银华基金张凯：银华量化投资的回顾与展望

　　12月13日，由私募排排网、恒泰证券、银华基金主办，恒泰期货、利位投资联合主办，路孚特、凯纳资本、融航信息协办的“第八届中国对冲基金年会”于北京隆重举行。

　　本次对冲基金年会以“蓄势谋变·聚势启新”为主题，邀请到星石投资、金锝资产、东方港湾投资、少薮派投资、银叶投资、丰岭资本、致诚卓远投资、申毅投资、相聚资本、银帆投资、磐耀资产、弘酬投资、凯聪投资、凯纳资本等知名私募到场，从分享业绩常青秘籍，到展望2020年投资机遇；从量化策略市场有效性思考，到大数据及AI技术在量化投资中的应用现状与发展前景，本次年会为投资者带来多元丰富的投资飨宴。

　　下面是银华基金量化投资部副总监张凯先生的主题演讲。

　　张凯先生是清华大学硕士，十年量化投资研究经验，管理资产规模逾百亿，现任银华基金量化投资部执行总监及量化公募业务负责人。

　　以下是演讲内容：

　　非常感谢能有这么一个机会在中国对冲基金年会来跟大家分享一下我们银华基金量化投资的一些情况。

　　今天大家来到会场，看到我们海报里面是私募排排网×恒泰证券×银华基金，银华基金作为在场的参会同仁里唯一的一家公募基金，它作为协办方可以给在座的各位提供什么样的价值呢？我在接到这个主题分享之前思考过这个问题，主持人提到指数基金或者ETF是非常好的契合点。

　　今天借这个机会跟大家分享两个部分，第一个部分就是主动量化的与时俱进，我们的团队在量化对冲、绝对收益这方面积累了思考和探索。第二个部分是被动投资的继往开来，介绍一下我们银华在工具型投资这边的一些经验和对未来的一些畅想。

　　首先跟大家汇报一下我们这个团队的基本情况，团队是在2010年成立，在成立之初我们是以被动投资、指数基金为一个起点，然后慢慢地开始在量化对冲、指数增强、量化MOM这边开始主动发力。目前我们团队的资产管理总规模在400亿左右，我们的成员大概有30个人。

　　在2010年成立的时候，我们部门给证券市场带来的第一个我们觉得非常有价值的东西就是分级基金，在2010年的时候我们银华量化团队推出了市场上第一只开放式指数分级基金银华深证100。在座的有很多可能都会比较熟悉在五年前甚至更早的时候，那个时候市场上的杠杆工具除了股指期货之外就是银华锐进，所以这个是我们最早做的工具型的被动性的产品。

　　在股指期货开闸之后我们从2012年开始做实盘，一直做到现在。在2014年、2015年的时候，作为公募基金里面做量化对冲相对口碑还不错、做得比较稳的一个团队，我们的资金方从原先的可能代销或者是小型机构开始转向大型的金融机构，所以我们在2014年末、2015年初拿到第一笔量化的MOM。作为资金方三五个人的团队，管理十几二十甚至三五十个量化对冲团队，而且量化对冲的业务比较复杂，那怎么办？找一家靠得住的、做得不错的团队，来做所有投顾里面的带头人，我们做了量化MOM。

　　在2015年的时候市场大震荡之后，股指期货从原来的深水状态到贴水状态，很多私募对冲基金在2016年、2017年都不是特别爽，尤其2017年不是特别爽，因为贴水的问题，我们反过来做多。所以我们在2015年、2016年把工作重心转向做以股指期货贴水为打底的主动增强。

　　在2016年-2017年开始，我们把我们的业务线再往外推广，我们除了做这些业务之外还开始做一些场外的衍生品，包括给一些银行资金方做结构化理财，包括做一些配置工具箱。

　　接下来说一下具体的内容：

　　第一方面，主动量化的与时俱进。

　　量化对冲大家现在都已经很熟悉了，也不用多讲了，但是我记得在六七年前、七八年前，出去跟市场上，不管是零售客户也好，还是金融机构也好，去讲量化对冲的时候，我记得那个时候讲这个东西非常困难，现在大家都比较容易理解。

