刘纪鹏驳李青原观点：股改必须要以股价论成败

　　7月25日，证监会研究中心主任李青原同志“新老划断界限已定，不以股价论成败”的讲话见诸报章及网络，她提出“两三百家公司股改推出后，只要市值完成60%即可实行新老划断”。我衷心希望这一观点仅是青原同志的个人观点，但我也了解青原同志是一个讲话负责任的人，正是在这种复杂的心境下，感觉有必要与青原同志的观点进行商榷。

　　1000点是股市死水位

　　从规律上看，导致一个股市如此持续深幅下跌的因素主要应有三个：其一，国家的宏观经济走势，其二上市公司的质量，其三政策对市场的影响。

　　事实上，中国的政治经济环境不存在招致这一慢性股灾发生的宏观背景。而上市公司的治理结构问题是一个跨世纪和跨国界的国际性长期难题，各个国家都在探索之中。

　　我国股市作为新兴市场，当前的平均市盈率跌到18-20倍左右，上市公司不可谓没有投资价值。因此，导致这场慢性股灾的最重要因素是政策因素。

　　在当前大盘如此低的点位上，股市的融资等全部功能几近丧失，就像一个有发电功能的水坝一样，水位必须达到一个点位之上才可能发出电来，低于这一点位“电”就发不出来，就是“死水位”。1000点对于中国股市来说就是“死水位”，在这个点位之下，不仅股市融资功能没有了，而且股票的流动性也没有了，券商全行业亏损，投资者深度套牢，场外资金进不来。

　　导致这一现状的，主要是股权分置这一制度性障碍和解决这一难题的政策。我们正是要通过这次股改，消除这一压抑中国股市大盘的制度性障碍。解决了这一矛盾，并在这一过程中遵守了市场规律，大盘理应上涨。

　　而从国家经济发展的角度看，无论是从宏观经济增长需要寻找“新的增长点”，还是从化解金融系统风险以及四大银行的改制及上市来看，都决定了我们需要股市尽快振作起来，通过大盘上涨来实现上述目标。

　　因此，检验股权分置改革成功与否的标志就是在内容上消除股权分置障碍，在表象上使股改后个股股价上涨，从而带动整个大盘的理性恢复性上张。

　　无论从局部还是从总体看，这次股改的成功与否都应在下述三种结局上作出判断：

　　1、推出股改方案后，个股和大盘继续下跌，是失败。我们肯定在操作环节存在失误，而不被市场和投资者认同；2、公布试点企业名单后，个股上涨，实施股改方案后，出现下跌，同样是失败。其中间上涨仅是投机性假象；3、只有实施股改方案后个股实现了持续稳定的上涨，进而带动大盘上涨，才表明改革的成功。

　　不以股价论成败的观点是需要商榷的。这样的观点使人们无法判断股市低迷是由于改革操作思路不成功，还是符合市场自身规律的长期的下跌？

　　此外，这次在《国九条》的指导下推出的以对价形式进行股权分置改革的方向是正确的，它摒弃了四年来按市价减持自然并轨对我们股市的困扰。但是如果大盘的点位跌到“死水位”以下，已没有释放“流通权溢价”的价值空间。流通股股东即使得到了送股的好处，也会由于大盘点位的下跌被抵消；而非流通股送出股后剩余股份的溢价流通权价值也基本落空，送出股后反而吃更大的亏，他们就不再愿意送，这场改革就无法向前推进。因此，检验这场股权分置改革的重要标准就是大盘上涨，至少要高于现有的点位，应以股价论成败。

　　两批试点方案推出后，股价不涨反跌，是不能说明改革成功的。我们正是在这样的判断标准上才能去反思两批试点中存在的问题，在全面推开阶段避免全局性的失误。

　　关于新老划断问题

　　当前市场关注的最大敏感点之一是新老划断的时点问题。这一问题既与恢复新股发行、老股增发有关，更与新股增发时实行全流通的政策对存量上市公司的股价产生不利影响相关。

　　尽管人所共知，股市长期缺失融资功能将严重制约国民经济的发展和金融改革的推进，但解决这一问题又不可操之过急。因为新老划断的界限意味着全流通式新股发行的开始。

　　因此，这个时点到底如何确定对大盘走势至关重要。如果仅放在超过市值60%的200家公司的股改一完成就实施，这对其余1200多家上市公司的影响是什么？尽管这次股改的方向是正确的，但是如果我们连续在操作上出现技术问题的话，也会导致“一着不慎，满盘皆输”的结局。因此，对新老划断的界限划分问题必须慎之又慎。

　　作者：刘纪鹏