共同基金教父忠告：最危险的并非熊市，而是羊市

　　唯一经历过1929和1982年两次美股大跌的投资者，他一生的投资生涯伴随着各种各样的动荡。最后，他留给世人的经过时间考验的投资方法。

　　本文来自点拾投资（ID：deepinsightapp ），作者：朱昂

　　经历了1929和1987年的美股大跌，1964到1981年指数17年的不涨，第二次世界大战，一次总统刺杀，九次经济衰退，罗伊·纽伯格在其68年的投资生涯中，没有一年亏损。究竟他是如何做到并穿越牛熊的呢？他在94岁高龄的时候，又分享了那些被时间考验过的投资方法呢？

　　今天，我们和大家聊聊罗伊·纽伯格最重要的投资建议。为什么让人亏损的并非熊市而是羊市。他是如何通过独立判断躲避了一次次的泡沫，又是如何通过长远的目光在美国电话电报公司上赚取了几倍的收益率。而纽伯格对于初入股市的年轻人，最重要的忠告又是什么？

　　三个知识点：

1．导致大部分人亏损的并非熊市，而是羊群效应

2．对投资收益贡献最大的因素是目光长远

3．研究公司之前，我们应该先研究自己

　　罗伊·纽伯格可能是唯一经历过1929和1982年两次美股大跌的投资者，他一生的投资生涯伴随着各种各样的动荡。包括第二次世界大战，肯尼迪总统遇刺，九次美国经济的衰退。在市场活着的时间越长，经历的也会越多。可贵的是，在罗伊·纽伯格68年的投资生涯中，居然没有一年的亏损。他成功投资的秘密是什么呢？在其94岁高龄时，这位共同基金教父和我们分享了他那些被时间考验过的投资方法。

　　普通人都觉得，让自己赚钱的是牛市，亏钱的是熊市。而罗伊·纽伯格认为，真正让大家亏钱的是“羊市”，因为羊群是不知道自己要去的方向，他们通过跟随其他羔羊的方向而感到安全。纽伯格发现，在其68年的投资经历中，最危险的一个词就是：从众！

　　这里我们分享第一个知识点，行为金融学中的“乌合之众”效应。在整个金融学主要有两大类的研究，一种是研究市场的定价；另一种是行为金融学，代表人物包括获得诺贝尔奖的尤金法玛和理查德·塞勒。而关于羊群效应背后的原因，法国作家勒庞在1895年出版的那本巨作《乌合之众》中，已经很清晰的揭示人们为什么会从众。

　　在这本书中写道，人一旦成为群体的一员，为了获得群体的那份认同感，他的辨别能力就会降低，失去了对是非对错的判断力，并产生两个共同特点：1）个人个性的消失；2）感情和思想关注同一件事。最终，人们的行为决策往往被癫狂的情绪所左右。

　　而群体每一种癫狂背后都基于人性的三大欲望：对于死亡的恐惧，对于一夜暴富的幻想和窥探未来的欲望。落实到投资中我们发现，从众导致了许多泡沫看起来无比可笑，但在当时却没有多少人敢质疑。

　　我们举两个古今中外的案例。先说说著名的南海泡沫。1711年成立的南海公司最初作用是帮助恢复英国政府的公债信用。一群商人同意承担英国军队每年约1000万英镑的债券，政府则给予了南海公司进行贸易的垄断权，特别是南美洲的海岸。在那里的墨西哥和秘鲁有着大量的黄金和白银，这给了投资者巨大的想象空间。

　　但是南美洲是属于西班牙的殖民地，西班牙国王根本不允许殖民地之间进行自由贸易，导致南海公司到了1717年，才能一年派三艘船前往南美贸易。南海公司从出生，就是为了解决英国政府的债务问题。随着英国的债务越来越大，南海公司必须寻求更多的股东融资来解决债务问题。到了1720年，南海公司开始实行分期付款的股票认购。投资者认购的股票只需要支付五分之一的现金，其他分期支付就可以了。这可能是投资历史上最早的加杠杆。

　　伴随着股票发行制度的创新，没有多少人真正去在意南海公司的基本面。大家关注的，只是不断上涨的股价。这时候伟大的牛顿爵士也无法避免人性中的“从众”。他在一次短期投机成功后，发现股价上涨的更为疯狂。虽然作为一个百年一遇的天才，牛顿知道南海公司的股价上涨并不会永远持续下去。但是在股价半年涨幅8倍后，牛顿也无法保持理性。他冲动的再次入场买入，却很快迎来了泡沫的破裂。最终牛顿在这一笔投机上亏损了2万英镑，大约等于今天的4000万人民币。