　　我们公募这边比较坚持的第一是因子库基本库拓展，我们的优势之一作为公募基金我们有分仓、派点、卖方的全力支持，所以在因子库的扩充这一边我们也是有一个比较大的内外部拓充。

　　第二是投资逻辑。私募的做法很百花齐放，像刚才颁奖的时候我也看到很多大佬是长期做价值投资的，也有一些大佬是偏向于投机套利或者纯粹量化交易的，作为公募而言大的价值观比较注重投资逻辑，做出来一些因子或者研究出来一些策略，如果投资逻辑过不了关基本上不会上的。

　　第三个是我们的风险控制相对会严格一点，这是优点也是缺点，优点会为我们带来相对更大的、风险投资更低的投资偏好，缺点很明显严格的风控会给我们的投资收益带来一些损耗。

　　这是我们从2012年到现在的实盘业绩图，我还要强调一点公募基金做量化对冲有很多的制约、限制，比如现在做得比较好的一些T0策略，公募做不了T0策略，不要说T0，T+1都做不了，所以在交易品类上是很大的一个制约。还有一个限制是交易佣金，公募做这些策略的话，交易成本太高。

　　还有就是合规，公募基金不夸张地讲在整个金融行业不管是银行、信托、保险、证券、基金，整个金融行业里面的各个细分二级行业里面合规基本上是最严的，因为这都是大家说的内部交易的重灾区。比如今年有一批股票买了，但是我的交易策略可能是每周换仓，一周之后换仓可能别人问一周就买卖是不是有什么问题，这些都是很麻烦的。

　　在2014年、2015年开始中国整个量化对冲基金蓬勃发展的大年开始，那一年市场上涌现了很多的量化对冲私募。那个时候因为有太多的量化对冲、太多的私募涌现出来，但是原来的那些金融机构、尤其资金方，他们的知识储备、人员结构、系统没有办法更新这么快，尤其是银行的资金方，它不可能市场化的节奏跟得这么紧，所以他们的钱要投出去，看到这么多10%、20%甚至年化30%，可能回撤只有5%的这些投资策略，他们心里很痒，他们说我们要投出去，但是我如何去分辨你是一个很牛的基金经理还是一个拿了回撤曲线过来蒙我的骗子？我没办法分辨。这个时候需要找一个懂这个行业、做过量化对冲、做得还不错的团队，来帮他们去梳理量化投资的结构，去管理所有的头部。所以MOM这个结构在那个时候出现了。

　　MOM这个产生在2014年、2015年一直到现在，尤其是MOM新规出来之后，我觉得会对整个的绝对收益、量化对冲市场有极大的生态的改变。我们在2015年开始做量化MOM一直是做到现在，年化回报就放在下面，其实年化回报跟我们自己做量化数据差不多。每一家策略都有它很牛的时候，也有它表现不好的时候，没有说一个策略真的能无时无刻包打天下，无回撤、高收益不可能。通过分散化做到了，我们把最大的回撤降低，尽量保持年化收益一样。

　　从2015年、2016年开始，整个市场的衍生品的对冲，这些限制比如开仓的限制、交易品类的限制，使得在2016年、2017年量化对冲业务这都造成了比较大的冲击。所以从2015年开始，我们就想为什么我们不能把贴水转化成相对收益呢？如果指数每年波动是20个点，如果以那会的贴水率能提供20个点的增强来看，即使我一年指数亏了20，我能增强20，我今年还是打平了。所以在这个思路下面，可以把相对收益拉长了看做成绝对收益，这个也是现在很多头部的私募都在做的事情，就是不一定非要做纯绝对收益量化对冲，也可以做到指数增强的这种产品，然后在各个渠道去销售。

　　做指数增强相当于被动投资它的好处很明显，就是我的β跟你一样，你是沪深300我呈现出来指数增强我也是沪深300，你是中证500我呈现出来也是中证500的特色。但是它能提供一个相对比较稳定的年化5-10的增强。相对于主动管理而言，其实它的优势就在于它的风险可控，不会有风格的漂移。指数增强在被动投资和主动管理之间的市场规模有它的生存空间，就是在保证风格不偏移的同时，通过每年复利累计的相对收益来创造一个长期的绝对收益以及一个长期的相对高的累计总回报。

