为何政府工作报告没提降低融资成本？

　　文/新浪财经意见领袖专栏（微信公众号kopleader）专栏作家 李庚南

　　为什么2017年政府工作报告不再提降低融资成本呢？我想，这绝非不经意的遗漏或忽略，其中必有深意。政府工作报告或隐含了政府在促进金融服务与改革方面理念的转变及工作侧重点的变化。

　　每年“两会”期间最吸睛的莫过于政府工作报告了。今年尤甚，18000多字的报告精雕细琢、字字珠玑，既传递给世界中国的发展信号，又饱含了浓浓的民生情怀，引来信息“淘金”者无数！

　　逐字逐句研读今年的政府工作报告，我们不难发现，在谈到货币政策目标时，除了货币政策总基调由2016年的“稳健的货币政策要灵活适度”调整为“货币政策要保持稳健中性”、广义货币M2、社会融资规模余额预期目标由13%调低为12左右外，还有一个微妙的变化，就是本次报告并未提及提降低融资成本问题。

　　为什么2017年政府工作报告不再提降低融资成本呢？我想，这绝非不经意的遗漏或忽略，其中必有深意。政府工作报告或隐含了政府在促进金融服务与改革方面理念的转变及工作侧重点的变化。笔者认为，至少有几方面考量：

　　其一：为引导市场利率中枢上移营造“语境”。

　　按照惯常思维，当我们在货币政策导向上强调要降低企业融资成本的时候，往往暗示着宏观货币政策趋向宽松，也势必频频诱发市场降息降准的遐想。换言之，降低企业融资成本客观上形成了市场利率中枢下移的政策“语境”。

　　正是在这种“语境”下，近年来，我国市场利率中枢在货币政策工具的引导下，走过了一段持续下移的轨迹。当然这种下移态势也是与国际货币市场利率中枢下移相呼应的。

　　市场利率中枢的下移某种意义上有助于降低企业融资成本，提振社会投资信心；但同时也会带来非金融企业杠杆率进一步攀升、通胀预期增强等弊端，不利于淘汰严重过剩和落后产能及出清“僵尸企业”等供给侧结构性改革目标的推进。特别是在实体经济尚较“体虚”的状态下，市场利率中枢下移带来的“放水”效应，要么会因实体企业有效信贷需求不足而形成资金在金融领域内的“空转”，要么会因为实体经济投资回报率与虚拟经济形成的巨大落差而诱致企业放弃实业、资金“脱实向虚”。

　　实际上，这种负面效应在去年以来已充分显现，市场利率中枢若继续下行，经济结构中的矛盾或将进一步加深，潜在风险将进一步凸显。因此，扭转市场利率中枢下移态势，逐步引领市场利率中枢上移，成为宏观政策的理性抉择。

　　尽管市场关于降低企业融资成本的呼声依旧，但2017年我们所面临的情境较前两年显然已有较大的变化。国际国内形势的变化都在影响和推动市场利率中枢的上移。

　　一方面，国内通胀预期上升，将打消市场对货币宽松的“幻想”。随着经济运行企稳回升态势的逐渐清晰和增强，通胀的隐忧在逐渐增强。统计数据显示，2016年12月份CPI同比增长2.1%，全年同比增长2%，CPI总体呈上升态势；同期PPI保持较快回升态势，环比上涨1.6%，同比上涨5.5%。PPI的持续上升势必会迟早传递给CPI，加剧CPI上行的压力。同时，国外经济逐渐复苏，特别是美国经济复苏迹象的日渐明显，将加对大宗商品的需求，这或将增大我国面临的输入性通胀压力。通胀预期的增强势必使货币政策失去宽松的基础和理由。

　　另一方面，人民币贬值预期的增强及稳定人民币汇率的需要，将促使央行通过抬升市场利率中枢，努力避免中美利差收窄带来的贬值压力。随着美国进入加息周期，中美利差的收窄势必加剧资本的外流，加大人民币贬值的压力。在这种情况下，央行为弥补资本外流导致的外汇占款减少及由此形成的市场流动性缺口，无论是采取降息还是降准，都可能陷入“投鼠忌器”的尴尬。降息，在释放流动性的同时可能加速资本的外流；降准，可能释放过度宽松的货币政策信号，加剧国内通胀的预期。

