目前中国不宜进行财政紧缩

　　文/新浪财经意见领袖专栏（微信公众号kopleader）专栏作家 张明

　　IMF研究人员对新自由主义的两大政策建议的反思，对当前中国经济具有重要的参考借鉴作用：首先，中国政府应该审慎渐进地开放资本账户，必要时应该把资本流动管理作为重要的宏观政策工具来使用；其次，尽管近年来中国政府债务水平上升较快，但目前中国政府也不宜进行财政紧缩。

中国从IMF的反思中学到了什么？

　　近日，IMF研究部副主任JonathanOstry及其两位同事在IMF期刊《金融与发展》2016年6月刊上发表了《新自由主义：是否被过度销售》（Neoliberalism： Oversold？）一文，对所谓新自由主义的两大政策建议（资本账户自由化与财政收缩）提出批评。此文发布后，在国际社会引发广泛讨论。2016年5月底，英国《金融时报》还专门发布社评，认为IMF不应公开出面批评新自由主义。本文将首先简要介绍上文作者的主要观点，其次对这一观点进行述评，最后总结相关讨论对中国的经验借鉴。

　　IMF研究人员的反思

　　Ostry等认为，新自由主义思潮有两大基石：其一，应该通过放松管制与开放本国市场（包括金融市场）来强化竞争；其二，应该通过私有化、限制政府开支与举债来淡化政府的角色。不难看出，资本账户自由化的政策建议源自前一基石，而财政收缩的政策建议源自第二基石。

　　然而作者们随即指出，首先，在考察众多国家的前提下，这两大政策建议的收益是模糊不清的；其次，这两大政策建议的成本却是非常显著的，尤其是这两大政策建议都可能显著增加收入分配不平等；再次，反过来，收入分配的不平等又会损害经济增长的水平与可持续性。因此，作者建议国际社会应该反思这两大政策建议的适用性。

　　在跨境资本流动方面，作者指出，尽管跨境直接投资通常会带来经济增长，但诸如证券投资或银行借贷等短期资本流动却通常既不能带来经济增长、也不能更好地分散风险，反而会加剧经济波动性与危机爆发频率。此外，经验证据表明，包括资本账户自由化在内的金融开放将会显著加剧收入分配的不平等。而一旦危机爆发，上述分配效应将变得更加显著。

　　在财政收缩方面，作者指出，对于有一定财政政策空间的国家而言，如果经济增长低迷的话，财政收缩将是弊大于利的。为了降低债务水平或削减财政赤字，一国可能需要或者增加可能扭曲经济行为的税收，或者削减生产性的支出。此外，财政紧缩通常还会加剧失业，从而损害需求。作者引用的文献指出，平均而言，如果财政收缩规模达到GDP的1个百分点，那么长期失业率将会上升0.6个百分点，而且衡量收入分配失衡的基尼系数将在5年内上升1.5个百分点。

　　　对资本流动管理的评论

　　IMF对跨境资本自由流动的态度的转变，建立在一系列新兴市场国家经验教训的基础之上。事实上，自1980年代拉美债务危机以来直至2000年代欧洲主权债务危机，跨境资本大进大出都在这些危机滥觞的过程中扮演着重要角色。诚然，爆发不同危机的国家，在经济基本面上有着各自不同的脆弱性，例如1980年代拉美国家举借了大量外币计价债务、1990年代东南亚国家出现了持续的经常账户赤字，而2000年代南欧国家内债外债水平都居高不下，但不容否认的是，在危机爆发前大量跨境资本的流入，以及危机爆发后大量跨境资本的流出，放大了这些国家宏观经济与金融市场的波动性，也加剧了这些国家金融危机的烈度。换言之，尽管资本账户自由化不是这些国家爆发金融危机的充分必要条件，但却通常是这些国家爆发金融危机的必要条件之一。

　　在本轮全球金融危机之后，伴随主要发达国家相继实现了零利率，并出台了大规模的量化宽松政策，全球短期资本流动的规模与波动性都明显加剧，对有关国家的冲击也变得更加剧烈。正是在这种背景下，在2011年前后，IMF转变了对资本流动管理的看法。他们不再认为资本自由流动对所有国家都是最优的，而是转而指出，对新兴市场国家而言，资本流动管理应该与宏观经济政策、宏观审慎监管一起，成为新兴市场应对跨境资本大进大出的重要工具之一，而且在某些极端情形下，资本流动管理可能是唯一有效的工具。

