资本市场建设制度薄弱在哪里

　　- 头条评论

　　市场结构的平衡规划，金融产品的进一步丰富和对中小投资者的利益保护进行制度设计，是完善资本市场制度建设的几个必要任务。

　　新华社在11月21日发文指出：影响我国资本市场发展的内外部制约因素没有发生根本改变，资本市场建设不适应国民经济发展的需要，基础性制度薄弱的问题仍然突出。这一报道可以看作是对目前中国证券市场发展现状的充分反思。

　　相对而言，目前中国证券市场仍处于“新兴市场”加“转轨经济”时代，虽然经历了转折性的股权分置改革，解决了股权结构的历史遗留问题，但是仍然面临着市场基础制度薄弱的问题。尤其是关乎中国证券市场未来发展的一系列制度性变革依然处于酝酿之中，未来仍旧充满变数，有待去开创变革。

　　市场结构仍“嫌”空“爱”多

　　从市场结构来看，政府监管层长期以来推动的都是多层次多头市场结构的完善，但是并未促使相应空头市场的建立。尤其在当前市场处于历史高位时期，市场远超合理估值水平之时，空头市场的不完善带来的风险已相当明朗，多空分歧无法得到真正的体现，从而在根本上造成目前“看空不做空”的市场格局。为了实现收益最大化，最有利的选择依然是高位做多。

　　真正的做空市场迟迟不能推出，从根本上来说是为了适应转轨经济的快速发展局面，提高证券市场的融资功能。如果此时推出对等的做空市场，管理层担心会降低上市公司和证券市场扩容的速度。

　　为了平衡客观上对平行做空市场的需求不断增强的局面，监管层决定推出对冲市场系统性风险的股指期货，而非完全的个股与大盘做空市场。即便是股指期货，我们依然能从中看出制度设计中做多优于做空的地方。这就可能延续过去权证市场难以撼动

大盘走势的局面，甚至出现股指期货与大盘相互推高的可能。监管层必须提前预判到这一点，并在相应的机制设计上做出调整。

　　但是要想从根本上解决这一问题，监管层必须最终放弃宏观经济与证券市场超常规发展的多目标约束，转而专注于证券市场基础制度的健全，实现多空市场的平衡发展。

　　产品结构亟待丰富完善

　　从产品结构来看，目前证券市场的主要投资品种仍以包括

股票和基金在内的基础资产为主，相应的衍生产品大量缺乏，较为先进的金融工程类产品更是寥寥无几。在西方发达国家的成熟市场上，证券市场的发展已从追求“量”的扩张转向“质”的飞跃，而质的飞跃主要依靠金融产品的革新，任何一个具有实践价值的金融创新产品都将催生一个完全崭新的衍生品交易市场。这些金融创新产品或提供新的避险工具，或提供新的交易平台，具有很高的实用价值。

　　具体而言，如推出利率跨期期权有助于冲销目前利率政策变动带来的实际经济影响；推出通胀相关的期权、期货产品有助于相关投资者锁定未来通胀变动的风险等等。

　　从金融产品的角度来看，中国证券市场仍处于相对落后的阶段，未来在推动金融创新衍生品市场发展的基础制度建设方面仍有巨大的成长空间。

　　从市场运行机制来看，对证券市场内幕交易和信息披露仍处于不断完善之中，中小投资者的利益保护制度有也待提升。对于诸如“最牛散户刘芳事件”等操纵市场的行为，必须在基础制度设计上做出预防性的安排。如借鉴股指期货交易模式，规定超过一定限额的大户持仓通报制度等等。

　　□陆志明(

复旦大学金融学博士）

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