　　尽管央行货币政策工具箱内还有PSL、SLF和MLF等货币政策工具，但也只能调节市场流动性，而无法调节中美利差。而引导和推动市场利率中枢上移则是维持相对稳定的中美利差、避免利差收窄导致资本外流的有效途径。当市场利率中枢上移成为必然趋势的时候，降低企业融资成本的呼声自然中气“侧漏”了。

　　其二：适应供给侧结构性改革重心的调整，突出降杠杆任务的重要性。

　　随着供给侧结构性改革的深入推进，“三去一降一补”的任务重心必然会做出适应性调整，实施各项任务的着力点也势必在探索中调整。

　　在当前形势下，防风险显然已处于相对更紧迫、更重要的位置。从2017年政府工作报告看，稳中求进是新的一年工作的总基调，而“防风险”则成为关键词。把“防风险”放在各项工作之首已成为各界之共识。中国社科院副院长蔡昉认为，现在最应该操心的不是增长速度，而是经济风险。中诚信国际首席经济学家毛振华也认为，过去我们把稳增长放在首位，但现在应转变思维，要先防风险。

　　这里所说的风险既包括金融领域面临的各种风险，也包括经济领域面临的风险，二者是相互渗透、相互转化的。某种程度上，经济风险是金融风险之源，金融风险的化解归根结底依赖于经济风险的化解。当前，经济领域面临的风险主要集中在杠杆率过高、资产价格泡沫膨胀。按照国家发改委徐绍史的说法，目前我国非金融企业杠杆率在150%左右，处于偏高水平。杠杆率过高，既导致金融资源低效配置，甚至成为过剩产能、落后产能和“僵尸企业”的“输血管”，又极易助长企业过度扩张引发资金链风险。

　　因此，在当前经济逐步企稳回升、各类潜在风险逐渐暴露和加剧背景下，强调降杠杆在五大任务中的重要性就显得尤为必要。《政府工作报告》明确指出，2017年“要在控制总杠杆率的前提下，把降低企业杠杆率作为重中之重”。因此，2017年稳健中性的货币政策的潜台词实际上是宽松不再。

　　那么，强调降杠杆与淡化降低融资成本有么关系？某种意义上，降杠杆可以与防风险目标对应，降成本可以与稳增长目标对应。因此，在强调防风险、降杠杆的同时，淡化（但并非否定）降低企业融资成本问题，或许是不愿冲淡了防风险这一关键核心。

　　实际上，企业融资成本过高，其中一个重要的原因就是负债率过高。所以，抓住负债率过高这个牛鼻子，企业融资成本问题自然迎刃而解。

　　企业负债率过高，既有产业结构的问题，也有市场需求变化导致的资金周转速度缓慢、原材料等资金占用上升等方面的因素。还有一个重要的因素，就是长期以来形成的我国企业融资结构的畸形化。在计划经济时代，银行对企业的授信包括定额流动资金和超额流动资金，即企业能够从银行获得一块铺地的流动资金贷款——定额流动资金贷款；而理论上，一个企业出生、发展应该有资金的铺底资金，不然岂不是做无本买卖了吗？但实际情况却否。

　　在市场经济条件下，定额流动资金贷款模式已成往事，但企业在铺底流动资金上对金融的依赖却“痴心不改”。在融资方式上忽视源自自身积累的内源性融资，而过分倚重于外部融资特别是间接融资。这种导向，企业的负担焉能不重？

