王忠民：董事长、总经理已经out了，合伙人、永久实控人才是当下的潮流（附全文）_新浪财经

　　12月23日，新浪财经倾力打造2021新浪财经海外投资峰会，力邀研究领域大咖，基金界大佬，上市公司高管，齐聚深圳，聚焦港美股上市公司价值潜力，掘金海外投资新风向，探讨大湾区建设孕育的未来机会。

　　全国社会保障基金理事会原副理事长王忠民在峰会上表示，如果所有的资本端口看的长度长的时候，要从什么样的资本内循环开始，自我资本的长期化开始挖掘，这个时候我们发现以合伙制的逻辑替代股份制的逻辑市场一下子开始体现，所以创始合伙人，今天如果在座的大家你手里打的还是董事长，还是总经理这个名片那一切OUT了。你已经是合伙人，合伙人是创始合伙人还是执行事务合伙人，还是最后股票制占一点但是你还可以支配公司当中的实控人，如果打一个永久实控人，今天你一定是适合了重资本时代的角色定位，我们市场已经发现这样的人物，已经存在了，因为把握了时代重资本的投资逻辑来看待。

　　发言全文如下（嘉宾本人未过审）：

　　我们国内的投资模式可以从内循环过渡到外循环，方式就是让香港和外资的钱进来，加杠杆做固收+产品。为什么此举可行？因为当前的环境全球都实施宽松货币政策，零利率负利率情况成为常态，而国内的无风险利率仍有3%，外部资本的贷款利息如果是1.5%，那这样投资依然能获得稳定盈利。此外，内地以外的资本比内地资本更容易加杠杆，国内受到资管新规的限制，加杠杆的难度很大，这方面香港的资本更具优势。

　　固收+加的是什么？去年加的是IPO。在注册制大规模实行的背景下，IPO制改红利得到释放，股权容易获得高估值，固收+产品将一部分钱拿出来做流动性比较强的新股认购，就是一种很好的获取回报的手段。

　　那么今年固收+加的是量化交易。今年A股单日成交额连续很久都在万亿以上，但全年市场波动率只有12%，这和量化交易息息相关。量化交易讲究从小波动高频次大额度投资中赚钱，这也带来了市场交易额的提升和波动率的下降，而这样性质的市场也正是量化交易的天下。

　　分析完这些，综合来看，如果投资者找到了基于不同市场资金性质、基于加杠杆方式、基于股权投资和各种交易方式的“内循环”和“外循环”，那投资获利的可能性就会大很多，这也是投资领域的“新浪”。

　　另外，从资产风格角度来看，时代技术日新月异，轻资产理应并已经成为资产的主要形态。因为重资产需要折旧，折旧速度跟不上技术更迭的速度，很容易无法充分发挥价值就变成沉没成本。而数字化时代来临，所有产业链条都受到不断拆分，全球性的专业化分工和资本运作成为趋势，比如新能源产业链中动力电池、材料、阴极、阳极都可能来自不同的国家，相应的资本也在寻找不同地域的上市平台，经济和资本的物理、时间、金融逻辑在多维度展现。

　　从“双碳”战略角度，我们一定要靠技术、靠数字化来实现碳中和战略，而这同样意味着资产变“轻”，轻到一次产品销售结束能回收全部的“碳投入”，所以在这种情况下，土地、设备都将采用租赁的形式。一个企业负责产业链中很小的一段，把产品做到最好，供应全球需求，成为细分赛道的冠军，这将是常态。比如芯片产业链里的晶圆，往往最后是一家企业生产全球90%的量，并能把精度控制在99.999．．．小数点后面有11个9这样的程度。

　　轻资产会伴随着重资本，要求资本源源不断地满足资产由重变轻、流动性资产变多的需求，要求资本单一频次的规模比过去大，要求资本结构要丰富，以此来支持技术的进步。

　　而要想实现重资本的内循环，必须要把资本的使用拉到更长的时间维度。历史上我们基于股份制或者信贷的逻辑进行资本运作，能得到的资本使用时长往往不会太久。相对应的，我去问境外的VC、PE、天使投资人，我问他特朗普上台和中国闹矛盾，你们要不要退出中国？他回答说，我的投资是看10年，特朗普最多干8年，我资产久期比你长，稳定性比你长。所以资本内循环要从资本长期化的角度挖掘，这时候合伙制替代股份制的逻辑一下子就体现出来。所以现在董事长、总经理这些名片都OUT了，如果你已经是合伙人，还要看你是创始合伙人还是执行事务合伙人，你是占有一点股票的合伙人还是可以支配公司的实控人。如果你的名片上是永久实控人，那你一定已经适合了重资本时代的角色定位，我们发现这样的人物已经存在了，这就是把握了重资本时代的投资逻辑。

　　重资本时代的资本仍然是要有内循环和外循环。今天的创始合伙人最重要的是找到一群志同道合的合伙人，比如找个有很强技术能力的人做CTO，用技术而不是现金流入伙，大家一起获取企业长期发展的盈利。我看过的一家公司提供他们的上市申请，一看高管薪酬可能当年是一百万，但基于股权分到的数会更多，所以员工待遇和股权本身的运作和价格已经分不开了。