　　牛顿的智慧没有人能怀疑，但是加入了疯狂的群体后，他也犯下了事后看来极为荒谬的错误。

　　第二个说说几年前A股的移动互联网泡沫。从2013年开始随着移动互联网开始普及，也推升了一次巨大的泡沫。当时A股有一批软件公司，他们的客户分布在医院、银行、政府服务等领域。软件公司的特点就是用户粘性高，但同时增长也比较稳定。

　　受益于互联网行业的巨大红利，这一批公司的股价也出现大幅上涨，有些涨幅甚至超过10倍。市场认为，这些软件公司应该以“互联网入口”的流量价值来估算。这些软件公司下游客户所拥有的用户，也应该被计入其估值体系。于是，一大批带着“互联网金融”、“互联网医疗”、“车联网”、“互联网电视”等概念的公司出现。有些公司的市值，甚至超过了在美国上市的互联网巨头，也催生了当时一批美国的中概股退市，选择回归A股。

　　虽然不同时期也有价值投资者提出质疑：不就是一个软件公司，为什么估值可以达到几百倍？然而这些公司的股价持续上涨，让所有参与者失去了“理性”，他们甚至觉得，如果你还在研究基本面，那已经输在了起跑线。看重市盈率的谨慎投资者，并没有赚到钱。而看重市梦率的激进投资者，已经赚到了真金白银。

　　之后的故事相信许多人依然记得，从2015年下半年开始，这一批公司股价跌去了80%以上，创业板指数也在涨幅六倍之后，跌去了三分之二的市值。而那些“从众者”，也为自己的盲从付出了巨大成本。

　　纽伯格则用自己的行动证明了不从众的重要性，在1929年时，所有人都在追捧美国无线电，这是一家生产收音机的公司。当时大家都认为，无线电就是这个世界的未来。这和2015年大家追捧移动互联网完全一样。

　　纽伯格却发现了一个问题：许多美国无线电的股票簇拥者，根本没有用过收音机。为了研究这个公司，纽伯格买了一台收音机，亲身感受一些无线电时代代表着什么。很快，纽伯格发现收音机的用户体验极差。每次纽伯格要调半天的频道，才能听到一点点声音，大部分时间都是杂音，信号非常差。

　　这是一个非常简单的常识，美国要进入无线电时代还有很长的路要走。纽伯格于是在1929年大萧条中做空了美国无线电，其股价也从100美元跌到了2美元。

　　纽伯格在其68年的投资生涯中，发现类似的“从众”事件数不胜数。真正导致绝大多数人亏损的，就是“羊群效应”。客观独立是一个优秀投资者必须具备的品质。

　　罗伊·纽伯格第二个投资法宝，就是目光长远。在经历了68年的投资生涯中，纽伯格发现长期才是投资收益最大的源头。在华尔街，区分你业绩的核心因素并非聪明，而是能否目光长远。他发现无论是专业的券商分析师，还是普通的个人投资者，都特别关注短期的信息。无论是美联储的货币政策，还是最新的总统发言，以及公司短期业绩的变化。

　　然而，罗伊·纽伯格的投资生涯中，经历了无数次美联储的加息和降息，几十次的总统更替。最终他发现，短期的交易是过度拥挤的，一个投资者容易被各种信息干扰。长期的投资并不拥挤，你需要知道的是，常识。

　　1958年的夏天，罗伊·纽伯格和往常一样，一个人在办公室里读报。每天的早晨，他都会把日报的新闻仔细看完，并且从中寻找一些投资机会。这一天他看到了这样一个机会：美国电话电报公司正在连同华尔街发行一笔10亿美元的可转债。

　　可转债意味着持有人有两个选择：一种是将这笔债券持有到期，最终享受债券的票面利息。或者按照约定的价格，将债券转换成公司股票，享受股价上涨带来的收益。对于持有人来说，票面利率保证了最低收益，而债券向股票转换，又提供了向上的收益空间。持有人最大的风险是，公司经营出问题，资不抵债。

　　通常像美国电报电话公司这样的优质企业，发行的可转债必然是溢价发行，会比票面价格高出不少。但这一次发行，由于规模太大，需要很多大客户认购，所以毫无溢价。而且这时候，的美国正在经历从1957年三季度到1958年二季度的经济衰退，经济负增长3%，许多投资者希望等到经济复苏的前景明朗以后再出手。