　　事实上，IMF这一立场的转变，与很多主流经济学研究文献的结论是相符的。目前国际经济学界就资本流动管制达成的基本共识至少包括：第一，资本自由流动与经济增长之间并没有必然联系；第二，只有当一国金融市场发展程度达到一定门槛水平之后，资本自由流动才可能导致经济增长；第三，短期资本大进大出通常会加剧实体经济与金融市场的不稳定（这意味着前者产生了一定的负外部性），因此有必要对其进行管理。

　　对财政收缩的评论

　　无论是在1997年-1998年的东南亚金融危机期间，还是在2010年-2012年的欧洲主权债务危机期间，包括IMF在内的债权人给危机国开出的药方都包括紧缩财政。但危机国财政紧缩的结果，无一例外地都是经济增长继续萎缩、失业加剧、收入不平等不降反升。这正是为何在东南亚金融危机之后，东南亚国家普遍通过积累外汇储备来抵御外部负面冲击的原因，他们不再信任IMF。

　　对债权人而言，要求危机国紧缩财政的原因很清楚：第一，这些国家必须要降低赤字与债务，才能提高偿债能力；第二，这些国家如果能够减少赤字与债务，才能提高相关各方对危机国的信心。但最终的结果，恰恰是这些国家经济进一步陷入衰退、有关各方对危机国的信心进一步恶化。

　　之所以出现这种事与愿违的结果，原因很简单。衡量一国的偿债能力，不是看债务的绝对规模，而是要看债务与GDP的比率。财政紧缩固然能够降低债务绝对收入这一分子，却同时也可能降低GDP这一分母。IMF近年来的一项研究表明，过去的研究很可能低估了财政乘数（也即低估了财政紧缩对GDP增长的负面冲击）。

　　从这一视角出发，要提高一国偿债能力，最好就是能够帮助该国恢复经济增长。而要恢复短期内的经济增长势头，通常需要的是财政放松，而非财政紧缩。因此，IMF近年来给希腊等国的政策建议，是短期不能进行过度的财政紧缩，但在中期应该有令人信服的财政巩固计划来提振市场对其偿债能力的信心。而对德国、美国、英国等财政空间依然充裕的国家，IMF的建议则是，应该突破有关阻力，进一步扩大财政赤字，尤其是应该扩大政府的基础设施投资方面的支出。

　　对中国的借鉴意义

　　IMF研究人员对新自由主义的两大政策建议的反思，对当前中国经济具有重要的参考借鉴作用：

　　首先，中国政府应该审慎渐进地开放资本账户，必要时应该把资本流动管理作为重要的宏观政策工具来使用。从2014年第二季度起，随着市场上人民币兑美元升值预期逆转为贬值预期，中国开始面临持续的资本账户逆差。人民币贬值预期与短期资本外流互为因果、相互强化，成为中国政府面临的重要挑战。尤其是自2015年811汇改之后，随着人民币贬值预期以及短期资本外流的加剧，国内金融市场波动与国际金融市场波动发生了共振，在全球范围内造成了显著冲击。随后，一方面由于中国央行加强了对跨境资本流动的管制，另一方面由于美元指数转升为跌，人民币兑美元贬值压力才有所削弱。这说明，作为一个正在进行经济转型、金融市场仍不健全、金融风险不断显性化的经济体，我们不能主动放弃资本流动管理这一工具。

　　其次，尽管近年来中国政府债务水平上升较快，但目前中国政府也不宜进行财政紧缩。目前中国政府总体债务占GDP比率约在60-70%左右（包含隐性债务在内），虽然在新兴市场大国中处于较高水平，但与发达经济体相比仍处于较低水平。考虑到目前中国经济存在负向产出缺口（GDP缩减指数为负、PPI持续负增长），且企业部门高负债面临“债务—通缩”恶性循环的威胁，再考虑到货币信贷政策已经得到较为充分的使用，在这些内外背景下，中国的财政政策应该发挥更加积极的作用。一方面，中国政府应该减税与增加有效支出并举，通过扩大总需求来稳定经济增长，另一方面，中国政府应该通过发债来为财政支出融资，而非继续通过银行信贷融资。尽管对于提高中国经济潜在增速而言，包括所有制改革、土地改革、要素价格改革在内的结构性改革势在必行。但是为了给结构性改革创造空间、避免经济过度下行或危机爆发打乱中国改革开发的进度，通过适当放松财政政策来进行宏观需求管理，事实上也是不可或缺的。

　　(本文作者介绍：中国社科院世经政所国际投资室主任)