中金：2019恒生国指或存在11%上行空间至11600点附近

　　来源：中金点睛

　　我们预计2019年港股市场（恒生国企指数）可能存在11%的上行空间至11，600点附近，不过，考虑到当前经济增长的下行压力、政策及外部环境的诸多不确定性，我们认为实际走势并不会一帆风顺。考虑到未来市场波动走势和可能的前低后高的路径，我们建议在短期内更多偏向防御属性的标的，直到更为清晰的政策信号、以及增长拐点的出现。

　　整体趋势：曲径通幽；市场可能前低后高

　　经历了2018年的剧烈波动之后，我们预计2019年港股市场（恒生国企指数）可能存在11%的上行空间至11，600点附近，其中估值扩张贡献~8个百分点，盈利增长贡献3个百分点。不过，考虑到当前经济增长的下行压力、政策及外部环境的诸多不确定性，我们认为实际走势并不会一帆风顺、很有可能依然存在波折。如果预料之外的风险出现，不排除市场可能进一步走低。因此，市场在政策和增长预期趋于稳定之后可能有更好的机会，表现上可能呈现前低后高的态势。但考虑到当前已经较为极端的投资者情绪和估值，也不宜继续过于悲观。

　　核心变量：增长仍有下行压力，因此估值能否提升是关键；关注资金流动上的潜在扰动

　　增长仍面临下行压力，不排除在变好前变得更差。中金宏观组预计，基准情形下2018年和2019年中国实际GDP增速分别为6.6%和6.4%，依然面临一定的下行压力，主要是考虑到：1）政策传导上的时滞；2）中美贸易摩擦对与明年外需带来的额外压力，叠加当前国内可选消费、工业活动、以及房地产销售与投资都呈现趋缓迹象；3）目前市场的盈利一致预期依然偏高，仍可能有下调压力。基准情形下，我们预计海外中资股2019年整体盈利同比增速将大幅放缓至3.0%，其中金融板块增速3.4%，非金融板块增速2.5%。

　　在市场短期内无法从盈利增长获得支撑的情形下，估值能否提升是市场收益的关键所在。诚然，潜在的增长和政策层面的冲击有不排除在极端情况下进一步拉低市场估值，导致市场波动加剧。话虽如此，由于我们预计未来整体融资成本和市场风险溢价有望回落，因此估值从目前非常低迷水平上得到修复依然值得期待，尤其是当政策利好能否重塑投资者信心的时候。

　　强势美元和美债利率抬升的背景下，仍需要关注外围流动性的潜在压力；不过中长期流入大方向不会完全中断。通常情况下，相比A股市场，港股市场更容易受到全球股市动荡以及强势美元和美债利率上升的影响，进而导致资金外流和流动性紧缩。不过，从中长期角度考虑，港股市场的估值优势，叠加中国市场的长期增长潜力和资产回报率，对中长期价值投资者依然具有相当的吸引力。

　　投资建议：短期内偏向防御；等待政策拐点后的更好机会

　　考虑到未来市场波动走势和可能的前低后高的路径，我们建议在短期内更多偏向防御属性的标的，直到更为清晰的政策信号、以及增长拐点的出现。

　　考虑到国内进一步下行的利率环境，高股息收益率标的的吸引力逐渐提升；同时此类标的还可以抵御市场波动，具有防御属性。此外，我们认为当前市场整体波动环境下引发的基本无差别的估值收缩环境提供了逢低吸纳增长可持续性优质个股的机会。从板块配置角度，总体而言，我们相对更看好耐用消费品与服装、日常消费品、医疗保健、部分金融如保险及券商；但建议投资者回避原材料和工业板块。 

　　主题投资机会与思路：

　　1）潜在人民币贬值下的赢家（出口商或海外收入占比高）与输家（例如海外成本占比高、或对外负债占比更高的公司）；

　　2）此前更多受到供给侧改革与环保政策保护的部分原材料板块，在未来潜在政策放松与下游需求走弱下可能承受压力，而以此为成本的板块可能受益；

　　3）由于贸易摩擦和关税影响，可贸易品（出口）与非贸易品（国内需求和消费等）可能受到不同的影响；

　　4）贸易摩擦背景下中国对外直接投资的潜在受益者，例如东盟地区等。

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责任编辑：马婕