短热长冷陡峭化趋势中短期内难改

　　□大力

　　昨日股市跌出空前的大阴线后，波及到了债券市场的行情。上证国债指数在前天创出新高之后，昨日也被拖累得下挫9个点。资本市场超过8%的市值缩水，势必大幅度影响各家基金市值，逼迫股票基金的债券仓位不得不相应减持。因此上证国债指数的走势，并不能真实地反映债券市场的真实情况。

　　倒是昨天一年期央票的发行结果，让投资者在存款

准备金率再度上调0.5%之后，重新确立了短期品种的收益率位置。450亿元的发行量并不算大，但结合25日1600亿元左右的准备金冻结，三日之内的流动性回收量还是有相当规模的。但是2.7961%的中标结果，反映出存款准备金率上调之后的资金面状况并没有发生根本性的改变。昨日银行间市场上近1年的央票收益率已经跌破2.79%水平，半年左右的金融债和央票甚至有些供不应求。

　　相对应的是春节前后，长期限的企业债收益率涨幅较为明显，目前十年期有银行担保的企业债二级市场收益率水平已经涨到4.0%以上。以前最抢手的铁道债等已经出现了二级市场供过于求的情形。收益率曲线的前后两端，出现了明显的分歧。

　　虽然我们始终认为加息政策在短期内不太可能出现，但是由于众多宏观经济研究人员一直在反复强调加息的“必要性”和“紧迫性”，众口铄金，势必会影响投资者的情绪。加之昨日股市大跌，利空传言中也有加息一项，因此相信不少投资者在春节后都采取了调短久期的策略。从历史经验来看，在预期市场利率走高的过程中，收益率曲线会变得更加陡峭。同时，不同信用等级品种之间的信用利差也会逐步扩大。这正是春节前后银行间债券市场所表现出来的现象。

　　不管是数量政策还是价格政策，央行在未来相当长一段时间内的政策基调还是紧缩，因此银行间债券市场收益率曲线陡峭化的趋势在中短期内难以改变，“短期热，长期冷”的行情特征应该将持续一段时间。

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