主权财富基金：国家财富增值新路径

　　汪时锋

　　北京大学经济学院金融系副教授施建淮认为，在东亚国家出口导向型的国家战略和发达国家奢侈的消费习惯没有彻底改变之前，主权财富基金可能难以改变国际资源和资本的非平衡配置

　　对于“中投公司”，专家认为，在其组建过程中，国内高级金融管理人才的缺乏可能是其面临的最大的问题，“另外在公司治理中保持如何独立性也是重要难题之一，第三方托管的方式其实可以借鉴”

　　如何管理好国家财富，如何使之保值增值，在中国，主权财富基金的出现为我们提供了一个视角。

　　逐渐发展的主权财富基金

　　所谓主权财富(Sovereign Wealth)，是指一国政府通过特定税收与预算分配、可再生自然资源收入和国际收支盈余等方式积累形成的，由政府控制与支配的，通常以外币形式持有的公共财富。

　　随着近年来主权财富由于

国际油价飙升和国际贸易扩张而急剧增加，主权财富基金正是对国民财富突破性的管理方式。

　　在1953年，世界上第一只主权财富基金诞生在科威特。通过石油收入的积累，科威特政府财政部分别于1960年和1970年成立了一般储备基金(General Reserve Fund，GRF)和未来基金(Future Generations Fund，FGF)。1982年，科威特财政部成立直属投资机构科威特投资局(KIA)，掌管上述两大主要基金，其资金规模已达约1000亿美元。

　　这两只基金不仅投资于科威特石油集团等本国企业，同时也参与科威特在其他跨国企业和国际组织中的资金投入。伊拉克战争结束后，科威特之所以能够迅速重建家园，其实很大程度上应该归功于KIA所积累并管理的主权财富基金。

　　同科威特的情况相类似，为有效运作国民公共财富并减轻石油耗竭后可能带来的经济困境，阿联酋、文莱、伊朗也都先后成立了主权投资基金。

　　在石油类投资基金之外，新加坡、马来西亚、韩国等通过出口低端产品形成外储充足的国家，也使用主权财富基金模式作为提高外汇保值、增值能力的有效途径。乌干达等贫困国家也利用国际援助资金建立了主权财富基金。

　　据统计，截至2006年底，全球主权财富基金管理的资产累计达到约1.5万亿～2.5万亿美元，其中绝大多数分布在石油输出国家及出口导向型的经济体中。

　　难改变国际资源和资本非平衡配置？

　　主权财富基金的出现并非是偶然，它只是石油输出国家和外汇储备盈余国家在经济实力增长后，在世界生产与资本的循环中，寻求一个更有利地位的工具而已。

　　一个可见的资本流动趋势是，石油输出国家和亚洲储备盈余国家出售资源和廉价低端工业品积累大量的外汇后，又将它们投入了美国为代表的发达国家完备的金融市场，而发达国家则将这些资本整合后又投入到经济飞跃发展的新兴国家。

　　在这样的循环中，凭借着庞大的虚拟资产优势，美国等西方国家获得了其他国家廉价的物质产品，以及对新兴国家直接投资所带来的丰厚回报。而发展中国家虽然得到了经济发展初期所急需的资金，但其付出的代价却是本国资源和环境的恶化。发达国家消费欲望的增长和发展中国家持续的资本注入，加上衍生工具的蓬勃发展，又间接推高了全球性的流动性过剩。

　　以前，石油输出国家和亚洲储备盈余国家的资本有限，为保持有足够的国际支付能力和维持本国货币的稳定，其主要投资品种是安全但流动性差的G7国家定息债券。但随着资本的积聚，这些国家有更多的盈余资本来投资股权、包括

股票和其他风险性资产在内的全球性多元化资产组合，甚至外国

房地产、私人股权投资、商品期货、对冲基金等非传统类投资类别，这也就促成了主权财富基金的诞生。

　　多元化的投资使得这些国家在全球生产收益的分配中占据了比以往更为有利的地位，同时在流动性过剩的背景下，多元化的投资也规避了单一投资策略所可能带来的机会成本损失。

　　北京大学经济学院金融系副教授施建淮在接受《第一财经日报》采访时表示，与布雷顿森林体系形成的官方货币交易机制不同，20世纪末，民间资本市场的发展以及金融衍生产品的涌现，也为主权财富基金参与民间金融市场提供了便利。