　　另一个逻辑是外循环，要想挣大钱，企业一定要做股权投资机构，要有天使投资基金，在创业公司刚有一个概念逻辑的时候投进去，股份成本还很便宜，最后还可能培育出独角兽。我们每年列各种创投机构排行榜，一定会衡量你投了多少家独角兽，多少家IPO，多少家再并购的企业，外部资本也用合伙的逻辑来解决资本定位问题。

　　当重资本时代的内外循环逻辑建立起来，我们会发现所有的资本都要有自己的结构，不同合伙人要有各种的定位，内源合伙是什么定位，外部来的投资又是什么角色，是LP还是GP，这都要定义清楚。

　　资本定位好了，要解决交易结构的问题，这也是我们能感受到的所有市场当中冲击力最强的一个概念。理想情况是希望能找到一个最适配的企业的交易结构，让资本能外源无限供给，内源不断成长，能把权利真正交给懂企业的人，如果创始人很优秀，那让他能得到权利，如果创始人能力差劲，那能通过董事监事制度来提醒制衡。

　　比如阿里原来希望在香港上市走的AB股权结构，同股不同权，再比如极端一点的对赌协议，你现在想以这个价格获得投资，并承诺两三年后如果没有如约上市，就按某个价格回购我手里的股票。这都是可以考虑的交易结构。这就是金融投资新浪潮里的交易结构的创新。

　　那实现了适配的交易结构，要把这放大成交易机会。资本的交易结构越丰富，资本的数量以及创始队伍的能量就越强，如果还让股权在市场上产生流动性溢价，那来的资本就会更多。

　　有关流动性溢价，中国过去权益资产里房地产资产占比很重，如果我们能找到一个资产证券化的出路，就能在原来的不可流动性资产领域掀起新的浪潮，提供新的服务。比如这两年的REITs不动产的证券化，ABS应收账款的证券化，当过去没有流动性的东西，我们就在今天用金融的逻辑给出一个交易机会。这样，原来我固定资产的部分就可以打通资产包做REITs，应收账款就有人专门接包来做ABS。这个逻辑延申下去，我们能打开无数的交易机会。

　　比如私募股权领域当中有没有S基金和S交易。如果有了份额的S交易，相信我们久期投资当中，流动性最小的八年、九年、十年的投资当中就可以在五年之后用份额转让出去。过往资管新规实施那一年，在S基金的运行过程之中，社保基金用S基金接下了一些基金的份额，还挣了些钱。这个既给别人退出提供了一次交易机会，也给我这个资本在中期进去提供了一次可能性的购买。

　　各类资产的交易结构、交易机会有了，继续延申我们的逻辑。现在二级市场的注册制制度无疑是有很广泛的意义。注册制基于信息披露，打破了过去对企业股权结构、盈利、商业模式等内容的一些硬性要求，对这些方面的信息做一个“观察”。这样，注册制就为IPO之前的企业的公司治理、交易结构、交易机会提供了很广阔的发挥空间，同时二级市场本身的资产规模、数量、结构也会越多越丰富。那这个时候，二级市场就更有机会把还不是独角兽的企业变成独角兽，再升到千亿、万亿市值。在这个过程中再用开放的心态来看待交易机会，观察这个公司融资了多少次，用过多少资本，换了几轮股东几轮管理者，再用外部的力量来改变企业内部的结构，增强企业持续成长的能力。

　　前段时间，香港市场宣布从1月1日开始实行严格的SPAC上市机制。SPAC是个什么逻辑呢？是注册制的最新逻辑。发起人先让一个特殊目的的公司上市，然后用资金去收购一个资产，当我知道我的标的是谁，我就可以论月、论天、论分论秒来进行上市。如果IPO这件事可预期、可规划、可预算，在知道自己资本需求的时间的基础上，就能将资本和产业结构进行有机匹配，SPAC就是满足这个逻辑的最好的金融制度。我们能看到过去二级市场IPO比较高的地方，企业永远排不上队。在最需要的时候资本没有，当不太需要的时候资本来了，资本的价值不是最大化的，也不是最及时的。这个时候这个问题就能得到解决。

　　这是我们打开了企业内外资本的循环。顺着这个逻辑打开思路，我们可以接着打开地理空间，把交易机会延伸到不同国家的市场中去；扩充资产类别，股权还可以采取ADR 或者信托凭证的方式。如果我们把物理空间、时间排序、金融工具类别等多个维度做好，就能把交易结构内源化的东西变成交易机会的外部市场化，纳入全部的外循环。所以如果投资人找到了今天所有资产类别的时代风格和特点，把握了二级市场的短期投资结构和产品风格，掌握了权益资产、杠杆资产、现金流资产、未来资产的内容，明白了资本市场的工具种类、溢价空间、时间利用、空间选择，就能利用无数的交易新逻辑把资本的循环发挥到极致，成为投资“新浪”中的新高手。谢谢。

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