经济下行压力难以扭转

　　文/新浪财经金融e观察（微信公众号：sinaeguancha）专栏作家 张斌

　　尽管房地产市场处于周期高点，但是此轮房地产市场上行力度弱于前面几轮，难以扭转经济整体下行的压力。

　　宏观经济运行

　　经济运行中，主导力量是经济结构转型。

　　结构转型相关的两股力量：

　　一是工业部门内部优胜劣汰的下行力量。传统的劳动和资本密集型产业面临生存压力，尤其是资本密集型制造业，其固定资产投资累计同比已连续数月处于4%-5%的低位增速。相比而言，高技术产业投资增速仍保持在6%以上。

　　二是人力资本密集型服务业发展的上行力量。5月份服务业投资增速从上个月的12%下降至6.5%，值得进一步关注。令人担心的是民间投资的持续快速下滑，1-5月民间投资累计增速只有3.9%。民间投资中该做加法的人力资本密集型服务业投资增速也在快速下滑，这对经济结构转型是个坏消息。

　　以房地产为代表的周期性行业仍处于本轮周期高位。在2-3年的一起一伏的房地产市场短周期中，目前正处于上升周期高点，去库存势头强劲，房地产销售较上月微降3.3%，但同比增速仍高达33.2%，新开工面积同比增速也达到18.3%。房地产行业的周期性高点对相关工业品也形成了支持，钢材、水泥两类工业产品产量同比增速均较上月有所上升。尽管房地产市场处于周期高点，但是此轮房地产市场上行力度弱于前面几轮，难以扭转经济整体下行的压力。

　　PPI同比增速-2.8%，为连续第51个月同比负增长，但降幅较上月继续收窄0.6个百分点。其中，上游行业改善幅度较大，前三名分别为石油和天然气开采业（收窄5.2%）、煤炭开采和洗选业（收窄4.3%）和黑色金属矿采选业（收窄3.2%）。CPI同比增速和环比增速分别为2.0%和-0.5%，均较前值下降0.3个百分点，并无通胀之虞。分项来看，非食品价格同比增速维持1.1%，而食品价格同比增速5.9%较上月下调1.5个百分点，主要与鲜菜价格同比增速较上月大降16.3个百分点有关。

　　宏观经济运行环境

　　金融市场流动性较为充裕。7天银行间质押式回购利率和10年期国债收益率均值与上月基本持平，均处于历史数据的较低区间。3个月SHIBOR与3个月国债收益率之差（流动性利差）保持0.7%不变，10年期国债收益率与1年期国债收益率之差（期限利差）小幅收窄至0.6%，10年期AA级债券收益率与10年期国债收益率之差略有下降至2.2%。从历史数据看，上述利差数据均维持在较低或正常水平。

　　5月新增人民币贷款9855亿，较上月上升4299亿，同比增速14%与上月接近，处于历史正常区间。从贷款主体上看，居民、企业和非银金融机构贷款全线上升，分别增加5759亿、3597亿和416亿。贷款期限呈现明显的长期化趋势，短期居民贷款增加478亿，而中长期贷款增加5281亿，部分缘于房地产市场对居民中长期信贷的拉动作用。企业短期贷款减少121亿，中长期贷款增加1825亿，反映出实体经济存在一定的长期资金需求。

　　货币供应方面，M1和M2增速剪刀差再创新高。其中，M1同比增速由前值22.9%上升至23.7%，成为2010年7月以来的最高值，M2同比增速则下降至11.8%，处于历史较低位置。一方面，M1快而M2慢，说明存在存款活期化现象，可能是银行月末冲贷款所致。另一方面，M2增速降低，主要源于15年5-7月M2大幅抬升（其中，2015年5月M2环比增加26597.49亿，这一数字是2014年7月以来的最高值），基数效应对未来数月 M2增速均会形成掣肘。

　　社会融资总额5月新增6599亿，同比少增5798亿元，环比少增911亿。分项来看，首要原因是未贴现的银行承兑汇票减少5066亿元，或与监管层对票据业务加强管理有关；其次是企业债券净融资减少397亿，反映了前期信用风险事件对企业债发行的不利影响。其他分项大多呈现同比多增，融资需求并不弱。

　　外部环境基本持平。反映外需变化的摩根全球制造业PMI由上月的50.1重回50荣枯线。反映短期市场波动性预期的标普500 VIX较上月略有上升。此外，BDI指数和CRB指数一升一降，走势发生背离，不过尚处于历史正常区间内。

　　近期展望

　　随着房地产周期开始从周期高位向下回落，未来几个月的经济增长会面临更大压力。

　　诊断建议

　　加大大城市住宅土地供应和相关基础设施建设；

　　推进人力资本密集型服务业改革试点，取消和简化审批程序，尽力营造公平竞争的市场环境；

　　精细化的基础设施项目储备，应对进一步的经济下行压力。

　　宏观经济运行检验报告单

　　宏观经济环境检验报告单

　　(本文作者介绍：中国金融四十人论坛高级研究员、中国社科院世界经济与政治研究所全球宏观经济研究室原主任)