中国需求支撑铜价高位震荡 外盘宏观忧虑加大(4)

　　2、四季度精铜产量料稳定扩张

　　1)精铜产量与铜精矿产量持良好弹性

　　我们依然认为精铜产量在原材料受限的情境下，新生精炼铜产量将与铜精矿供给呈现较高弹性，特别是在铜精矿库存处在极低水平，这种相互波动性已经很好的反应在了ICSG 图表上。

　　ICSG 数据显示，今年上半年新生精炼铜产量增长3.9%不及矿产量4.9%的增幅，令铜精矿缺口缩至3.9 万吨，去年同期该缺口为10.5 万吨。由于精矿库存过低、冶炼产能同样扩张较快料精矿供给还将处在紧平衡状态。

　　反应到加工精炼费，鉴于新生精炼铜与铜精矿产量保持较高弹性，TC/RC 还将处于低位:

　　现货TC 有可能继续徘徊在10 美元/吨以下，长期TC 可能在40-50 美元/吨水平。

　　2)再生铜增速稳定，仍能弥补原料不足

　　再生铜方面，ICSG 数据显示今年上半年，再生铜产量同比累计增长6.6%；比例上看，再生铜产量已占到精炼铜总产量的14.6%。料四季度再生铜供应仍能稳定。

　　3)精炼铜产量机构预期

　　今年以来原材料产量的明显改善、以及再生铜产量的稳定增幅皆为精炼铜产量走升提供了基础。

　　ICSG 表示，今年上半年新增精炼铜产量增幅4.3%，达到892.9 吨；尽管同期产能利用率由去年同期84%下滑至83.3%，但扩产形势更为乐观，拉动产量整体走升。冶炼商更看重的是精铜需求稳定增长、铜价高位不下；而对于原料可能出现的短缺，一方面，普遍预计铜精矿明后两年还能有乐观增幅，冶炼企业对于低加工精炼费的承受能力也在加强，另一方面，新建产能中有一部分是直接采用再生铜为原料的。因此单一因铜精矿缺口、原材料成本增加造成的积极减产可能性较低。

　　图13：ICSG 再生铜占精炼铜产量比例

　　图14：ICSG 精铜月度供求平衡

　　WBMS 表示，今年1-7 月全球精炼铜产量增长2.4%至1026 万吨，同样与ICSG 绝对值近似 ；CRU 报告显示，今年上半年精铜总产量在911.6 万吨，较去年同期增长了5.12%。

　　展望三四季度，若按照ICSG 全年预期1812 万吨的产量，下半年产量将达919 万吨，增幅略高于上半年；若按CRU 预期，他们认为第三季度精铜产量会受消费淡季、供给损失频出影响，增幅降至2.19%，而四季度将可能升至6.2%，并预计全年精炼铜产量料较去年增长4.7%。

　　综上，由于铜矿产能常在年底达至年内高峰，罢工因素也将较三季度偏弱，我们认为四季度铜精矿产量将较三季度有所提高，原材料供给偏于稳定，这将对四季度精炼铜产量形成有利支撑。

　　3、需求关注“金砖四国”，中国是“重中之重”

　　1)OECD 国家需求料四季度疲弱回暖

　　我们主要关注美国、欧洲、日本：

　　上半年，美国需求继续疲软，如我们宏观图表所显现的那样，尽管制造业第二季度态势强劲，但房地产市场的持续萎靡继续拖累美国需求。料因三季度次债爆发、淡季消费，美需求未有明显转机，尽管COMEX 库存持续走低，但我们认为这更多体现的是清库。

　　欧洲去年需求强劲，一方面，因基数跳增，加大了增幅上行的难度，另一方面，也能说明欧洲消费者去年可能建立了一定库存。尽管欧元区三季度经济仍呈扩张状态，但料美国次级债影响，将令基金属采购变得更为谨慎。日本经济增幅温和趋缓，国内不利的房产下滑抵消了部分出口优势。

　　表4：机构对OECD 地区需求测算：

　　资料来源：ICSG、WBMS、CRU (*为预测值)

　　料9、10 月份整体需求会受旺季消费影响获得支撑。展望四季度，OECD 六个月领先指标继续下滑，意味着经济将只能以温和速度增长。假若次级债危机不会恶化，美国制造业有可能在降息、美元贬值氛围里良性扩张，减轻部分房地产压力。OECD 指标同样显示美国经济前景仍好于OECD 整体，料四季度美国精铜需求略好于三季度；欧元区OECD 指标弱于美国，四季度美元贬值、利差缩小将加大欧洲制造业压力，料年底需求平稳为主；日元区，无论从我们叙述的宏观角度、还是领先指标展望，日本的经济复苏似乎步入困境，OECD 指标增幅连续三个月为负趋降，而因日本升息可能性减小，我们认为四季度需求增幅将以中性持稳为主。

　　整体看，我们认为美、日、欧三大经济体精炼铜需求在美国次债风波不会出现更糟恶化的条件下，四季度或许会略为回暖。经济的不确定性、以及前三季度的不良表现奠定了四季度需求依旧疲弱的基调。

　　图15：OECD 国家领先指标

　　图16：非OECD 国家领先指标