新财富杂志：东京如今沉醉于经济复苏的预期中

　　谢国忠/文

　　过去6个月,未来经济走势向好的预期在日本不断升温,投资者对内需拉动经济上升的看法高度一致,就业和消费数据也支持这一观点。中国作为日本消费品的主要供给国,将成为日本经济复苏的主要受益者。但日本一旦实行紧缩政策,将对亚洲国家的金融市场构成加速下跌效应,并可能造成全球资本流动减慢。

　　我最近到日本调研时,感受到了东京对未来经济走势高涨的乐观预期。我碰到的投资者几乎都认为日本将出现内需拉动型的经济繁荣周期。尽管日本人口增长缓慢,大部分投资者依然相信,东京地价会因二线城市人口流入而升值。同时,他们预计日本央行会在2006年下半年实施紧缩政策。总之,日本投资者料想未来几个月日本经济会随扩张性货币政策强劲增长,而这是提高资产价格的理想宏观环境。

　　日本投资者对亚洲市场的兴趣已较6个月前有所减弱。他们目前最关心的是中国的宏观经济形势以及日本经济复苏将带来的影响。上个月中国对日本产品的需求有了一定起色,投资者因此对外部冲击会拖累日本经济复苏的担忧也有所减轻。

　　乐观预期充溢东京

　　仅仅6个月时间,东京的市场预期就完全发生了转变。我亲眼见证近10年来最乐观的情绪充斥市场 ,对牛市预期的字句包括“

通货紧缩已经结束”、“日本的结构性改革已开始收获成果”等等。韩国过去10年都没有出现过这样的乐观情绪。

　　我不准备唱反调,因为过去5年中日本多数人的共识一直能够很好地为事实所印证。但即使每个人都看涨的时候,新买家的进入也需要相当长的时间,在一个具有充分流动性的市场,投资者有一致的预期才能获利。在我看来,日本目前正处于和韩国一年前相同的阶段,未来几个月,很可能大部分国际投资者(特别是欧洲投资者)仍会按照惯常的方法进行资产配置。虽然我相信日本可以在全球经济低迷的背景下上演一波上扬行情,不过,鉴于出口占日本GDP的12%—这一水平相当于亚洲发展中国家的三分之一,仍须考虑全球经济衰退对日本经济的巨大影响。

　　日本经济步入复苏期

　　日本在1998年亚洲金融危机中遭受重挫,但该国政府并未像韩国或东南亚国家那样以货币贬值来应对冲击,而是增加了负债。1997年以来,日本政府的债务翻了一倍多,其增加的债务至今已接近GDP的90%,是贸易盈余的5.4倍。这些债务大部分用于解决日本的经济问题。

　　日本企业的改革也相当成功,特别是以亚洲标准衡量,日本的银行体系已经得到根本的巩固。

摩根士丹利首席日本经济学家罗伯特·费尔德曼(Robert Feldman)指出,日本政府已经下定决心进行长期的银行体系改革。银行业复苏是积极的财政政策能够传导到经济其他部门的重要前提。

　　将下游产业转向中国,是日本企业结构调整的另一个重要方面。1999-2004年间,中日贸易增长142%,2005年的前7个月,中日贸易占日本贸易总额的16.7%。这一数字还在以两位数的速度上涨。向中国进行产业转移所节约的成本对日本企业的财务复苏作出了重大贡献。

　　从亚洲金融危机开始的企业重组令日本就业压力空前加大,这可能是在财政刺激下消费需求依然下降的重要原因。我本次走访日本时,听很多投资者说目前日本企业重组力度已经减小,就业状况有所改善。相关数据是支持此种观点的。的确,随着劳动力的缩减,就业状况会有所改善。这可能是消费复苏的最重要因素。

　　中国对日贸易将会受益

　　勿庸置疑,日本经济复苏对亚洲各国是一个好消息。鉴于2005年1-7月日本的进口增长中有30%来自中国,因此,中国将成为日本经济复苏的主要受益者。但中国原材料价格较高则可能是目前除中国以外地区对日本出口增长较快的主要原因。

　　值得注意的是,日本进口的增长主要由于日本企业已经不在本土制造消费品,而将其转移至国外特别是中国,非日本品牌想进入日本的消费品市场依然相当困难,所以,中国品牌在日本所占市场份额可能并不像从前一样持续上涨。

　　流入亚洲其他国家的投资可能减少

　　日本经济复苏对金融市场的影响要远远大于其对贸易领域的影响。首先,日本以前从没有同亚洲其他国家有资本竞争,而是将间接和直接投资投向亚洲,如果日本资产价格持续恢复上涨,则会导致其对亚洲发展中国家的投资减少。而且,在日本的改革快于亚洲发展中国家的预期下,国际投资者也会将更多的资本投向日本。

　　第二,日本银行系统的恢复也会令其向全球金融体系注入更多资金,使金融市场的流动性更充足。因为日本投资者和消费者在政府财政、货币政策刺激下依然持悲观预期,日本宽松的货币环境很可能转化为对美国资产的强劲需求。这将导致美国资产价格上升,资本也因此会由美国向亚洲流动。如果日本一旦实施紧缩政策,那么美国债券收益会上涨,资本则自然会离开亚洲流回美国。日本银行何时改变扩张性政策及零利率有多种不同选择。目前能达成共识的是日本银行将尽可能观望,并维持现有政策不变,因为10年前日本在时机未成熟时就实行紧缩政策曾备受谴责。我认为,这一态度对日本资产价格持续上涨非常有利。

　　当然风险也是存在的。一旦日本银行开始关注处于初期的资产泡沫,其也可能会提早实行紧缩政策。我听过不少说法,这些说法很有可能导致东京形成地产泡沫,比如,认为东京不断上涨的地价是由于二线城市人口的流入,因此,在日本整体

房价持续下跌的趋势下东京房价依然会上涨,但我认为,东京房价上涨的真正原因是宽松的货币环境。

　　如果日本提前实行紧缩政策,将对亚洲发展中国家的金融市场产生加速下跌效应。而且,日本的紧缩政策还很可能造成全球资本流动减慢。-(《新财富》2005年10月号最新文章)