北大光华评GDP数据：中国经济L型增长底部再次确认

　　北大光华：中国经济L型增长底部再次得到确认

　　今年财政、货币和金融政策料将大幅从紧从严，但一旦经济增长出现显著放缓，政策调整将迅捷而强力。因此虽然存在相当多的风险点，我们认为今年GDP保持6.5%以上增速应当无忧。

　　作者 北京大学光华管理学院课题组 颜色 郭凯明

2017年11月22日，南通市通润汽车零部件公司员工在车间生产千斤顶产品。图片来源：视觉中国

　　根据国家统计局最新公布的数据，2017年全年中国GDP超过80万亿元，增长6.9%，比上年提高0.2个百分点。其中，四季度同比增长6.8%，与三季度持平；环比增长1.6%，延续了扩张态势。整体上，全年经济增长好于预期，扭转此前连续6年下行的态势，L型增长的底部再次得到确认，为全面建成小康社会迈出了关键一步。

　　从三大需求上看，全年投资稳中趋缓，固定资产投资增长7.2%，比上年降低0.9个百分点，增速为1999年以来最低。但是，12月投资的单月增长率达到7.2%，比11月回升了0.9个百分点。消费仍是经济增长的主要拉动力，全年对GDP增长贡献达58.8%。外需复苏明显，在欧美经济明显回暖和上年较低基数的作用下，全年进出口总值增长14.2%，其中出口增长10.8%，均扭转了此前连续两年的下降趋势。

　　受限于地方政府财政和债务压力，基础设施投资在四季度出现了季节性下滑，但依然是全年投资增长的主要推动力，全年增长14.9%。得益于制造业整体盈利能力改善和经济结构调整推动的技术改造，制造业投资企稳回升，全年增长4.8%，较上年提高2.4个百分点。房地产投资增速逐渐下滑，12月单月仅增加1.9%。

　　2017年民间投资增速明显反弹，国有及国有控股企业投资增速逐步回落，12月民间投资增速提高至9.2%，首次超过国有及国有控股企业，反映了民营企业对经济增长前景趋于乐观。全年国有及国有控股企业投资增长10.1%，增速比上年低8.1个百分点，民间投资增速则从3.2%反弹至6.0%。这与基础设施建设和房地产开发投资回落、制造业投资回升的趋势相符，表明2017年下半年投资环境逐步改善，民间投资信心加强，经济脱虚向实和经济结构升级效果开始显现。

　　2017年信贷增长逐渐放缓，社会融资规模和M2余额增速均较上年有所回落，特别是M2余额同比仅增长8.2%，增速创历史新低。我们注意到这两个指标与名义GDP的增速差值在2017年出现了背离，社会融资规模与名义GDP的增速差值维持正值，并小幅扩大，而M2余额与名义GDP的增速差值在2017年1月转负，下半年负值持续扩大。这一背离主要源于金融监管加强和金融部门去杠杆过程稳步推进，导致金融同业业务量下降和货币创造过程放缓。因此，M2指标意义已经逐渐弱化，其增速放缓也并不意味着实体经济信贷紧缩，社会融资规模与GDP名义的增速差值扩大反而意味着资金逐步脱虚向实，金融部门发生系统性风险的可能性也进一步降低。

　　金融部门去杠杆过程导致市场资金量偏紧，2017年上海银行间同业拆借利率（Shibor）隔夜品种延续了上年的震荡上行态势，国债利率中枢也同时上升，且幅度更大。国债收益率与资金利率的利差扩大在一定程度上体现了市场风险偏好适度收缩，投资者对资产收益的要求或预期在提高，对资金面预期偏谨慎。此外，2017年Shibor隔夜利率波动幅度也高于2016年，资金面呈现出一定的脉冲式紧张。目前国债利率已经升至4%左右，今年将面临一定调整压力。

　　防范金融风险是今年经济政策的重中之重，金融监管将进一步趋紧，守住不发生系统性金融风险的底线。因受到市场的强烈反馈，资管新规料将在充分酝酿后谨慎择机推出，相关细则也将缓慢逐步落实，监管机构将加强金融监管力度和金融反腐力度，甚至允许部分金融机构破产。央行将继续实施稳健货币政策和宏观审慎双峰监管，预计央行为应对其他央行加息，将继续调高政策利率20个基点，同时为了维持流动性，很可能会定向或普适降准1个百分点。

　　投资有望适度恢复。中央将严格执行50号文（关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知）和87号文（财政部关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知），严查地方政府违规举债和担保，这将对基础设施建设带来了较大下行压力。但是，在城镇化带来的实际住房需求上升和补库存等有利因素作用下，部分二线城市房地产投资可能将加快。

　　去年民间投资增长有所复苏，预计今年仍会适度反弹。居民收入快速增长和消费结构升级将继续释放需求红利，预计今年消费仍将平稳增长。欧美复苏趋势有望延续，但特朗普贸易保护政策、人民币汇率波动等不确定因素较多，预计出口将继续支撑经济增长，但作用将弱于去年。

　　近来部分地区GDP数字挤水分可能为今后的经济增长提出了额外要求。我们认为，尽管十九大报告整体上并未提出具体GDP目标，但由于全面建设小康社会的战略目标已经确立，我们判断中央将对2018年度GDP增速维持6.5%左右的具体要求。今年财政、货币和金融政策料将大幅从紧从严，但一旦经济增长出现显著放缓，政策调整将迅捷而强力。因此虽然存在相当多的风险点，我们认为今年GDP保持6.5%以上增速应当无忧。

责任编辑：孙剑嵩