投资增幅创新低短期资金将趋紧

　　年内央行再次上调存款准备金率或加息的可能性非常小

　　申银万国证券研究所 陆文磊 屈庆 李坤元

　　10月份当月投资增速创2003年以来最低，年内再出台宏观紧缩政策的可能性基本上可以排除，将对市场形成较强的支撑，市场资金面的状况成为决定市场走势的主要因素。上周由于准备金率上调和新股密集发行，市场资金面紧张程度愈演愈烈，回购利率出现明显回落的可能性较小。但随着新股发行的放缓，资金紧张将得到缓解，预计债市年内依然存在一定的上涨空间。

　　年内再次紧缩的可能性小

　　国家统计局11月16日公布的数据显示，1-10月城镇固定资产投资同比增长26.8%，根据累计数据推算，10月份当月投资增长率为16.8%，比上月回落7个百分点，这一增长率创出2003年以来的最低水平。

　　我们认为，10月份的固定资产投资数据对于判断

宏观调控的效果和年内宏观调控政策取向具有重要的意义。一是从当月投资来看，投资增长率首次低于20%，已经落入15%-20%的合理增长区间。二是从累计投资看，26.8%的投资增长率首次低于去年同期。固定资产投资正在朝预期的方向发展，年内发生逆转的可能性并不大，再出台宏观紧缩政策的可能性基本上可以排除。

　　另外，央行副行长吴晓灵上周表示，央行将维持政策的稳定，是否进一步加息将取决于经济形势的发展。同时，不排除再次调高存款准备金率的可能性。但我们认为，这一表态应该是针对明年的经济发展趋势而言的，从年内来看，考虑到10月份投资增速已经降至2003年以来最低水平，我们认为年内央行再次上调准备金率或者加息的可能性已经非常小，债券市场来自于政策方面的冲击目前来看已经非常有限。

　　由于贸易顺差短期内难以缓解，人民币将继续保持升值趋势，而流动性过剩短期内也不会出现明显的逆转。央行公布的2006年三季度货币政策执行报告再一次明确强调，在这种特殊的经济背景下，准备金率政策是一种微调政策，而不再是强烈的紧缩政策。这意味着，后续央行将会继续把准备金率与央票搭配使用，作为锁定流动性的一项常规化政策，根据我们目前的初步预测，2007年我国贸易顺差可能会继续创新高，所以，如果不出意外，明年准备金率将会继续上调。

　　停不住的回购利率

　　上周由于准备金率正式上调和新股密集发行，市场资金面紧张程度愈演愈烈。尽管上周三后，资金面紧张程度有所缓和，但由于本周依然有数只新股发行，机构对资金的未雨绸缪使得7天回购需求再次加大，昨日飙升至3.9380%。截至昨日，收盘7天回购与1天回购利差扩大到67个基点。

　　本周有招商轮船等四只新股发行，新股对资金的冲击依然存在，因而我们预计短期内市场资金面将偏紧，回购利率出现明显回落的可能性较小，预计更可能维持振荡趋势。

　　央行上周公开市场净投放资金，是继续为目前异常紧张的资金面让路。从二级市场收益率来看，1年和3月央票中标利率依然持平于前期的水平，再次证明央行想稳定市场利率的意图，目前

人民币升值压力较大，尽管市场资金面紧张，央票中标利率却不具有上涨空间。由于目前资金依然紧张，而且央行稳定市场利率的意图非常明确，央票中标利率则可能继续持平。

　　宏观面支撑年内债市

　　上周债券市场高位震荡，资金面的紧张打压现券走势。由于存款准备金率将与周三正式上调，且新股密集发行使得资金面更加紧张，导致一级市场发行利率频频高于二级市场，进而进一步打压多头人气。不过，上周公布的宏观经济数据偏好则对现券市场产生一定的支撑。其中10月份CPI为1.4%，显示通胀压力温和，而且10月份固定资产投资增速显著回落，年内加息可能行性已降至最低，宏观基本面对债券市场年内的支撑作用依然存在。

　　本周市场将再度进入政策面和消息面的平静期，市场资金面的状况将成为决定市场走势的主要因素。而我们预计随着准备金率和新股发行的影响的逐步消化，前期高得离谱的回购利率将有所回落，资金面紧张程度将有所缓解，预计债券市场将整体上保持高位强势整理，市场年内依然存在一定的上涨空间。此外

财政部下周五将发行人民币300亿元7年期国债，其中标利率也将为市场关注。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。