全流通后公司治理与并购论坛实录

    2006宏观经济预测春季年会于2006年2月24日在北京举行，新浪财经独家网络图文直播，以下为全流通后公司治理与并购论坛实录：

　　王巍(万盟投资管理有限公司董事长、全国工商联并购公会会长)：

　　大家下午好！刚才冯仑主持的论坛很精彩，我们这个题目太大，叫“全流通后公司治 理与并购”。并购又是一个扰乱公司治理的事，这些事凑到一起我觉得我很难把握。我们第二节的组合，我们尽可能的把自己的观点用很短的时间跟大家交流，首先请谢韬做主题发言。

　　谢韬(普华永道北京企业并购部合伙人)：

　　各位下午好！主持人提了一个很高的标准，跟我们一样，其实我也遇到了很多问题。我的大方向跟着组织者做一个06年的经济预测。总的来讲，我想讲一下05年的购并市场发生了什么事态，然后从05年的情况来看06年是怎么样的。

　　我们大家回顾一下，我们在04年在购并市场的时候，那时候大家觉得05年是一个破记录的一年，因为有两条线：

　　第一，我们发现一些风险投资家都回来了。

　　第二，私募资金第一次在中国出现，而且他们去收购了一些公司。不仅政策上不允许，而且是想都不敢想的企业。但是05年过去了，我们来看看它的情况是怎样了。

　　05年比04年确实有非常大的增长，但是王巍对我一直有疑问。05年的增长在交易额大概是5%左右。也就是说05年它是一个增长非常悬的一年。到05年的9、10月份，我们那时候预计交易额还要低于去年，原因有三个：

　　第一，年初国资委提出第一次明确表态对MBO的看法，使得投资市场对MBO有所缓慢下来。

　　第二，证监会推出了全流通。我想全流通实行以后对市场有极大的促进。但是在05年提出全流通的实际情况都延迟下来了。因为证监会说除非与股票市场或者与资本市场上市公司相关的交易。

　　第三，使得我们04年预测的基础受到了动摇。这两个使得私有资金在中国的购并活动产生了一些困扰。

　　这三个因素使得05年的购并交易数额，成交的交易数额基本上略有增长。因为我们四大银行，包括上市前的私募。银行的交易虽然交易数量少，但是每一单交易都是上十亿美金的交易，使得04年的交易数额有30%的增长。

　　我们来展望06年的增长，因为05年有很多交易延误下来。而且在年底不同的角度，从全流通也在一起进行，也取得了一定的成果。所以政府给了购并市场非常大的信心，使得06年第一个月我个人参与成交的交易宣布的差不多占了05年交易的10%。所以，从这个角度来讲，我们有理由相信，06年的交易数额是乐观的。

　　从这里面我们来看看06年，既然这个小组是并购公会的会长王巍做主持，所以我就着重说一说购并的好话。说大点题目，其实购并在统一中国或者说统一中国的市场。大家回想在计划经济时代，计划经济达到高峰的时候，中国的市场还是分散的，还是地区性的市场。我们说任何一种品牌可能有上千种，都是地域性的。真正出现现在的集中度我们叫市场的整合，把它直接的作为市场的东西去购并。我们一样一样来数会影响购并的几大因素：

　　第一，资本市场。资本市场的全流通一定会使得各种各样的购并手段加剧。

　　第二，风险基金。风险基金在经历了上一个起伏以后，它们现在已经回来了。其实真正在风险行业里面，如果我当时做很多不同的东西，如果当时专注做一样东西，无论做哪一样，我现在都已经跟过去不一样了。所以现在风险基金回来了，他们强调专注投任何一个专注东西的公司。但是前面这两条不是六年的主旋律。

　　第三，对外资的开放，效果在进一步的体现。很实在的一个行业就是矿产业。由于石油价格相对的宽松，以及我们对外资，加入WTO以后逐步开放矿业，有一些行业外资购并活动力度会进一步的加深。

　　我举个例子，接下来一个不得不提的事，这一直是推动购并市场的一个因素。但是这点政府性太强，我不在这里多说的。

　　还有一个通常也是购并市场不可分割的组成因素。如果公司出现过像华远一样，怎么样把这样一个公司通过教育的手段做好呢？像中石油一样复牌，这一块是爆发的购并市场的因素。

　　去年中国对外外资，不包括债券公司、非金融公司的投资。我也很有幸参与了大概近60亿美金的交易。我想06年会超过05年60亿美金是不为过的，因为海外投资现在的集中度还在石油公司，资源性的行业里面。但是已经有其他的相关领域已经在开始，因为大家互相感觉到对海外的投资并不是那么难。

