按市场化和制度突破尺度衡量 国有银行没贱卖

　　主持人：记者 卓尚进

　　特邀嘉宾：北京师范大学金融研究中心主任 钟伟教授

　　湘潭大学商学院院长、博士生导师 刘长庚教授

　　最近学术界和金融界就建行上市后国有银行资产是否贱卖话题进行热烈讨论，为了帮助广大读者正确地认识这一问题，本报记者邀请了两位经济、金融专家学者，一位是湘潭大学商学院院长、教授、博士生导师刘长庚，另一位是北京师范大学金融研究中心主任、教授钟伟，来共同探讨在银行引进境外战略投资者或者上市之后国有资产是否贱卖这一热门话题。

　　主持人：在建行上市后，学术界和金融界就建行上市后国有银行资产是否贱卖这一话题进行热烈讨论。请您谈谈展开此讨论的相关背景是什么？

　　刘长庚：按照加入世贸组织承诺，2006年底外资银行将大举进入我国银行业。目前，外资入股的中国商业银行包括了交通银行、建设银行、中国银行、光大银行、兴业银行、民生银行等近20家银行，囊括了国有商业银行、大部分股份制银行，及东南沿海较有经济活力的城市商业银行，112家地方商业银行已经启动了引进战略投资者的工作。关于引进战略投资者是否是“贱卖”银行，及是否会影响我国金融安全的问题，对本已在风口浪尖上的银行业改革来讲无疑又面临着一场新的考验。引进外资金融机构的过程中，必然涉及到国有资产价格，有人认为是在贱卖银行资产。正是在此背景下，展开了有关国有资产是否有贱卖的讨论。

　　钟伟：我个人以为，关于国有银行贱卖问题的争论，折射出中国银行业改革的艰难和障碍，提出和鼓吹国有银行被贱卖者，甚至已经并不局限于贱卖问题本身，而是演变成其他一系列问题，诸如国有银行是否应该在海外上市？是否应该以外资银行为绝对主角引进战略投资者？

银行改革是否会导致国家金融安全的问题等等。总体上说，这种贱卖争论是令人失望和相当情绪化的，它折射出中国银行业每向前走一步都十分不易。

　　主持人：其实，看国有银行资产是否贱卖，关键是看以什么标准或尺度来衡量。您认为是以一个什么标准或尺度来衡量？是按照账面价值来衡量吗？是否可按照市场化定价(市场价值)来作为标准或尺度来衡量？

　　钟伟：国有银行资产的出让和受让两方当然会尽量动用所有场内的、场外的因素，运用一切可能的谈判技巧，去争取有利于自己的价格，对上市公司，我们大致可以用市净率和市盈率两个指标，通过和同行的比较来衡量资产贱卖与否。

　　刘长庚：对投资者出价或国内商业银行出价的问题，一方面，内地商业银行具有特殊的市场地位和良好的发展前景，实际的市场价格不能简单地用资产质量、盈利能力等通常的财务指标来衡量，也不能简单地按普通上市公司将资产定价的方法来估算市场价格。另一方面，制度性的因素(社保、劳动政策、高管激励、税收政策、历史上不良贷款包袱等)对国内商业银行定价影响较大。而这两方面因素是国际著名的评估机构不能充分了解的。这就是说，体制性因素是国内商业银行改革的前提条件，任何国内银行改革都不可能跨越它。

　　国有商业银行引入战略投资者，不是出价的高低问题，而是如何在实际谈判的过程中找到商业银行谈判定价与制度性约束条件影响的均衡点，即买卖双方谈判愿意接受的价格均衡点。

　　主持人：按照此标准或尺度，建行、中行在引进境外战略投资者时的转让价格是否有贱卖？建行在香港市场的发行价格是否有贱卖？

　　刘长庚：对于国有银行上市后的溢价效应及国外战略投资者短期收益，问题的焦点不是他人获得多少收益，而是国有银行经过引入国外战略投资者是否让自己市场价值上升。如果国有银行通过引进国外战略投资者增加了其市值、改善了其体质、并获得了最大份额的回报，那么国有银行与国外战略投资者的交易就是成功的。这种交易就不是贱卖，而是卖得其所。

　　钟伟：用这个尺度来衡量，涉及三个问题，第一，建行资产出让给战略投资者的价格；第二，建行上市时的市盈率和市净率；第三，选择在不同资本市场上市有可能产生的价格差异。

　　就建行等国有银行出让给战略投资者的价格来看，建行以账面价值1.2倍引入了美国银行和淡马锡作为外国投资者，如果单纯地以目前建行在香港市场上的股价而言，这些战略投资者似乎已经获利，但据此得出贱卖的结论仍可商榷。战略投资者和普通投资者是有差别的，其承担的一系列“战略义务”使其所持有的股份受到诸多约束，必须履行较多义务，例如所持股份最少必须在5%，持有期必须3年以上，必须派出董事等，因此战略投资者能否获利，取决于其对国有银行改革是否足够努力和有耐心。

