陈昌华：中国资金存量大 问题在于使用没有效率

　　虽然“走出去”的方向是对的，但必须慎防它将来成为另一个资金利用效率低下的案例

　　□ 陈昌华/文

　　中国经济的本质是：钱很多，但用起来的效率不太高。为什么这样说？相对于美国近4万美元的人均GDP来说，中国现在约1300美元的人均GDP是非常低的。这个差别众所周知，但 如果我们把中国和美国的货币供应量作个比较的话，情况便有所不同。到今年8月底，中国的货币(M2)总量已达28万亿人民币(接近3.5万亿美元)，约占美国货币(M3)总量的三分之一。为什么中国居民普遍这么穷(以收入来算)，但社会资金存量却这么大？

　　这里面主要有三个原因。

　　第一，中国居民的储蓄率高。包括政府支出在内，中国的消费总额只占GDP的53%，这等于说，在全国总收入中，有近47%是广义上的储蓄。在很大程度上，中国居民的高储蓄率是年龄结构使然，到中国人口慢慢老化时，储蓄率将随之降低，但这在短期内不会发生。

　　第二，中国的出口竞争力带来巨大的外贸盈余。

　　第三，外资大量进入中国。在过去几年间，中国占全球直接投资(FDI)的比例约为10%，在某些年份甚至超越美国，成为第一大外资吸引国。

　　所以，虽然中国人穷，但中国社会的钱还是挺多的。但对它们的利用是不是有效率呢？这就比较难说了。在国内，宽松的资金环境令

中国经济长期存在极大的投资冲动。在数据上，这表现为中国如今的投资率(投资占GDP的比例)在当今世界和近两百年世界经济发展史上，都可能是最高的。

　　在实际生活中，这反映在，不论什么行业，如果没有天然资源(如石油)或行政力量(如电信)的约束，过度竞争所引致的企业利润减少现象都会不断出现。这样的例子多不胜数，从家电到手机到大卖场。每一个行业在经历一两年盈利暴涨后，都引来无数竞争对手，企业利润迅速从暴利变为微利，甚至亏损。在这个过程中，这些企业的运营还是相当有效率的，但好处到头来只给了国内或国外的消费者。最后，企业的盈利往往只集中于少数受国家重点保护的超大型国企中。结果是，一个企业在中国能赚多少钱，最关键的不是营运效率如何，而是能不能有行政手段帮其免于竞争之苦。

　　因此，一个很有趣的现象是，在中国大陆的邻近市场，如韩国、日本、台湾和香港，它们的龙头企业起码有一两家是具备强大国际竞争力(主要市场在全世界)的公司，如三星电子、丰田汽车、台积电和汇丰银行等，而中国内地上市的最大企业一般都不见得在海外市场有很大竞争力，起码看不到它们的产品行销海外——尽管中国被认为是“世界工厂”。

　　中国用钱没有效率的另一个表现是，中国虽然还是一个穷国，但已是继日本后美国国库券的最大买家。这是非常可笑的，等于努力工作，把产品以最低廉的价格卖给消费者，然后还要低息贷款给他们买自己的产品。实际上，如果没有中国和日本这样的国家大量购入美债，美国债券的利率是很难在“双赤”(财政赤字和贸易赤字)情况下还这么低的。

　　从这个层面上来看，减轻企业海外收购的障碍是一个正确的方向。最起码，如果一个国内企业能在国外市场把中国没有的资源和技术买回来，提升产品质量，是远胜于它用同样的资金在国内“低水平重复建设”的。实际上，中国的工业化发展到今天，让企业“走出去”看来也是必然的道路。

　　当然，这一提法最大的风险是又变成一窝蜂。最近一年多时间里，我们看到，不少中国企业在海外以很高的价格收购一些与它们体积不相伯仲(甚至比它们更大)的企业，在此前，收购者却从来没有海外收购和营运的经验。以这样的高姿态对外收购，一方面容易引人猜忌(从中海油收购Unocal所面对的反对可见一斑)而变得徒劳无功，另一方面亦间接把海外资产价格不必要地提高。除此以外，一个完全没有海外营运和小规模收购经验的企业一下子把那么大的东西吞下，从国际经验来说，往往也会以失败告终。因此，虽然“走出去”的方向是对的，但必须慎防它将来成为另一个资金利用效率低下的案例。

　　后记：

　　在国庆长假期间，新一批A股公司公布它们的股改方案，其中最引人注目的，当然是其中包括一些含B股的公司，即万科和永久。这是非常重要的一步。假如它们的股改方案能得到A股股东的同意而又不引起B股股东不满，含H股和A股公司的股改将会起步。基于中石化、华能等

股票在A股市场举足轻重的地位，它们的股改顺利推进并得到通过，将是整个股改的重要一步，并为“新老划断”打下基础。-

　　作者为瑞士信贷第一波士顿中国研究主管