　　其三：对融资成本问题本身的认识或在深化和理性化

　　尽管“降成本”依旧是2017年供给侧结构性改革的重点任务之一，但降成本的侧重点显然已发生微妙变化。决策层在面对企业降成本的呼声时，比以往更客观、理性，不是笼统地谈降成本问题，而是在对企业成本条分缕析的基础上确定降成本的着力点，重点在三方面：一是减税降费，特别是小微企业所得税、行政性收费和“五险一金”等社保缴费；二是深化行政审批、简政放权改革，降低制度性交易成本；三是降低生产要素成本，特别是能源、物流等基础性生产成本。

　　实际上，对于企业而言，有些成本不仅不是降的问题，甚至存在一个“补交”的问题，比如环境成本。唯有加大环境成本，才能做到“标本兼治、铁腕治理”，才能真正打好蓝天保卫战。这方面的成本，以往的欠账需要企业补上，需要靠企业通过技术改造和提升去自我消化。

　　至于企业融资成本问题，如果撇开一些不规范的收费，本质上是企业财务管理的问题。降低融资成本，更多地需要企业通过合理安排自身的资产负债结构、降低杠杆率来实现。而且，降低企业融资成本本身也存在一个结构性的问题。企业规模、资质的分化必然带来其与金融机构对话地位的差异，导致从金融机构获得资金成本的高低迥异。因此，笼统地谈降低融资成本问题或如“用手榴弹炸苍蝇”。

　　特别地，当我们将视角聚焦于小微企业，面对并回应融资难、融资贵问题的时候，往往会陷入一个悖论之中：融资贵既是一个真实、客观的存在，但同时又是一个伪命题。

　　一方面，融资成本上升是不容忽视的一个问题。当我们深入基层、走近企业的时候，你可以很真切地听到企业对融资成本的感叹。一些金融机构花样百出的做法，让企业在解决融资难与融资贵中二选一：要么贷不到款，要么承担一些不规范的收费。违规搭售产品、违规收费的现象屡禁不止，但由于取证困难，企业也不敢与银行撕破脸皮，所以，这部分高企的成本往往也只能“打掉牙往肚里咽”。

　　除了直接的违规收费外，企业融资成本上升的一个重要和主要原因是资金脱实向虚背景下的企业融资链条日益变长的问题。融资链条被拉长，导致“雁过拔毛”，层层推升企业融资成本。

　　另一方面，融资贵问题本身又是一个伪命题。在利率市场化背景下，企业融资利率的高低与银行机构资金成本的高低、所面临的企业风险的高低密切相关，而利率覆盖风险是商业银行贷款特别是小微企业贷款可持续的基本原则。要求银行违背商业可持续原则降低贷款利率，显然有失公允，也不利于企业的理性发展。特别需要提及的是，目前各地方政府普遍对银行实施存、贷款招标，拉高信贷成本、降低贷款利率；这种情况下，要求银行降低企业融资成本的底气何来？

　　在金融资源总体稀缺与资源配置结构性不平衡背景下，融资难与融资贵某种程度上是跷跷板的关系，缓解融资难，某种程度上需要通过融资贵来平衡放贷机构所面临的资金成本与风险压力。

　　问题的关键是，银行的定价水平还没有精细化到准确核算成本、评估风险的程度；更为重要的是，商业银行的定价理念还没有真正由“以我为主”向“以客户为中心”转化，还没有在定价的时候，既考虑自身的成本与风险，又从培育与维护客户关系的长远角度来考虑企业的承受能力。

　　“人间正道是沧桑”。商业银行定价理念和机制的成熟存在一个渐进的过程，需要经历市场“海水”的长期浸淫，甚至需要用市场的淘汰机制来“教育”。但无论如何，以行政化的手段或监管喊话要求商业银行降低企业融资成本既不科学、不合理，也未必能凑效。

　　随着市场利率中枢的上移，企业融资成本上升问题或将进一步凸显。因此需要市场各方以更加平和的心态，理性看待企业融资成本问题，不应把低利率视为企业该享有的“优惠政策”。遵循市场规律，运用市场机制引导企业融资成本的下降才是正道。

　　(本文作者介绍：先后供职于工商银行、人民银行，现为银行监管部门人士，长期负责小企业金融服务推进工作，潜心研究小企业金融服务问题。)