　　在2016年我们做指数增强开始之后，往后我们做得更泛一点，我们在2016年就是所谓的持牌的金融机构里面我们第一家去跟中金所申请股指期货多头套保。所以我们在2015年年底、2016年年初的时候，就在银行的资金方那有全市场公募第一个拿股指期货做指数增强的。随着贴水的慢慢消失尤其到现在，如果我没记错的话截止到这个月中证500的股指期货单月投了已经是负基差没有了，是正基差。我们就开一下脑洞。除了沪深300增强有人有需求，中证500增强有人有需求，创业板增强有没有人需求？我想有的。中证100有没有人有需求？我想是有的。再细一点食品饮料指数、家电指数，可能这些对应的行业或者主题包括MSCI指数有这个需求。我们在后面的过程之中开始把指数增强的外延拓展，从单一的300、500的增强拓展到更多的宽基指数的增强，从指数的增强拓展到所谓的权益策略的配置供应商，所以就有了我们这里想给大家展示的叫策略指数配置工具箱，就是资金方可以在各个维度上去挑选他们想要的β，我们也可以给他们提供配置β的框架或者是逻辑，然后我们另外做的事就是我们提供这些β的底层的指数增强策略。

　　到了2018年、2019年竞争格局变得更加扑朔迷离，变得更加残酷，可能现在不光是股票市场里面的股票现在是以龙为首，现在在私募行业也好，对冲基金行业也好，也都呈现这样的趋势。所以站在当下往未来看我们还有什么可以去做的，可以去做得更好的。量化投资从信息比对或者项目比对的定义，我们可以去看一个叫深度，一个叫广度，原先在量化对冲的角度我觉得广度大家可能做得相对多一点，比如说找更多的因子、找更多的指标。然后现在这个时代如果说广度遇到一些瓶颈，因为规模的快速扩容遇到一些瓶颈，所以接下来的方向深度应该是一个方向，所以我们开始包括和很多机构一起在基本面的角度做更多、更精细、更复杂、更符合投资逻辑的量化基本面策略。

　　另外开脑洞更大的就是未来十年、未来二十年人工智能应该是一个最大的方向，包括现在大家时不时能听到一些新闻说什么找了人工智能的大牛，我们作为公募基金也希望在人工智能方面未来做一些探索。

　　前面讲的主动投资的与时俱进主要是偏向于量化对冲，往另外一个方面讲我们作为一个公募基金团队，我们除了做一些主动的投资，做一些量化对冲的投资，我们同时还是这个市场上投资工具的提供方。现在市场上的投资工具原先在十年前ETF或者是分级基金还没成型的时候大家能投这只股票，现在大家能买的越来越多，科技的ETF、医药的ETF越来越多，所以被动投资的继往开来想说一下我们对于过去包括未来投资工具的一些经验和展望。

　　首先说分级基金作为国内开放式分级基金的鼻祖，我们曾经在分级基金这个投资工具上做了很大的贡献，也给市场上的很多做私募基金的、做对冲基金的投资人提供很好的工具。最高的时候我们分级基金占了市场一半。

　　分级基金到底提供什么价值？它满足很资人想要的工具属性，但是市场上很多东西没有满足。指数基金的特色就不说了，其实它最主要的是右边这三个。右下角的属性是套利，套利这个是最符合私募对冲基金的口味的一个产品。抛开私募对冲这边的很多的公司的情况不说，光是量化在分级基金的套利这边我们银华在2015年的时候，我们自己的量化MOM和我们自己的量化对冲就在里面赚了很多钱。

