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本报记者 冉学东 见习记者 杨少华 发自北京
就在上证国债指数(资讯 行情 论坛)前天再度创下自2003年8月22日以来的历史新高，市场一片看多声中，市场传出这样一种冷静的声音：如果某些机构一味在回购市场上放大套做，债券市场将会重蹈2003年和2004年的悲剧，很多机构将可能面临流动性风险。
数据显示，2005年以来债券市场回购规模持续放大。尤其是3月份以来，银行间市场3月份回购规模为1.188万亿元，4月份规模达到了1.38万亿元，5月8日~5月27日不到20个交易日回购规模也达到了1.15万亿元。
债券回购简单说就是需要融资的一方拿债券作短期抵押借钱。很多市场人士告诉记者，机构通过回购融入资金后，主要是做放大套作，即用借来的钱买债。
“这样无理性地放大操作，挣钱的时候觉得很爽，赔钱的时候就很难受了。”一位债券交易员说，当某些人觉得自己的所有要求都能够在市场上能够得到满足的时候，其实就已经很危险了。
对投资者来说，用回购放大套作是有资金成本的，放大套作的券种的票面利率加上资本利得要覆盖其回购成本才行。当前回购成本比较低，一般在年利率1.7%以下(银行间市场更低)。
首创担保公司债券交易员侯杰在接受本报记者采访时说，虽然当前各券种基本能覆盖成本，但是一旦债券市场进行调整,资本利得就可能是负的，票面利率加上资本利得之和可能就覆盖不了回购成本。
他说，当然也可以考虑将这种放大，就是一直放大到债券到期,因为当前券种的到期收益率一般都大于回购成本。但是这里也有两个问题，一个就是要忍受一段时间的账面损失，这个要因机构不同而不同，因为有的机构不能容忍到年终的时候账面出现很大亏损，另一个问题就是从长期来说，回购利率能否一直这么低也是一个不可知的因素。
分析人士表示，虽然当前超储利率仍有下降的趋势，但当前这种回购利率随超储利率下调是有前提的，就是整个市场的资金面是非常宽松的。如果这一前提改变了，那回购利率很可能上升，如2003年调整准备金率前后，市场资金马上抽紧，市场回购利率就出现了很大的波动，那些放大套做太过分的机构蒙受了巨大的损失。如果出现这种情况，那些放大套做的机构可能陷入无券可交或者无钱可支的境地。
还有一个值得重视的问题是，当债券市场进行调整的时候，交易所有可能会下调债券的标准券比例(标准券由不同债券品种折算形成，用以确定可利用回购交易进行融资的额度比例)，在这种情况下,投资者就必须被动的减持手中放大的债券，而当整个市场进行放大套作的投资者很多的时候，“这种由于标准券比例下调而造成的投资者被动减持而卖出债券的量就是一个很可观的数字了，这时候就会有很大的风险。”侯杰说。
一位交易员回忆了2003年下半年的情景，2003年下半年，宏观经济形势突变，当时放大操作的投资者很多，由于对整个债市前景不看好，加上央行出台调整存款准备金率的政策，还有许多对券商不规范操作的治理措施等,对放大操作的机构形成了致命的打击。
不过，侯杰认为此次市场孕育的风险远没有2003下半年那么大。主要原因在于，一方面此次债券的上涨本身有价值回归的因素在里边，而不是完全的炒作。同时，投资者经过上次的洗礼，风险意识加强了，并且经过管理层的规范，投资者的操作也更加谨慎了。
5月19日央行发布的《2005年4月金融市场运行情况与特点》显示，在回购市场中，城市商业银行仍是主要的资金融入机构，累计正回购6086.43亿元，占全部交易量的46.7%，净融入资金5228.45亿元；国有商业银行也仍是主要的资金融出机构，累计逆回购7786.97亿元，占全部交易量的59.7%，净融出资金7786.97亿元。
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