比较谨慎的一些设计和判断。

　　第三，可能靶点是全新的，但是适应症是老的。针对这种类型的药物，在注册临床方面可能相对会需要更长的时间，需要更大的临床，当前对这种类型来说，可能适应症是老的，意味着相关的适应症，当前已经有标准疗法，既然后续想要去注册临床，要跟当前的标准疗法进行头对头的试验，可能相对整个临床周期包括可能临床的花费就会更高一点，需要去考量是不是能够头对头去实现优效。这种方式还是能够实现突破性疗法去获批上市，还是能够实现。

　　这是First-in-class总体的三种模式。

　　另外一块比较特殊一点，就是孤儿药。统计数据，整体孤儿药在FDA这边的获批占比是不低的，过往接近50%都是来自于孤儿药。我们国内和美国孤儿药的定义可能相对还是有些差异的，在美国对孤儿药的定义是整体患者总人数低于20万的疾病，可能就会定义成孤儿药。对孤儿药设置一些鼓励的措施，比方说孤儿药上市有机会能获得市场的独占权等等，包括它本身的定价各方面都会有一些鼓励和帮助。针对孤儿药，因为整个患者群体比较特殊或者比较少，比方开大临床相对不一定会适用。所以，这一块是有一定可能性在临床方面能获得一些相关的优势，因为患者人群比较少，在中国做临床之后，在美国这边做桥接，可能能够去上市，在整个临床方面会有相应的优势在里面。比方像君实的特瑞普利单抗（PD—1单抗），它的鼻咽癌适应症。包括像和黄的索凡替尼的NET适应症，其实相应都已经获得了孤儿药这边的资质。

　　以上是First-in-class药物这边我们的一些分析和思考。几款差异化的药物可能不仅仅是来自于First-in-class，我们下一个讨论是从靶点更优一代，这是我们当前做的更多的，我们去做Me-better或者是Best-in-class。也有差异化的打法，当期看的比较多的是针对耐药位点去做升级或者做迭代，比方说像ALK一代、二代，比方说像EGFR都是当前我们比较熟悉的，像三代EGFR就是针对一代EGFR，去解决T790突变这边形成耐药，也是三代EGFR奥希替尼能够这么快去实现上市的一个很重要原因，这一块是我们当前比较常见的，往后其实三代之后还有四代EGFR，不断地针对耐药位点进行迭代、优化，这是当前比较普遍的一种方式。

　　此外还有两种差异化的方式，第一块，通过更优的靶点组合或者选择性去实现，像百济神州的泽布替尼，它是通过一定结合模式的优化，促使整个激酶谱显著优于一代的伊布替尼和阿卡替尼，在临床当中会展现出一些综合性的优势，包括疗效、安全等等，在当期我们也可以看到泽布替尼在部分的头对头伊布替尼的试验当中其实实现了优效，当前其实也展现出了Best-in-class的姿态。再一方面，可以通过非靶点的因素去提升安全性。我们举例了和黄医药的赛沃替尼，它通过结构上面的优化避免了肾毒性，也是实现同靶点更优一代的方式。

　　即使在同一代当中，意味着同靶点、同代药物当中也是有办法去实现差异化的。我们举了诺诚健华的奥布替尼，它在二代BTK抑制剂当中确实体现出了比较好的靶点选择性和血脑屏障的透过能力。依托于此，公司有望是现在中枢神经系统相关的多发硬化症，去产生比较明显的同代差异化的效果，当期可以看到这个药物的适应症已经成功license—out给Biogen，包括后续潜在的比方说像SLE等等，可能在部分适应症当中实现差异化，对于整体同一代药物当中也存在差异化的机会。

　　针对老靶点的这些药物，如何去界定它们可能会有一个比较好的趋势或者比较好的潜力？我们认为可能会有两个前瞻的指标可以考虑，就是突破性疗法和快速通道。针对快速通道，主要是针对早期的数据，可能是在临床前的数据，假使展现出疗效或者是安全性方面有一些优势，跟FDA沟通可以获得快速通道的资格。获得资格之后可以有以下的优势，比方可以更频繁地跟FDA做沟通，可以比较有效地规避临床当或者是在各方面的一些潜在的困难或者是障碍。如果符合一定标准，它是可以去获得优先审批和加速审批的资格。这个其实是考量前瞻性的一个标准，这是针对临床前。

　　突破性疗法可能相对比快速通道有一个更实质性的突破，基于它当前的临床数据去申请这个资格，核心的标准在于它有一项是临床有意义的终点，这个终点相较于当前现有的疗法或者是药物是有一个实质性的改善。如果可以获得突破性疗法的资格，前面提到的快速通道的优势它都具备。同时，它可以在相对比较早的阶段就获得FDA比较深入的指导，FDA可能会委派一位比较资深的经理级别的专家去协助这个项目的研发和开展，意味着可能在这个时点的时候后续FDA和药企共同促进这个药物的上市，我们认为这也是一个很重要的考量指标，我们后面也会讲到一些数据。

　　所以，突破性疗法和快速通道是后续去界定比较有潜力的品种的一个很重要的前瞻指标。

　　在过去2017到2021年的几年数据，FDA当中获得突破性疗法和快速通道的比例，在整个获批药物当中的占比非常高，获得突破性疗法资格药物的上市成功率高于50%，这里面数据的分母是当期所有获得突破性疗法的药物，也就意味着这里包含着部分药物可能还在临床当中。如果考虑实施层面，可能整体的成功率比这个数字还要更高一些。假如横向去比，当期无论是从一期到获批的概率，抑或是从二期到获批的概率，在海外整体相对来说还是比较低的。一旦获得突破性疗法，一方面至少获得了一定的认可；另一方面，确实为后面的上市是进一步提高它的成功率的。