　　经过仔细研究，罗伊·纽伯格非常清晰的知道，美国电话电报公司是当时最具代表性的高科技企业，在电话电报行业中，有着垄断地位。公司的债券评级是AAA，管理层也非常优秀。他并不知道的是，经济衰退何时结束，总统会在短期内做什么政策。但是把目光放长远，这个价格去买如此优秀企业的可转债，就如同天上掉下金子一般。

　　当然，天上并不经常掉金子，当你看到这个机会，就要用脸盆去接。罗伊·纽伯格认为这是一次千载难逢的机会，是其一生中少数加杠杆的投资操作。那一年，罗伊．纽伯格买入总发行量的4%，对于当时的路博迈基金来说，是一笔巨大的金额。

　　罗伊·纽伯格无法预测到的是，美国经济的衰退就在那个夏天结束了，股票市场企稳之后，美国电话电报公司的股价出现了大幅上涨，并且因为完全实现了行业垄断，被拆分成7个不同业务板块的子公司，纽伯格和他的客户在这笔投资上赚取了几倍，甚至几十倍的收益。放弃短期预测，放眼长期价值，最终给罗伊．纽伯格的这笔投资，带来了巨大的回报！

　　于是，罗伊．纽伯格在94岁高龄，告诉我们：目光长远，是投资收益的最大源头。

　　但相比以上两点，在罗伊．纽伯格看来，投资的第一原则更重要——认识自己。他建议所有投资者，在学习投资方法、研究公司之前，先好好剖析自己，了解自己的优势、弱点、恐惧和偏见。

　　一个没有耐心的人，或许永远做不了价值投资。一个风险偏好很低的人，或许根本不应该自己做投资。相反，一个冒险家可能更适合成长股投资。在做投资之前，先问自己一个问题：我到底是一个什么样的人？

　　为什么许多人在投资中无法做到知行合一？知行合一意味着身心合一，完全的匹配。印度大师甘地曾经说过：你的信仰会变成你的想法，你的想法会变成你的语言，你的语言会变成你的行为，你的行为会变成你的习惯，你的习惯会变成你的价值观，而你的价值观，会变成你的命运。这句话，也在华尔街广为流传。

　　知行合一必须来自行动和信仰的统一。我们知道价值投资是一回事，但是相信价值投资能带来长期超额收益，并且用一辈子践行价值投资是另一回事。事实上，并非所有投资者都使用价值投资。投资中的不同门派，都有风格迥异的领军人物，他们的共同点都是，方法和其性格、价值观以及信仰的匹配。

　　比如拥有文艺复兴基金的创始人西蒙斯，作为一个数学教授出身的他，相信所有的投资行为都可以通过数据分析来解释。他相信的是用量化模型来研究市场，而其管理的大奖章从1989年开始获得了35%的年化收益率。再比如用高频量化套利策略为主的城堡基金创始人肯·格里芬，他从大学开始就执行套利交易策略，于是他的对冲基金城堡（Citadel）有着很强的模型套利基因，过去20年实现了20%的年化收益率。

　　投资的世界，条条大路通罗马。不同的出身背景，不同的人生观价值观，会产生不同的投资方法。关键是这个投资方法必须要和我们内心真正相信的事物匹配。所以，纽伯格告诉所有要进入投资行业的年轻人一个重要忠告：在开始做投资前，先研究你是谁！

　　当然，好的投资者往往有一些共同点。无论是罗伊．·纽伯格，巴菲特、还是芒格。他们往往对数字很敏感，有很强的概率思维能力。纽伯格在1929年做空了泡沫巨大的美国无线电，背后就是这种概率思维的体现。即使无线电完全普及，这个股票向上的空间概率不大，但是向下概率极大。其次，他们都热爱阅读和思考。巴菲特大部分时间用来读书，纽伯格到了94岁依然在写书。最后，独立判断和行动。纽伯格在推出第一个没有销售佣金的共同基金时，面临重重阻力，但他明白这样的产品才能更好的为持有人创造价值。1999年，巴菲特因为拒绝买入高估值的科网股，所以大幅度跑输标普500指数。他坚持自己观点，极少数的连续四次公开评论市场，认为美股泡沫巨大，最终巴菲特证明了他是对的， 2000年3月，纳斯达克见顶暴跌。

　　最后，我们做一个总结。罗伊·纽伯格穿越牛熊的三大法宝。首先，真正让人亏钱的并非熊市，而是羊市。不要让“羊群效应”主导了我们的投资决策。其次，投资中最容易赚的钱是目光长远。短期的交易极度拥挤，长期的交易并不拥挤。只要眼光放长，就赢在了起点。最后，能穿越牛熊的基础是，找到一个适合自己的投资方法。在研究公司之前，我们应该先研究自己。

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责任编辑：郭明煜