　　最后讲一讲购并统一中国的市场，两点最直接的对06年购并市场最大的影响。一个是行业整合。大家慢慢会发现有一个产品有几百种甚至上千种品牌或者有几千个工厂做同样一个东西，这样一个情况在不被人察觉的情况下慢慢的改变。而且在过去几年里面，与其说外资也好，或者任何一项政策在主导购并市场的话，还不如说一条一致性的因素，这个因素就是集中度和整合。也就是说，把过去用一个市场有几千家户形成价格战慢慢做整合，这是一个市场的利益。在这里面越市场化中国的统一会越高，从这里面再提升一点，根据商业的法则和市场的法则是在统一中国，而不是分裂中国。

　　第二，基金。私募基金在24个月前还是非常陌生的东西。即使在资本主义成熟市场，在10年以前也不是一个占主导潮流的东西，它现在是，而且现在以非常快的速度在进入购并市场，创造一些过去没有过的购并的形式以及购并的规模。为什么外管局在去年年初下了两个通知，对整个市场的规模产生重大的影响就可以看得出来。在这里面我第一说购并在统一中国的市场，第二，如果再放大一点，其实购并的活动通过内资的进入以及外资的出去，把中国放到一个更加全球的范围来看。

　　我刚才提到春节有文章出来，又重新提到我们要坚持改革。如果从购并的行业讲，我们还要加一条，一定要坚持开放。也就是说，只有把购并放在全球的环境下来看，才能创造一个真正生机勃勃的市场，而且生机勃勃的中国市场是不怕购并的，因为我们自己有足够的生机来存活下去、壮大下去。

　　这是我对06年购并市场的一个看法，请各位专家来指正。谢谢！

　　王巍(万盟投资管理有限公司董事长、全国工商联并购公会会长)：

　　中国的并购其中有几个原因，主要是一个十一号文、MBO，全流通。这是什么文呢？这是中国政府的管制政策，所以政府比较关注的政策出来以后这个市场就没做了。但是另一方面这个规模还在发展，就是外资进入中国，乘虚而入。同样，中国企业到国外也做了很多事情，刚才大家谈到国退民进，现在变成了国退洋进了。谁来统一中国呢？我们中国本土企业有没有统一中国的机会呢？我想把这个问题留给刘纪鹏先生，你是怎么来看这个市场的呢？你怎么来看未来的格局呢？

　　刘纪鹏(首都经贸大学教授)：

　　准确的说王巍应该叫王会长，中国唯一并购协会的会长。并购也是两个方面，我在并购方面特别担心刚才说的，王巍将解释谁将统一中国。

　　今天这个题目“全流通后公司治理与并购”。我们前面的改革充其量是非流通股东把股送给你，万里长征还没走完第一步，今年上半年开始，非流通股进入可流通股到底怎么看，所以我也谈对于全流通后的认识，起码要三年以后，全流通后起码到2008年才能讨论的事。今年下半年怎么看，为什么外国人把中国的股市的看的那么好，中国人怎么不看好呢？持股在5%以下的非流通股的股东将对我们的股市有什么样的影响？把去年70多家股底和300多家上市公司比较，但是它未必流的出来，还要取决于大家对总体形势的判断。毕竟我们股市的几年低迷，一旦开闸风险很大。

　　在这个一个判断下，我们对全流通后要清楚的认识和把握。不管怎么讲知识结构在悄悄的发生变化。

　　第一，这种治理结构的变化，职业加速度。这是我们必须要讨论的，全流通解决之后和解决过程中，一股独大和职业经理人的问题，他们的区别问题面对股民产生腐败现象主要来源于大股东。制约大股东跟西方主要制约经理人是不一样的，特别是500多家民营企业在这个过程当中，要优先于国有企业的突破不大。因此在这个背景下，职业经理人的提出，我想可能要加强。职业经理人的主导力量将极大的推进中国的进程，所以现在公司治理在全流通过程后和全流通过程中的双重制约。

　　王巍(万盟投资管理有限公司董事长、全国工商联并购公会会长)：

　　主要通过什么方式，管理股权还是国有持股？

　　刘纪鹏(首都经贸大学教授)：

　　我想在现代构公司的治理结构中，独立董事实际上正在步入公司治理结构的核心中。其中一个很重要的观点，就是伴随着股权的侵蚀，我想在公司的治理当中必须有职业经理人的现代选择标准。这里面对于职业经理人的制约，从国际的经验看主要是看独立董事，独立董事的比例越来越大，独立董事的权利也越来越大。一个是证监会的独立董事培训班，每期我都有一讲，谈独立董事的薪酬问题，我们现在独立董事没有人懂。每次我讲话都要举一个例子，谈我从95年做海外的独立董事，当时也没有薪酬。自从我有了这个权利以后我天天看报纸，亚洲金融危机来了，它天天在七、八分钱那儿转悠。而是建立企业利益的最大化，而不是建立在股东利益的最大化，利润好、效益好总价格才能上涨。

