中国需求支撑铜价高位震荡 外盘宏观忧虑加大(7)

　　图25：铜冶炼及金属制品毛利率

　　针对来料加工铜材出口，海关将于8 月23 日执行新的保证金标准，来料加工铜材出口贸易将首先需要支付50%-100%的进口税作为保证金，产品出口后保证金将全部返还，对于已签订的出口合同，最后期限定于10 月23 日。影响上看，铜棒是免税政策下最大的出口项目，2006 年进口精炼铜中的53%(4 万吨)是以来料加工形式出口的，而今年这种形式能够占到每月精铜进口的30%-40%。该举措会影响企业资金流动性，在最后期限到来前料9、10 两月进口量将以增加为主，11 月精铜进口有可能受到短期打压。但CRU 认为，像铜管这样的高附加值产品可能免受该政策影响。中长期看，国内金属制品加工已经向“纵深”发展，规模型企业的毛利率稳步上升，因此料该政策中长期对国内精铜进口的影响有限。

　　整体看，无论铜采选、铜冶炼、铜加工的紧缩方向，都会加速铜产业链的规模整合，大型企业将可能因此受益。

　　3、国内表观需求呈“高产量、稳进口”局面，料第四季度相较偏强

　　图26：我国精炼铜表观消费量

　　图27： 中国表观需求累计增幅

　　第三季度国内精炼铜表观需求(或潜在供应=国内产量+净进口)自4 月达至高点后，持续下滑，前8 个月累计同比增幅已自44.06%的高点下滑至38.89%，但仍远高于去年。精炼铜净进口量的相对下滑是拖累表观需求的重要因素。料四季度，国内产量还将维持高位、再出口减少、旺季进口走升将促进精铜净进口在9、10 旺季里出现明显回升，表观消费将回暖，但年末料该指标还将以趋稳略缓为主。

　　1)三季度产量创新高，料四季度产量仍持高位

　　第三季度产量频创新高，至8 月精铜月产量已达31.16 万吨，同比增长26.4%；1-8 月累计产量已至210.16 万吨，较去年同期大增10.28%！展望四季度，我们认为国内精铜产量还将维持高位：

　　其一，扩产还将对四季度产量带来有利支撑。继江铜30 万吨精炼产能5 月投产外，8月其20 万吨的新厂也已投产，此外山东祥光20 万吨及云南铜业位于内蒙的10 万吨产能也纷纷在7 月投产。新增产能投产将支持2007 年中国精铜产量快速增长，迈科预计下半年国内精铜产量将较上半年增长15%，平均每月达到30 万吨，这就意味着第四季度精铜产量还将持高位运行；

　　其二，三季度产量受检修影响有限，而四季度料季节性因素同样支撑精铜产量走高。夏季因需求疲软，诸多冶炼厂会选择在此时检修，但今年三季度因产能快幅提升、价格在大多数时间里持高位震荡，季节性减产的效果并不显著。消息上看，大型冶炼厂仅中条山选择在7 月检修其年产量为9 万吨的冶炼厂。展望四季度，面临冬季，北方冶炼厂将在10、11 月份加速生产，季节性对于产量的支撑将明显强于三季度；

　　其三，第四季度料国内原材料供需仍偏稳定：

　　图28中国铜材购小组成员铜产量增长

　　a、国内铜精矿产量前八个月累计达到448121 吨，较去年同期增长4.4%；同期铜精矿进口强劲增幅33%，累计进口量达到319.25 万吨，8 月更是创下了单月进口量55.64 万吨历史高点；整体看，精炼铜产量与铜精矿进口的缺口，并未因国内产能大幅扩张而扩大，相反，原材料进口的积极态度，令铜精矿供需形势略好于去年同期。据悉，原材料在国内大体需要2个月消化期，这意味着10 月产量的提升已经得到了原材料保障；

　　b、尽管TC/RC 费用低廉，但料因原材料进口受阻导致减产的概率较低：

　　与去年一样，在夏季商谈年度TC/RC 费用谈判前后，市场再次传出联合谈判小组欲联合减产10%-15%的消息。但三季度产量的大幅增长令传闻不攻自破，可能出现的减产仅源于定时检修与淘汰老旧工艺。此番同样是铜陵率先与必和比拓达成一致，同意下调铜加工费自72.5 美元水平至60 美元。就整体水平看，中国冶炼厂敲定的长期进口现货精炼铜加工费在50-55 美元水平，在同样不带价格分享条款下，低于去年60 美元水平。这将进一步压缩铜冶炼行业的利润，统计局数据显示，铜冶炼毛利率已自去年8 月下滑一多半至7%水平。

　　尽管如此，在全球TC/RC 费用疲软的大环境下，国内精炼厂对低精炼费抱有很强预期，大中企业因提升回收率、加强生产管理对低精炼费的承受能力也有加强。且精炼铜价格持续高位震荡、国内需求平稳增长，出现主要厂家大规模减产的可能性极低。我们认为，有可能出现少数小型精炼厂因加工费低廉减产甚至关闭的情况，但这与大企业的产能扩张相比，显得相当微不足道。

　　料四季度精矿进口还将维持高位，尽管前期累计进口较足，但产能扩张形势更为强盛，我们认为精炼企业并未建立大规模的原材料库存，因此料后期铜精矿进口至少维持在月平均40-45 万吨水平；