　　前两年的资管新规之后，其实整个金融证券市场大的方向、大的潮流都是在去杠杆，分级基金作为杠杆的一个很大的提供方，自然也是要被去的对象，所以分级基金的整改可能从2020年开始应该是落下一个序幕。再往未来看去找投资工具的方向的话，可能我们还是得落脚到ETF，所以这个地方叫ETF投资的再起航。银华从2012年开始就有了第一只ETF产品，但是后面很长一段时间我们的重心都放在了分级基金。从2017年-2018年开始，我们开始嗅到了ETF在未来可能去替代分级基金作为主力的投资产品的这么一个趋势，所以我们在2018年开始布局ETF的行业。

　　在ETF这边两个比较成功的案例一个是右边的在2018年年底我们当时是顺应国有资本的保值增值、国有资产的结构调整优化，顺着大的政治方针，我们做了银华央企结构调整的ETF，首笔规模是70多亿。在今年的年初我们是顺应整个MSCI对于中国市场全面开闸，北上资金大笔买入中国优质的白马龙头这么一个大的背景，我们做了银华MSCIA股ETF，这是目前市面上投资MSCI主题规模最大的ETF。

　　既然作为今天的协办方我最后推荐几个自家的产品：

　　第一个产品银华深100ETF，从今年到现在宽基指数里面涨得最多的，虽然大家现在都讲以龙为首等等，涨得最多的不是上证50，不是沪深300，今年涨得最多的是深100。我刚才翻了一眼万德，今天万德的涨幅是48%，这个涨幅超过今年整个公募基金行业权益类平均收益率，为什么这个标的涨得这么好，我们是不是应该引起重视？其实挺简单的，我们看一下它的十大重仓股就能很清楚了。今年的主线乃至未来三年五年的主线是什么？其实从去年11月份的民营经济座谈会以及后面一系列的政策的口风，我们已经嗅出来了两个主线：消费升级、科技创新。

　　映射到深证100指数这边格力、美的、五粮液、海康、立迅、京东方、中兴，看一下十大重仓就知道这个指数今年表现得好是理所当然的，甚至明年、后年它在宽基指数的表现我觉得会和今年一样好，这是第一个可以跟大家做推荐的产品。

　　第二个产品打的是科技牌、创新牌，是我们今年刚刚发行完的一只叫做“创新ETF”，这个ETF是我们跟中证指数公司定制的，目的也很纯粹、很简单，我们梳理了一下中国制造2025，梳理了一下科创板的注册实施指导意见，我们找出来符合当前往后看科技大趋势的板块、主题，我们做了一个界定，然后在界定的这些主题里面，我们把股票拿出来，我们做了一个比较简单、比较朴素的股票方案，我们去找了一些有技术储备、有硬科技实力的公司，我们编指数的时候不可能去把我的调研的这些东西写到我的指数里面，我不可能把这些财报里面体现不出来的东西放到我的指数里面，我们能做的是什么？我们能做的是我们去找公开信息。财报里面从前年开始有一项披露得越来越多就是研发占营收比重，就是研发费用的投入，我们以这一个指标作为我们这个指数编制体系里面的一个核心指标，我们去找研发投入包。当然里面一个比较朴素的逻辑就是如果一个公司研发投入高，可能它没有硬科技，可能没有优势。但是反过来如果一个公司它要有硬科技、要有硬的技术储备，它必须有非常高的研发投入。

　　所以我们把银华创新ETF这个指数ETF我们定义为“最纯正的科技龙头ETF”。

　　最后要说一下ETF在被动投资这边的布局，除了刚才介绍到的深证100、MSCI创新之外，我们整个ETF布局基本上都是以这几年大家所认可的核心资产的概念在做布局。除了宽基之外，左手是科技龙头，右手是消费龙头，尽可能去把沿着科技和消费两条主线上我们有可能去布局的觉得未来有机会的这些主题、这些资产都做成ETF工具提供给大家，这也是我们这边做投资工具的一个长期的目标、愿景。

　　以上就是我今天想跟大家分享的银华基金量化投资团队这边对过去的一些分享和对未来的一些观点，最后我想跟大家复述一下银华的价值观，希望“做投资者信赖的一家资产管理公司。”

　　今天跟大家分享的内容就是这些，谢谢大家。

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责任编辑：常福强