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■公司发布2022年年度报告：（1）2022年：公司实现营业收入87.08亿元/+16.73%，实现归母净利润3.66亿元/-45.77%，实现扣非归母净利润3.38亿元/-48.66%。报告期内，面对国内酒类消费品市场疲软、消费场景缺失等不利影响，公司稳步推进渠道建设、完善营销团队建设、调整营销策略，营业收入实现增长；而利润下滑主要受到产品结构调整以及促销活动影响。（2）2022Q4：公司实现营业收入12.28亿元/-17.46%，实现归母净利润0.13亿元/-86.49%，实现扣非归母净利润-0.04亿元/-103.91%。
■产品结构调整导致毛利率下滑，收入增长摊薄期间费用。2022年，公司毛利率同比下降6.92pcts至14.03%，我们认为主要系公司顺应市场需求调整产品结构，名酒销售占比同比提高且部分名酒毛利率有所下降，同时精品酒促销力度加大。期间费用率下滑0.69pct至8.97%，其中业务人员及促销费用增加带来销售费用增长，收入增长摊薄下销售费用率为6.94%/-0.78pct，管理费用率为1.78%/+0.03pct，财务费用率为0.25%/+0.07pct。2022年净利率4.21%/-4.85pcts。
■白酒、葡萄酒均实现量价齐升。分产品来看，2022年白酒/葡萄酒/进口烈性酒分别实现营收78.28/6.07/1.50亿元，同比+19.89%/+28.96%/-51.07%，其中白酒毛利率12.97%/-8.51pcts。拆分量价，白酒销量+6.53%，吨价为1040.15元/升（同比+12.53%），葡萄酒销量+4.80%，吨价为255.28元/升（同比+23.05%）。
■稳步推进渠道建设，持续完善产品结构。渠道端，公司进一步巩固渠道优势，报告期内直供终端网点同比增加5161家，旗舰店在核心城市相继落地，进驻20多家大型商超，开设电商旗舰店、上线O2O平台及微信小程序，针对精品酒开展高端品鉴会15607场，未来将以“700项目”为核心加强网格化管理、拓展新市场。产品端，加强与上游酒厂战略合作、完善产品结构，完成古井贡酒1818、虎头汾酒重磅升级，推出新品“金内参”等。营销端，营销团队增至1928人、开展丰富内部培训推进人才团队建设。
■投资建议：买入-A投资评级。我们预计公司2023-2025年实现营收117.74/146.23/178.84亿元，同比+35.20%/+24.20%/+22.30%，实现归母净利润8.41/11.30/14.28亿元，同比+129.51%/+34.33%/+26.40%。给予6个月目标价为36.31元，对应2023年18xPE。
■风险提示：宏观经济下行风险，市场竞争风险，市场价格波动风险，产品质量管控风险等。
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