程实：如何应对国际评级机构的偏见

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏作家 程实

　　不管动机如何，国际评级机构针对中国展开行动，其结果都将对全球利益分配带来深远影响：经济下滑的关注重心将更多集中于中国。国际资本的全球流动将更有利于欧美发达国家。中国政策的政策空间将被更多挤压。

程实：如何应对国际评级机构的偏见

　　商业社会，难言绝对的正义，只有永恒的利益。利益之争是恒古不变的国际主题，在经济周期下行阶段，围绕利益展开的全球博弈更趋混乱和激烈。近年来，全球对抗性博弈就持续升温，国际评级机构接连对中国发难，2016年3月，穆迪和标普断然下调了中国评级展望，惠誉也对中国主权债务风险和信用违约风险发出了口头警告；2017年5月，穆迪更是直接下调了中国主权信用评级。

　　我们认为，在全球评级普降的背景下，评价国际评级机构的行为需要更严谨的专业分析，而从评级升降比的国际比较和历史比较看，国际评级机构的确对中国存有偏见，这种偏见正借由各种渠道对中国利益带来复杂冲击。面对冲击，中国需要多管齐下、积极作为，提振市场信心、坚定改革方向、夯实转型基础、参与秩序共建、引领全球治理。

　　这里，我们使用Bloomberg的数据，重点关注“升降比”（即升级次数和降级次数的比例），该指标大于1，表明评级机构一段时间内对该区域的信用状况整体看法偏正面，小于1，则表明看法偏负面。从截面数据横看评级变化的区域差异，从时间序列纵看评级演化的历史路径，我们发现，危机以来，国际评级机构对中国的确存在反应过激趋势。

　　众所周知，2008年危机爆发后，国际评级机构就被广泛质疑，特别是其“顺周期性”被普遍作系统性风险的重要成因之一。顺周期的评级变化，不仅无法起到必要的前瞻性警示作用，还会放大市场固有的兴奋或恐慌，进而加剧既有风险并引致更大的周期波动。值得注意的是，国际评级机构对中国地区的评级调整具有相对全球更明显的“顺周期性”，这给中国经济稳健发展带来了更大的干扰和冲击。

　　这种“顺周期性”在正反两个维度都有体现：一方面，在周期反弹阶段，对中国存在“捧杀”倾向，例如，2007年，穆迪和标普对美国的评级升降比为1.12和1.02，对西欧的评级升降比为1.67和1.73，都是大于1的，但对中国的评级升降比则为26和4.5，明显过高；另一方面，在经济下行阶段，对中国存在“唱空”倾向，例如，2015年，穆迪和标普对美国的评级升降比为0.7和0.67，对西欧的评级升降比为0.9和0.85，都是小于1的，但对中国的评级升降比则为0.5和0.31，又明显过低。

　　国际评级机构下调中国评级，本质上是一个貌似合理公允、实则具有很强针对性的“阳谋”。一方面，以宏观经济下行、债务风险高企和不良压力上升为理由，在全球评级普降的背景下，对中国评级进行一定调整是符合既有规则的；但另一方面，国际评级机构对中国持有偏见，这种偏见源于对中国经济的不了解和对中国模式的固有成见，这显然是有失偏颇且非理性的。

　　因此，国际评级机构近年来针对中国的集体唱空行为，方向即便合理，但力度有失公允。国际评级机构利用自身掌控的国际规则，用表面上可以自圆其说的专业手段主动作为，这是失衡国际评级环境下的公开行动，所以可以称之为“阳谋”，即在阳光下进行的利己筹谋。

