8成收入靠母公司 小型物管企业佳源服务港股IPO有戏吗？

　　原标题：8成收入靠母公司！小型物管企业佳源服务港股IPO有戏吗？丨IPO棱镜

　　尽管佳源服务营业收入增长较为平稳，但其80%主营业务收入要靠母公司资源。此外，该公司还存在毛利率低于同行、业务区域集中度过高的情况

　　或许没有人能想到，一个曾在皮革行业摸爬滚打多年的资深人士，最后转型进入物管领域，并花费500万元就将一家物业管理公司收入囊中。

　　如今，这家名为佳源服务控股有限公司（下称佳源服务）物管公司已经开启上市之路。站在它背后的，就是上市房企佳源国际控股有限公司（下称佳源国际）及其掌舵人沈天晴。

　　为了加强运营能力、实现快速发展，此次上市，佳源服务计划将募集资金投向收购有增长潜力的物业公司、丰富公司服务产品、智能化运营及内部管理系统三个项目，并留存一部分资金用于补充运营资金。

　　《投资时报》研究员查阅该公司招股书注意到，2017年—2019年（下称报告期），佳源服务营业收入增长较为平稳，但其80%主营业务收入要靠母公司资源。除此之外，该公司还存在毛利率低于同行、业务区域集中度过高的情况。

　　母公司股价曾遭遇暴跌

　　佳源服务是一家向客户提供全面组合服务的物业管理公司，包括物业管理服务（清洁、安保、园艺景观及维修维护）、非业主增值服务（销售管理服务、前期规划及设计咨询服务、交付前检查服务、停车场协销及协租服务等）、以及社区增值服务（家居服务、公共区域增值服务、停车场协租服务、向业主销售杂货）。

　　据招股书数据披露，报告期内，佳源服务营业收入逐年递增且增速较快，分别为2.10亿元、3.31亿元和4.55亿元，2018年及2019年较上一年增幅分别为57.89%和37.32%。同期，其净利润也在逐年增长，分别为0.18亿元、0.35亿元和0.50亿元，复合年增长率高达65.4%。

　　但《投资时报》研究员注意到，佳源服务有超80%的收入均来自其主营业务物业管理服务，而其绝大部分物业管理服务合同均与佳源地产品牌开发的物业有关。报告期内，来自该佳源国际的收入分别约占公司物业管理服务总收入的96.30%、90.80%和74.40%。可见，佳源服务的业绩增长几乎全部依赖母公司佳源国际开发的物业。

　　值得关注的是，长期“输血”旗下物业公司的佳源国际2019年1月18日股价曾遭遇暴跌，公司市值一度蒸发近300亿元。当时，市场对此的推测为佳源国际债务违约，公司资金现金流也存在一定问题，并传出“佳源国际有3.5亿美元债券当日到期”的言论。不过，也有人怀疑这是场有预谋的恶意做空。但不管是何原因，佳源国际的确损失惨重。

　　佳源服务2017年—2019年按业务划分收入明细

　　数据来源：公司招股书

　　超九成业务集中于长三角

　　除了依赖母公司，佳源服务营收还存在区域分布不均、过于集中在长三角的情况。

　　佳源服务总部位于浙江嘉兴，业务根植于长江三角洲地区。报告期内，佳源服务在长江三角洲地区覆盖的供物业管理业务面积占总业务面积比例分别高达92.1%、92.6%和84.3%，收入占比更是均超90%，分别为95.6%、93.3%和94.0%。

　　虽然，佳源服务已率先利用其在长三角地区的成功，实施全国扩张战略并成功进军国内其他地区，截至2019年12月31日，佳源服务的合约总建筑面积约为0.39亿平方米，已覆盖中国38个城市和14个省份，共有141个在管项目，但其仍有84.3%的在管总建筑面积集中在长三角地区。

　　佳源服务2017年—2019年按地理区域划分物业管理服务总收入明细

　　数据来源：公司招股书

　　毛利率低于同行

　　稳定增长的营业收入背后是佳源服务依赖母公司以及地域分布过于集中的情况。而在同样逐年递增的毛利率背后，则暗藏着月均收费不足行业百强的三分之二，并致使其毛利率低于同行的问题。

　　据招股书信息可知，报告期内，佳源服务毛利率呈平稳递增态势，分别为21.8%、23.8%和23.9%。

　　然而，《投资时报》研究员查阅资料发现，2019年24家物业管理上市公司的毛利率均值高出佳源服务毛利率近2个百分点，为25.78%。行业龙头碧桂园服务（6098.HK）、雅生活服务（3319.HK）毛利率更是高达31.6%和36.7%。这或意味着佳源服务的毛利率在同业中并不具有较大优势。

　　同时，报告期内，佳源服务平均物业管理费分别为每月每平方米1.05元、1.21元和1.32元。虽然收费在逐年增长，但2019年，物业服务百强企业每月每平方米平均物业管理费约为3.9元，其中，办公楼、商业物业及医院的单位收费更是高至6元—7元，公众、学校及产业园物业为3元—4元，住宅物业虽略低，但每月每平米也有2.1元。

　　此外，业绩快速增长的佳源服务还出现金融资产减值、所管理部分物业产生损失等现象。报告期内，其金融资产分别减值亏损0.06亿元、0.08亿元和0.05亿元。

　　对此，佳源服务方面给出的解释是，主要与公司物业管理服务的第三方贸易应收款项减值准备变动有关，即“在日常业务过程中，需要对与贸易有关的应收款项及其他应收款项的潜在坏账，进行亏损拨备。”

　　不过有业内人士持不同看法，其认为佳源服务这部分亏损拨备，或与公司近几年快速扩张、频繁收购有关。

　　佳源服务2017年—2019年按业务划分的毛利及毛利率详情

　　数据来源：公司招股书

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责任编辑：逯文云