受国际恐慌情绪影响 A股走势三四月份才能明朗

　　南方周末记者 舒眉 发自上海

　　经历巨幅下跌之后，H股的平均市盈率目前已经下降到13倍左右，而A股方面，目前全市场平均市盈率仍高居在34倍左右。

　　也许，A股“国际化”的第一个表现就是大家渐渐在意周边市场的估值情况

　　在2008年1月15日之前，除中国大陆股市上扬外，美国、日本、香港等地股指持续下跌，此后，大陆股市也一蹶不振，与全球股市一起进入深跌通道。数据来源：Factiva

　　恐慌情绪波及A股

　　笼罩在美国经济衰退的阴影下，A股未能独善其身。继上周大幅下跌12%之后，本周一开盘，又迎来一阵狂跌，上证综指暴跌342.39点(跌7.19%)，低见4409点，与年线近在咫尺。

　　A股的跌势与全球股市的震荡下行相为呼应，这在去年10月前几乎还不可想象。之前，中国A股市场以“一枝独秀”屡屡笑傲全球市场。岁末年初，A股市场何以突然变得如此的高度国际化？“怎么一夜就和世界接轨了？”一些投资者自己也无法理解。

　　只有一种解释，那就是市场心理的改变。“蓝筹股按照5%、8%、10%这样的幅度下跌，不叫恐慌叫什么？”瑞士信贷第一波士顿董事总经理陶冬反问道。“在一个资本全球化的时代，市场气氛是不可能隔离的。”他补充说。

　　摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆则称，A股暴跌是因为投资者预期国内紧缩政策的风险以及美国经济衰退有可能引起中国出口前所未有的大幅下跌，造成大量看空抛盘。

　　“这几日看到抛单就像雪片一样飞来，”中信证券的一位交易员的描述似乎佐证了陶冬的看法，“这不仅仅是恐慌，而且是恐惧，是神经衰弱症。”

　　但恐慌为何在瞬间爆发呢？情绪是如何被感染的？

　　不可否认，次贷危机愈演愈烈、波及全球是不可忽视的因素之一。

　　1月中旬以来，先是顶级金融机构的亏损让人大跌眼镜：花旗集团、美林证券和摩根士丹利2007年第四季度单季亏损分别高达98.33亿美元、98.33亿美元和35.88亿美元。而上个周末，法国兴业银行又爆出交易员违规操作，损失可能高达48亿欧元。这些令人震惊的消息引发了投资者对美国经济衰退的广泛担忧，导致全球股市出现震荡和下行。对中国投资者来说，担心对美出口减少影响到中国宏观经济表现的情绪也开始出现。这些都引发了投资者对中国股市，特别是前期已经快速飙升的中国股市的担忧。

　　值得注意的是，周边市场动荡可能仅仅是大盘下跌的外因，更重要的是A股笑傲外围市场的充裕资金面正在发生改变。

　　继上周大跌之后，A股市场有所反弹，在此过程中，机构已经开始减仓。

　　据万国测评有关人士介绍，上海证券交易所的TOPVIEW信息显示，在上周的后半周时间里，机构的减仓行为非常明显，尤其是包括银行在内的权重指标股，大范围遭遇了机构的减仓。“可以说，大盘的下跌是在意料中的，只是没有想到会再跌去三百多点。”上述人士表示。

　　近期扩容、再融资等一系列因素导致的资金面紧张，可能是A股市场下跌的根本性的原因。由于政策面上针对未来的不确定性因素仍然不少，主流资金仍处于调整持仓结构的阶段，整体市场欠缺持续性的做多能量。

　　另一个原因是，临近春节长假，如果欧美股市继续暴跌，亚太市场也将视其走势而波动，A股投资者深怕节后损失更惨重，因此纷纷选择减仓，市场缺少推动反弹的资金。

　　1月28日A股市场的再度大跌，跌就跌了一个信心上。

　　定价权还在中国

　　并非每个人都认同中国内地股市将在很大程度上受全球市场人气影响。

　　市场之间出现表面联系可能只是“一两个月的事情”，瑞银(UBS)经济学家乔纳森·安德森(Jonathan Anderson)表示，原因是上海股市在当下相对来说仍不受跨境资金流的影响。他表示：“中国内地股市仍可能维持与全球市场脱钩的状态。”“这不同于H股，因为在香港市场上，海外机构投资者占主导地位，掌握了香港股票的定价权。”一位研究人士谈道。

　　从交易量的角度看，很明显在香港股票市场，海外机构投资者是香港市场的主流机构投资者。香港本地机构投资者无论在资金实力等硬实力，还是研究能力、资产管理能力等软实力上都逊于海外机构投资者。香港股票市场的定价权掌握在海外机构投资者手上。但是这些海外机构投资者往往受到一定的海外投资的规定和管制的约束。比如，很多机构都规定了对海外投资不得超过一定的资产比例。一旦其本土投资遭受损失，无论海外投资预期回报有多好，都将会考虑减少投资。

　　这些因素都会对香港股票的价格构成压制。

　　而恰恰相反，沪深300指数的投资者及其资金主要源于国内，在这一层面上说，A股市场是与海外相对分隔的。

　　A股的定价权还在国内，内地股市还是很有可能凭一己之力重拾涨势，其推动力量来自银行账户中大量的低收益存款、企业的高利润增长，以及与奥运会有关的、普遍乐观的情绪。一位研究人士因此对记者表示：“目前尚不明确牛市是否已经结束。”

　　分水岭在三四月

　　经历巨幅下跌之后，H股的平均市盈率目前已经下降到13倍左右，而A股方面，目前全市场平均市盈率仍高居在34倍左右。

　　玫瑰石公司董事谢国忠戏称此前A股的走势是“只能朝前走，不能望两边”，“投资者一看到A股和H股那么高的价差，马上要吓死了”。

　　他认为“主要是因为溢价过大引起的信心危机”。“比如中石油上市的时候，H股是16块，A股是40多块，现在港股都不到10块了，内地还24块，A股溢价反而比过去更大了。长此以往，投资者最终心里还是要发寒的。”谢国忠说道。

　　也许，A股“国际化”的第一个表现就是大家渐渐在意周边市场的估值情况。

　　“虽然国际资金流并不是非常巨大，但它们对于中国投资理念的变化起到了一定作用，”一位不愿透露姓名的驻香港投资分析师表示，“这意味着人们更加关注全球其他市场的情况，以及其他市场的估值。”

　　“不要总看自己涨得挺高，就觉得挺高兴的，所谓货比三家之后，才知道究竟值多少钱。”北京大学中国经济研究中心投资学教授宋敏说。

　　“为什么6000点的时候没有和海外共震荡？因为那个时候市场基础并没有动摇，现在投资者的行为是对美国经济萧条的担忧在股市中的提前释放。”他补充道。

　　目前看来，国际化的另一种联系是美国经济放缓已成定局，但是中国企业的盈利会因此损失多少？

　　一位投行经济学家对此表示悲观，据他观察，最近一个月很多企业的出口订单情况处于负增长，“12月份还有少量的订单，1月份就没有了，”他说，“但究竟影响多少还是要取决于一季度的经济数据。”

　　“市场向好还是向坏的分水岭是在三四月份。”花旗环球金融亚洲有限公司中国研究部主管薛澜谈道，“首先是要到全国两会召开才能判断今年的政策面如何；其次是只有到3月，才会获得今年全球经济的起步情况的数据，才能对今年前两个月美国经济的影响、通胀情况等有判断；第三，到了三四月份，企业对全球经济变化对自己的经营的影响才会有判断，而现在可见度很低，企业主没法做出判断。”