　　但他认为，在东亚国家出口导向型的国家战略和发达国家奢侈的消费习惯没有彻底改变之前，主权财富基金可能难以改变国际资源和资本的非平衡配置。

　　政经互考并未过时

　　因其国家背景，庞大主权财富基金一经入市，就不断引起投资目的国的警觉。1988年，在科威特购入全球最大石油公司之一BP逾20%的股权后，英国政府迫使科威特将购股比例减少至9.9%，因为英国对这个产油国将对英国石油施加的影响感到担忧。

　　由于美国国会的反对，阿联酋控股的迪拜港口世界公司被迫将2006年从英国铁行港口公司(P&O)手中收购的5个港口终端出售。更为明显的是，新加坡淡马锡在去年以19亿美元收购他信家族名下的资产，在一定程度上成为促使他信下台的导火索。

　　今年7月26日，美国总统布什正式签署了《2007年外商投资与国家安全法案》，这是对1988年通过的埃克森-佛罗里奥修正案的最新修订。新法案在外资并购的审查上规定了更为复杂的程序，并扩大了审查的范围和强度，表明美国进一步强化了对外国公司投资美国资产的审查和限制。

　　在欧洲，抵触情绪则显得更为强烈。德国总理默克尔此前就表示，主权财富基金往往受到“政治和其他动机”的驱使，而不是简单的投资回报。柏林正在考虑通过立法，提高主权财富基金收购德国公司的门槛。

　　施建淮认为，欧美的这些担心情有可原，因为在国家核心资产的归属上，政府不能不考虑并购中本国利益是否会受损。在这样的情况之下，主权财富基金在全球的活动会受到干扰，紧贴他国法律框架运作可能是规避风险最为有效的方法。

　　对主权财富基金的另一种担忧在于，其庞大的资金规模可能会催生国际金融市场的波动。对最近美国次级债危机的研究显示，垃圾债券的买主中就不断闪现主权财富基金的身影。

　　“越来越多的资本通过暗箱运作，对冲基金就是暗箱，主权财富基金也是暗箱。我们不知道会发生什么，我们应该为此担忧。”国际货币基金组织(IMF)首席经济学家约翰森(Simon Johnson)就表示了对主权财富基金的担忧。

　　IMF担心的是，这些基金利用杠杆工具，增加了交易风险。极端的情况是，如果基金面临困境，可能导致主权违约。

　　“要避免这些问题，最好的做法就是投资于公开交易的股票，而不是私人股权投资基金。”摩根士丹利首席货币分析师任永力曾表示，“但在投资一些国家的‘战略’产业时，仍然可能遇到抵制。”

　　欧美国家希望亚洲和中东的主权基金能像挪威的石油基金一样提高自身透明度，但在一举一动都被国际游资紧盯着的情形下，这些资本大象并不敢将自身的行踪过于暴露。

　　“尽管参与了多元化的投资，但出于保值和增值的目标，主权财富基金仍然将防范风险放在了第一位。”法国巴黎资本(亚洲)有限公司分析师秦红雨对本报表示，投资于风险较高的金融产品应该只是短期行为，而且阶段性的资金注入方式会缓和主权财富基金给市场带来的冲击。

　　随着美国双赤字的进一步恶化，主权财富基金已将目光逐步转向亚洲投资回报较高的新兴国家。但问题在于，这些国家是否能继续吸纳这些资金。资金投入目的地集中本身就违背了分散风险的原则。

　　“如果这些资金在回报驱使下过多参与新兴国家并不健全的金融市场，那么有可能为新兴国家带来货币升值压力。”中国社科院金融研究所研究员余维彬对记者分析说。

　　中国的实际问题

　　毫无疑问，中国以2000亿美元外汇储备所构筑的主权财富基金在开始运行时就已经吸收了国外的经验。

　　中国投资有限责任公司在购入黑石9.9%无投票权股权之前，已征得美国财政部的非正式同意，从而避免了过度审查的麻烦。但未来中投公司的投资是否都能如此一帆风顺，官方背景使这只基金在面对外国政府审查时仍将遭遇不小的压力。

　　秦红雨认为，在这家公司的组建过程中，国内高级金融管理人才的缺乏可能是其面临的最大的问题，“另外在公司治理中如何保持独立性也是重要难题之一，第三方托管的方式其实可以借鉴”。

　　在保值增值的目标之外，作为国民财富的一部分，主权财富基金在未来或许还将承担更大的责任。

　　对中国而言，老龄化压力已不再是未来的事情。但“这笔外汇资产从央行转入了财政部，从理论上说，可以对其有更为灵活的收益支配方式，但是否能补充养老金来源，仍需根据中国的实际情况决定，毕竟维持这笔外汇资产保值增值是当下最重要的任务。”施建淮说。

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