　　所有这些收入来源都是来源于外部，以前都是期权涨价以后，你的收入都是市场给你的。并不是人家看着眼红，期权的定义是非常大的。在这个过程当中，我最想说的就是全流通和公司治理将日益强化职业经理人的作用。伴随着对职业经理人作用的极大发挥，必须有另外一种力量制约职业经理人。在这种背景下我大声的呼吁，在我们下一步的期权激励当中，一定要把利益考虑进来，独立董事不给期权说不过去。谢谢！

　　王巍(万盟投资管理有限公司董事长、全国工商联并购公会会长)：

　　他说的非常好，他提出职业经理人的控股力量，也有一点MBO的感觉。下面请林义相先生，他在市场预测和公司治理方面做了很多工作，下面请林义相进行评价。

　　林义相(天相投资顾问有限公司董事长)：

　　关于并购的事我的看法是，很多情况下管制了中国的投融资体制。大家关注并购全流通股，在目前的情况下我觉得中国，我们很多的钱进不来，就没法参与。流失的空间给谁了？给外资了。我们看到大手笔的操作特别多，这种趋势下去之后，我认为是非常严重的。有人说我们有泡沫，有泡沫不怕，没泡沫很便宜，让老外的钱进来了。

　　我们往往走两个极端，老外怎么不好，不让他进；另外，一旦老外进来了，老外就是中国的特等公民。外资是特等的，国有是一等的，民营是二等的，个体是下等的。不能说老外不行不让进，要么进来就是特等公民，这样不合理。能不让老外进来还是不让他进来，但是有规矩，有一定的条件。进来了以后，跟我们老百姓一样，是不是比我们中国老百姓还差一点。我不是说挑战国民待遇，这是我们中国的土地，是我们的国家。我不是鼓吹民族主义，老外到我们这这么方便的工作不太合适，我们到美国去工作办个签证很麻烦。为什么老外的工作这么容易，比我们还方便呢？我们该有的还要有，我们有了相应的权利以后，我们给他一定的国民待遇。不能说他进来了就超过你了，他刚进来的时候，该办的手续没办完之前就是二等的。我觉得这不是鼓吹民族主义，我是这么想的。因为我们到国外办一个签证更难，他们应该是二等公民。

　　第三，股市的问题。既然市场选择了，大部分人选择了一定有自己的道理。大家都选择的时候，大家都选择这种方式，这是不可能的。

　　刘纪鹏(首都经贸大学教授)：

　　我的两个交易所斗争了那么多次，必须送股。

　　林义相(天相投资顾问有限公司董事长)：

　　这也有一定的道理，为什么不稳定呢？因为不合理。也有不同了，也有搞侵权的。有些流通股里面什么都没捞到，我认为这不是搞股改应该做的事情。大家都这么选，一定有他的道理。我觉得对价决策机制不太好，这是一个问题。虽然我们内部流通股，但是我觉得证监会没有完全的发挥自己的作用。有的流通股想送都送不出来，不得不采纳其他的报酬，这是我对全流通的一个看法。

　　全流通以后治理和并购的问题，一定要让大股东的考核，只有这样才能让大股东的利益和中小股东的利益统一起来。你是大股东任命的考核的尺度是一样的。有人提出一大堆的理由是不是好的，理由很多，我敢保证市值得考核有他的缺陷，相对来说有自己的指标。其次是相对客观的。一定要问题，但是相对问题比较小。

　　我们目前的考核情况来看，这个指标不就那么几个人决定吗？定完了可以改。这样合适吗？我觉得不合适。另外广东推出来的股权和期权的激励一定会出现利益差别非常大。我相信随着的推移，大家都会看到，巨大的利益远远会超过风险本身的利益。我们就要知道上市公司未来几年生态会发生变化，派人去做总经理，谁派谁愿意去，我还是愿意当处长、局长，还是愿意当公司总经理。我觉得人员的分布会发生变化，这种变化对于上市公司是好还是不好，我觉得有待从人力考虑，资源的调配去考虑。

　　另外，讲到期权和股权激励的时候资金来源是一个很大的问题。因为上市公司不许提供资金的支持，这是很明显的。我觉得这也是合理的，为了避免空手套白狼，但是有些人你给他几年时间，他工资一年拿出一二十万，不吃不喝也就那么点儿钱，但是家里有多少钱谁也不知道。不管是国有的还是民营的，对公司的治理会有很大的影响。谢谢！