　　就建行IPO的价格来看，市净率为1.96倍，市盈率为14.7倍，这已经达到甚至超过了国际一流银行的平均水平，比如美国银行和汇丰银行的市净率分别是1.6倍和1.87倍，而市盈率都和建行相仿。这是国际横向比较。另外，建行的IPO价格，和已经在海外上市的中国国有企业而言，也是相当不错的，这是国内纵向比较。

　　就选择不同资本市场上市来看，最终之所以在香港联交所上市，也是在综合权衡了伦敦、纽约等国际市场，并考虑国内沪深市场的实际状况之后，才能作出的决策，建行在路演的过程中也依据市场反响适时适度地对IPO本身进行了调整，建行的顺利上市显示这种选择和调整是理性的。

　　综合以上三方面，贱卖说大致是空穴来风。

　　主持人：有人说在中行、建行引进外资投资者的谈判中谈判不充分、没有公开招标等，建行如在内地资本市场发行上市，其发行价格会高于在香港市场发行上市的价格，因此国有银行资产有一定的贱卖。您怎么看待这些议论？

　　钟伟：这些说法过于主观了。引进战略投资者是一场艰巨的马拉松赛，引进战略投资者不等于卖青菜萝卜，有钱有胆出价高就买走了。战略投资者必须要具备丰富的银行业背景，要体现长期和良好的合作意愿，要能够耐心持有其股份，要派出高级管理人才，提升国有银行的治理结构和经营管理，因此注资改制的国有银行和大量有意向有资质的国际一流银行反复筛选、磋商、谈判，才能最终确定意向，并逐渐付诸实施，一些国有银行引进战略投资者的努力迄今仍在进行，未有最后定论，不采取公开招标的方式，是规模巨大的国有银行引进战略投资者这一事情本身的特殊性所决定的。由此派生出谈判不充分、不透明的指责，可能失之武断了。

　　认为建行应该在内地上市者，可以考虑一下国内股市的现状是否真的能够承受建行上市？认为建行被贱卖者，也可以考虑购入建行

股票，这种举动本身最能够体现其观点的真实性。

　　刘长庚：仅以外资银行入股中国内地银行业的市净率低于香港上市银行的市净率，就认为是贱卖，理由不足。外资获得的价格已经经过多回合的价格博弈，放在内地，或许还没有那样的价格。从过程来看，外资金融机构获得的入股价格是市场给出的价格。

　　对于国外战略投资者进入国内商业银行是否为贱卖，有一个基本的问题要弄清楚，就是以往国内银行业的体制与经过股份制改造变化后的体制应区分。没有经过股份制改造过的国内银行业的脆弱性根源之一，就是产权界定不清晰，股权结构单一，而这不仅导致整个国内银行业运作机制效率低，而且风险较高。因此，国有银行的股份制改造、股权结构的调整、引入国外战略投资者是国内银行改革极为重要的一步。国有银行上市，并非万能，但毫无疑问，经过股份制改造后的国内银行上市，则是国内银行业发生深刻变革最为重要的一步。

　　主持人：在国有银行引进境外战略投资者和发行上市的过程中，我们不必局限于其一时的资产价格，而要着重看待其“历史价值”和“改革价值”。在您看来，目前国有银行股改上市的突破具有什么样的“历史价值”和“改革价值”？

　　刘长庚：国有商业银行上市的主要目的不只是为了筹资,其主要目标是为了建立一整套新的市场激励和约束机制,强调投资者利益,建立规范的公司治理,彻底打破国有商业银行的“准官僚体制”,改变“官本位”,通过合理的、符合商业银行运营要求的绩效激励机制、充分的风险控制和资本约束,促使国有商业银行变成真正的市场主体。通过引进境外战略投资者或在境外资本市场上市，正是为此建立起一个足够大的平台。

　　钟伟：国有银行改制上市，有具体的指引和考核指标，总资产净回报率、股本净回报率、成本收入比、

不良资产比率和拨备覆盖率、资本充足率和大额风险集中度等，我们可以对银行改制进程是否达到了上述指标拭目以待。历史将证明，国有银行不改革是难以维系的，改制上市也不能在旦夕之间革除国有银行积累下来的各种弊端，国有银行迈出的这一步，对中国金融体系而言是漫漫征途中极其重要的一步。