　　实际上，中国评级之殇只是全球博弈乱局的最新剧目。虽然和平与发展是时代主题，但利益之争是永恒的国际主题。值得强调的是，决定国际合作氛围的，不是各个国家的主观愿望，而是经济周期的客观位置。在繁荣周期，机会广泛存在，利益蛋糕不断做大，个体理性与集体理性是内在协调的，全球利益博弈偏向合作共赢模式；在危机周期，复苏格外羸弱，利益蛋糕极度稀缺，个体理性与集体理性是内生冲突的，全球利益博弈偏向以邻为壑模式。2012年以来，全球经济进入弱复苏“新常态”，复苏利益的争夺渐趋白热化，博弈乱局的针对性和对抗性渐趋强烈，博弈均衡愈发靠近个体理性引致集体非理性的“囚徒困境”。

　　全球博弈乱局的对抗性体现在诸多维度：一是宏观政策维度，主要国家的财政政策和货币政策进入“竞赛模式”，政策选择都紧盯本国经济利益，基本无视自身政策的外溢性影响；二是汇率变化维度，虽然汇率贬值带来的出口提振边际效用大幅递减，但竞争性贬值依旧是一种主流趋势；三是对外开放维度，贸易保护主义和金融孤岛主义渐趋抬头，经济金融全球化的推进逐渐放缓；四是全球治理维度，主要国家都试图基于自身利益主导全球经济秩序重建和国际货币体系改革，改革共识和政策协同反而更难获得；五是商业评级维度，国际评级机构自觉或不自觉地将评级结果引向有利于己的方向。

　　值得强调的是，利益是最现实的普世价值，无论主权国家，还是商业机构或家庭个人，借助可控力量、试图最大化自身利益是一种本能，利益之争难言对错、只有得失，谁在博弈中占据主导优势，谁就能通过乱中有为来获取更多利益。

　　不管动机如何，国际评级机构针对中国展开行动，其结果都将对全球利益分配带来深远影响：第一，经济下滑的关注重心将更多集中于中国。国际评级机构对中国的偏见将引发金融市场对中国经济和人民币的更大担忧，而欧美经济的相对压力将有所缓解。第二，国际资本的全球流动将更有利于欧美发达国家。评级变化将直接加剧国际资本从中国流向发达国家，削弱中国经济的长期资本助力。

　　第三，中国政策的政策空间将被更多挤压。不利于中国的评级变化将加大中国经济稳增长和调结构的外部压力，进而给中国政策搭配带来更大困难。第四，国家崛起的长期对抗将更有利于美国。评级变化将给中国参与并引领全球经济金融治理变革带来更大挑战，修昔底德陷阱的长期危险性进一步加大。

　　面对国际评级机构的突然发难，中国需要积极应对、有所作为：首先，加强信息沟通，提振市场对中国经济的信心。整个大中华地区短期内都面临着极大的短期看空压力，而这种看空主要源于对信息模糊的恐惧，而非单纯的对中国经济发展前景不信任，因此，中国需要加强经济数据披露和政策意图沟通，增强透明度，引导国际市场明确看到中国经济微观崛起、各项改革务实推进的积极一面。

　　其次，加强政策作为，夯实中国经济转型发展的基础。经济周期起伏是正常的，国际市场对中国经济放缓也有理性预期，毕竟经济体量不断膨胀之后，增长率下滑是必然的，而唯有加强政策搭配的有效性，兼顾短期稳定与长期发展，抓住合适时机从细节推进供给侧结构性改革，中国经济才具有无惧任何评级偏见的底气。

　　最后，加强能力建设，提升中国金融在全球治理变革中的地位。全球博弈乱局的形成自有其历史必然性，能够乱中有为的前提是要具有主导国际规则的实力，中国评级之殇从一定程度上看是中国评级机构地位不足、中国参与全球治理能力有限的客观反映，因此，唯有加强自身能力建设，积极主动参与全球治理变革，将中国业已具有的强大经济实力转化为国际体系中的规则引导力和秩序影响力，才能在全球博弈乱局中占据有利位置，而不至于受制于人。

　　(本文作者介绍：工银国际研究部主管，首席经济学家。研究领域为全球宏观、中国宏观和金融市场。)