　　王巍(万盟投资管理有限公司董事长、全国工商联并购公会会长)：

　　我很感动，这几位嘉宾都在努力的围绕题目来做文章，这个题目一开始非常绕口，是个大杂烩，风马牛不相及的事凑到一块了。下面请方星海做高屋建瓴的评论，他是上海市金融办公室副主任，是一位政府官员。

　　方星海(上海市金融办公室副主任)：

　　谢谢大家，大家下午好！每当我讲上海的时候，有很多人问你们上海会不会跟北京、深圳、香港竞争呢？我们更主要的是为中国在整个世界金融排名上争一席之地。我更清楚的说上海今后中长期的目标，是要跟纽约伦敦比较，并不是说跟香港竞争。打一个比方，类似的一个例子上海要推进国际航运中心建设。

　　第一，刚才都谈到全流通改革这个事。现在差不多一半的东西已经做完了。总是对不同的公司都产生不公正的待遇，因为公司的情况也大不一样。我觉得如果把这些事情做到这个地步，对中国的实际情况，尽管政府在协调，但是大部分人还是不满意，这件事情已经做下去了，隐含着很多政府的职责。

　　第二，再融资IPO

新股发行。是一个市场化的方式，不是以前的方式。最好的改革如果因为各种原因付出非常大的代价，也不是非常好的改革。我觉得股改到了目前的位置，IPO新股发行以及股改并行已经没什么大的矛盾了。我们推出IPO，现在社会已经给打压下去了，你有没有担忧呢？

　　从另外一个角度来看，市场到底归到哪一点上呢？盈利现在已经关注在做了，到底怎么样，这个评价任何人都没法控制。

　　王巍(万盟投资管理有限公司董事长、全国工商联并购公会会长)：

　　我想再给谢韬留三分钟的时间，也注意到你的并购，特别是全球化引起大家不同的反响，再给几分钟时间。

　　谢韬(普华永道北京企业购并部合伙人)：

　　首先我没有讲并购统一中国市场，后面两个字一定要加上去。但是王会长他个抛了一个题，谁来统一市场。首先，我不想把这个注意力转到外资和内资上来。但是我觉得对这个问题其实从微观和宏观的角度要跳出来讲，往往外资中标是因为是处于给很高的价钱。在这个基础上其实是很好玩的，有钱可以赚，为什么不让人家赚呢？

　　第二，我觉得要有自信，你会看到你做五六年，卖了高价出去。外资进来，三年以后想卖。在中国的市场上，谁是主人，谁是客人，谁有优势，不完全是政策所左右的。其实我们自己是做主人的，我们不要担心，做主人的要请客人进来，不要老是小家子气。从这个层面上讲，我觉得要有大国风范，中国现在真正做的大道而行，其实君子之道也不是长久永存的，也不是狭隘的民族主义。从这个角度上讲，我觉得我们要充分的自信。

　　提问：

　　我想请教一个问题，外资的并购主要的兴趣集中在地域上还是什么地方，你能讲一讲有什么特点吗？

　　谢韬(普华永道北京企业购并部合伙人)：

　　这是一个很专业的问题，我觉得外资并购首先是找一个城市。当你顺着他的思路走，这个城市有可能是他随着国外的思想来看，有可能是他关注我们的零售行业。我们在90年代末的时候，所有的管理公司都在零售方面，后来发现并不是，零售走的过了。从他看的行业走的角度来讲，现在有几拔的外资进入，现在基本上讲没有行业的限制。但是有标准。

　　第二，他们会一起来跟产业划分，他们在整个胃口上有一个比较好的匹配，从小到大。但是，有一点很大的不同，产业资本在中国进入并购，很少是以发挥中国管理团队的核心

竞争力为主导思想。或者说即使以这个主导思想也非常难以在实际上贯彻。但是从金融资本进入中国并购，做了一个前提。也就是说，他拿钱给中国的外国女孩，这是一个很大的不同。我觉得在这样一个金融资本市场进入中国越快，也显示了中国企业管理团队的成熟越高。

　　提问：

　　谢谢主持人，我是第一财经日报的记者，我想问台上的并购专家王会长，中石化现在只剩下五家子公司，它现在在紧迫的时间内，他们自己适合什么样的方式来整合呢？

　　刘纪鹏：

　　我想这个问题属于新闻性的问题，你得问他们的新闻发言人。

　　王巍：

　　谢谢大家！

　　主持人：

　　这一节比较精彩。首先感谢五位专家的精彩发言，给我们提供了比较实质的有特色的观点。我们下一节是金融产品的创新，我们请四位专家到前面来坐。由于刚刚荣任证监会研究中心的主任的祁斌先生来不了。我们这一节的金融创新的讨论，由林义相先生做主持。大家知道他是天相投资顾问有限公司的董事长，他也是证监会的的副会长，也是我的老师，下面由他来主持这一节的讨论。