胡月晓：有关中国通胀预期必定落空 股市将重拾升势

　　哪来的通胀预期

　　⊙胡月晓

　　近期经济形势和数据的变化，促使国际市场抬升了对美国的通胀预期，机构也因此坚定了美联储将加速升息的看法，全球股市由此进入剧烈调整阶段。而在中国，每当经济预期出现改善迹象时，市场也极易出现高通胀预期的苗头，在现有卖方市场运转体系下，不少机构出于“博眼球”等动机，会有意放大通胀的声音。在“去杠杆”带来的监管规范下，本已拥挤的交易通道极易受到通胀噪音的影响，致使市场波动性加大。

　　中国国家统计局最新公布的价格数据表明，中国1月CPI环比上涨0.6%，同比上涨1.5%；PPI环比上涨0.3%，同比上涨4.3%。消费价格和工业价格数据都延续了前期的回落态势，且上涨主要受翘尾因素影响。据官方测算，在1月1.5%的CPI同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为0.9个百分点，新涨价影响约为0.6个百分点；在1月4.3%的PPI同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为4.0个百分点，新涨价影响约为0.3个百分点。依笔者之见，在中国经济动力转换的“底部徘徊”时期，价格平稳将是主要趋势。在经济结构调整时期，并不存在普遍性的产出缺口，哪里来的通胀？虽然2月CPI或将季节性小幅回升（笔者预测为1.9），但中长期仍将延续缓慢下行态势。与CPI短期波动表现为季节性波动不同，PPI主要体现为惯性下降，未来仍将延续小幅下降态势。

　　在经济底部徘徊和动力转换时期，当前通胀预期的逻辑来自于大宗商品，尤其是石油价格的上行。现在看来，关于石油领衔的大宗商品价格走势，由定价体系变动带来价格变动进程已近尾声，大宗商品价格体系将进入平衡区，油价将运行在每桶60至70美元区间，未来价格走势（同比值）将呈平稳中下降态势。

　　美国初次申请失业金人数趋势性下行，新增非农就业人数超预期向好，就业市场好转意味着居民收入增长，收入增长意味着消费需求增长，消费需求增长意味着通胀抬升，通胀抬升意味着美联储加息等货币政策的收紧加速。在美国这样的消费型经济体里，上述经济逻辑是运转顺畅的，因而非农就业数据成了金融和经济的关注焦点。而我国经济运行与西方不同的一个显著特征是，货币投放和投资扩张相互伴生，即我国的货币扩张从根本上没有转化为对商品和服务的需求，而是转化并最终被固化成了资产价格。我国的货币和投资间具有强相关性，而和消费间是弱相关性，这使我国的过多货币并不对物价构成压力，这也是运用西方经济学传统理论看空中国经济屡屡出错的重要原因之一。

　　可见，中国过多货币主要存在于资产领域，当前显然主要固化在了房地产领域。伴随未来楼市长效机制的建立健全和完善，楼市中的货币将被挤出，新的又有足够空间的接纳领域必然是资本市场，股市将承担最重要的未来流动性分布调整接纳功能。

　　因而，对中国经济前景，平稳仍是市场预测最为显著的特征。笔者认为，2018年中国经济仍在“底部徘徊”阶段，但已渐现走出这个阶段的某些特征，“稳中偏升”的迹象正越来越多显现，中国经济的新周期将逐渐展开。主要体现就是投资将超市场预期企稳回升。如果从2012年以来的经济“底部徘徊”的阶段判断，中国经济已在这个阶段运行了6年，从时间上看，经济结构调整的方向和路径已基本确立。

　　就政策变化看，“去杠杆”将成为中国经济的长期政策基石。从货币机制看，当前中国的货币投放新机制仍在转变过程中，央行的报表结构也在转变，直购资产越来越成为不可避免的选择。

　　2017年末以来，看好中国经济成为海外市场的一致预期，2018年中国经济在平稳中将延续效益改善之势。基于此，有关中国的通胀预期必定落空，而通胀预期消退后沪深股市将重拾升势。

　　（作者系中国金融研究院〈华东师大—上海市人民政府研究发展中心〉学术专家）

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