　　不完全统计，可以看到泽布替尼应该是国内第一个或者是比较早地获得突破性疗法的品种，它也是第一个在FDA这边获批上市的国产的抗癌的小分子药物，泽布替尼头对头伊布替尼确实展现了比较好的临床数据和相应的疗效。

　　（PPT）从表格上可以看出来，里面也不全是比较新的靶点或者是疗法，包含像BCMA、CAR—T疗法，同时可以看到比如PD—1，一些当期比较内卷的靶点，在海外FDA一样可以拿到突破性疗法。PD—1的一个路径之一，其实是相对罕见病或者孤儿药或者是当期在美国没有被满足临床需求，以差异化适应症去获得突破性疗法，能够加速它的上市。包括一个老靶点EGFR，这么老的靶点还是能够打出差异化来，像迪哲做了20号外显子这么一个适应症，也是能获得突破性疗法的。

　　快速通道的相关产品可能会更多一些，（图）当期我们国内比较优质的Biotech，都获得一些相应的资质，这里不再赘述。

　　我们怎么看待新技术给中国药企的机会？在相对我们称之为的“老技术”，小分子、大分子，确实海外已经发展了相当多年份，中国这边的崛起可能确实比海外晚数十年时间，作为一个追赶者，确实我们当期在这个方面更多的可能还是借鉴一些海外的经验等等。但是其实在新技术层面来讲，当期中国和海外是站在同一起跑线。基于此，我们在新技术领域是很有可能实现全球领军或者是站在全球第一梯队的位置，包括像ADC、双抗、CGT等等Biotech，包括今年下半年国内的ADC迎来一波license—out浪潮，已经看到海外这些药企MNC对中国部分技术领域的认可。像CAR—T，金斯瑞旗下的传奇的BCMA CAR—T是全球第二款获批上市的BCMA CAR—T，应当说其实也是一个很重要的里程碑。包括当期像科济药业的两个产品也斩获了RMAT这边的申请资质，其实也能看到当前在细胞和基因治疗领域当中我们中国相对的一些领先优势。假使我们去观察或者关注当期整体在细胞和基因治疗领域，全球临床当中的数量，中国是仅次于美国，确实在新技术领域，现在中国跑的是比较快的。包括也有列举到像Protac，不完全统计，当期在全球领域最快的可能是Arvinas的ARV—110，它可能现在处在二期阶段。我们看到国内当期至少6款Protac已经到了临床阶段，当期海外这边最快的其实也是在二期，应该说在这个领域当中整体中国的研发进展其实也并没有落后海外很多，也处在一个比较领先的位置。

　　这两年大家会关注到国内投融资相对有些遇冷，但其实也有结构性的分化，在市场上大家关注的热点方向或者是前沿技术方向，还是有很多投资往里面去涌入的，包括细胞和基因治疗，包括Protac、ADC等等，这两年整体在投资端都是比较踊跃的，也能看到很多项目的推进，在整个新技术领域当中，我们相信未来我们国内的这些创新药企业还是能够在全球当中占有很重要的地位。

　　假使不是完全新的靶点或者完全新的适应症，它其实获得成功，假使获得比较好的商业化前景。还有一个差异化竞争的点是平台效应，更多指的是通过平台效应去实现在海外临床相应的优势，可能这一块想要去建立优势需要很多积累，当期可能具备这方面能力的国内的药企还没有那么多，但是往后展望，随着大家去积累相应的资源，可能会给相应国内的药企带来一些增量。核心针对的就是临床，因为想去开一个国际多中心临床，如果去找海外的临床，当然都可以，当然没有任何问题，但是可能在效率各方面会打折扣。如果是我们国内药企自己的临床团队，可能相应的在整个临床当中能够获得一些优势，比方说百济，在2021年年报可以看到公司超过2200人的全球临床团队，美国、欧洲、澳大利亚都可能有相应的布局，包括恒瑞现在也是在海外搭建自己的国际化团队等等，平台化效应也是会给我们中国药企出海带来相应的一些增量和优势。

　　依托前面分享了这么多跟国际化相关的内容，投资相关的标的可以分为三个类型。一个类型是既具备国际研发，同时又具备商业化潜质的一体化创新药标的，当然这个类型的公司偏向于Biopharma或者是Bigpharma这种类型的公司，可能相对会少一些，像百济、恒瑞就具备这方面的能力和优势。第二类，当前的管线或者部分品种已经体现出差异化的能力和优势，当期已经被FDA所认可的这种优质的相关品种或者标的，这一类型的标的可能相对会多一些，包括君实的PD—1单抗，包括荣昌生物的泰它西普，包括它的ADC，包括诺诚健华的奥布替尼，包括EGFR的22号外显子这么一个适应症等等，挖掘相关的标的会更多一些，当期很多公司已经展现出来它相关的差异化的能力和优势。

　　关于新技术，因为确实新技术平台前景比较广阔，同时也是我们国内相关的头部公司确实有可能相对站在第一梯队去享受新技术带来的红利，比如跟CGT沾边的新技术平台，像科济药业、金斯瑞生物科技旗下的传奇、信达与驯鹿的合作，这一块也会诞生出相应的一些投资机会。

　　以上就是我今天大致的一个分享，非常感谢，谢谢大家！