华创固收：央行跨节操作进入关键窗口期|利率_新浪财经

　　原标题：央行跨节操作进入关键窗口期 ——利率周报20210117【华创固收丨周冠南团队】

　　来源：华创债券论坛

　　报告导读

　　债市策略：上周资金面边际收敛后，利率品种短端已经有所上行，叠加央行表态可能引发市场预期调整，前期支撑做多的逻辑或难以为继，而基本面整体环境偏强，难以接续流动性驱动逻辑成为多头的有利筹码；第三周是节前流动性安排落地的合理时间窗口，央行操作和资金面表现至关重要，若启用CRA宽松力度较大的工具，则节前的宽松逻辑驱动的交易情绪或仍可维持，若仅以逆回购投放为主要安排且投放不及时，则节前资金面或仍有波动风险，交易窗口存在提前关闭的可能。

　　货币政策表态并无太多新意，却是市场预期的一面镜子。第一，央行政策层论及的“当前利率水平是合适的”是指存贷款利率，而非市场利率，“存款准备金率水平都不高”也是老生常谈；第二，央行政策层较为少见的专门对核心CPI进行走势的分析判断，明确提及未来核心CPI有望继续回升，目前经济已经回到潜在产出水平；第三，关于M1高增速的解释，提及市场关注的财政结余和结构性存款压降等问题。总的来看，央行政策层表达了对于降准等总量宽松政策的谨慎和保留政策空间的意愿，对于通胀形势表达了偏谨慎的立场；去年12月份以来资金面的超宽松状态，促使当前市场对于货币政策宽松预期较高，央行对于重要问题立场的延续，或促使市场预期的纠正。

　　MLF中性投放，跨节安排待解，第三周进入重要观察期。第一，从中长期流动性投放来看，前期投放规模较大，1月投放较为中性，后期余额或再增长；第二，MLF中性投放，降准或定向降准概率不大，跨春节流动性安排仍待明确，预计逆回购或是主要工具，节前投放压力较大；第三，上周资金面边际已经收敛，12月第三周是重要的观察期，资金面走势主要取决于央行流动性安排的方式和节奏，波动风险出现的概率在上升；综合来看，节前资金波动风险在上升，第三周税期，1月最后一周的跨节安排落地，尤为关键。

　　社融短期难提供明确基本面指向，债市的宏观环境或偏利空。当前的金融数据所放映的融资需求边际并不弱，并未显示基本面走弱的迹象，但对于房地产调控政策的收紧也确实有所体现，引发基本面下行压力加大的疑虑；后续来看，2020年1月企业信用债融资已经有所修复，地方债发行空窗对政府债券融资节奏形成扰动，更为关键的问题是年初信贷投放前倾是否延续，房地产调控收紧下，房地产相关贷款限制和信托贷款压缩的影响有多大，根本上是制造业上行和房地产调控哪股力量更强。

　　周度政策跟踪：央行表态准备金率水平不高，房地产融资新规影响持续。就宏观政策定调而言，继续贯彻十九届五中全会精神，冬春季疫情防控仍是工作重点；就财政政策而言，中央财政提前下拨千亿资金保障民生，财政部推动地方债柜台发行工作；就货币政策而言，央行表态准备金率水平不高、关注通胀指标，现代货币政策框架注重跨周期政策设计；就金融监管而言，不良贷款转让正式扩围，消费金融公司和互联网存款监管机制更加完善，明确支持打击逃废金融债务；就房地产调控而言，房地产融资新规继续稳妥实施，对涉房贷款影响持续。

　　周度海外疫情和疫苗跟踪：疫情方面，美国新增确诊人数、检测确诊比小幅下降，欧洲新增确诊数小幅回落，其中英国疫情传播速度放缓，日本疫情仍不容乐观；疫苗方面，疫苗方面，美国疫苗接种数量达1228万剂，单日疫苗接种数量快速上升，但接种进度仍不及预期，短期或难以实现群体免疫，欧洲各国疫苗接种持续推进，但整体速度较慢，英国接种速度远超欧盟国家，全球疫苗订购谈判仍在继续，达成订单主要集中在高收入国家和地区；封锁政策方面，欧洲延续严格的封锁政策，航班政策继续收紧；经济政策方面，拜登公布新一轮财政刺激计划议案，通胀预期显著提升，主要国家继续维持宽松政策。

　　风险提示：资金面超预期收紧

　　正文

　　1月第二周，金融数据较弱，贸易数据偏强，资金面边际收敛，债市情绪波动，收益率周中下行突破关键位置后回调，全周维持震荡状态。央行连续回收后资金面边际收敛，特别是周五MLF投放小幅缩量，央行政策层坚持法准率水平不高的说法，影响市场前期的宽松货币政策预期，故收益率从金融数据出炉后的快速下行，调头向上，全周10年期国债活跃券200016持平报3.145%，10年期国开活跃券200215上行0.25BP至3.54%，整体维持震荡状态。

　　一、央行跨年操作进入关键窗口期

　　（一）货币政策：表态并无太多新意，却是市场预期的一面镜子

　　1月15日下午三点，国新办邀请央行政策层解读2020年金融数据，通常季度数据发布之后，央行依照惯例举办新闻发布会，本次发布会在数据公布之后，由更高层级的国新举办。综合来看，发布会中，央行政策层对社会和市场关注的问题做出回应，整体政策表态相对谨慎，wind等即时新闻终端中，对政策层论及的利率水平和降准等问题进行报道，市场关注度较高，且预期产生一定程度的波动。完整理解发布会信息，需要关注：

　　第一，央行政策层论及的“当前利率水平是合适的”是指存贷款利率，而非市场利率，“存款准备金率水平都不高”也是老生常谈。发布会中提问下一步降准和利率下调的空间，对此政策层先回顾前期货币政策成果，对准备金率和利率的问题回答了两段。第一段对于是否有降息空间，提及更应关注实际发生利率的变化，并阐述了当前贷款利率下行成果和存款利率跟随下行的幅度，指出当前利率水平是合适的。故其所言合适是指当前的存款和贷款利率水平，未提及国债收益率、资金价格等市场利率；另一段提及“目前的存款准备金率水平都不高”，在2020年最后一次定向降准之后，央行对此有多次论述，基本是前期说法的延续，措辞方面并未出现明显变化。所以，12月之后央行流动性操作明显转松，或有信用违约和跨年、跨节等因素的影响，但央行维持正常货币政策，保留政策空间的意愿并未发生改变，反衬出市场过于宽松的流动性预期。

　　第二，央行政策层较为少见的专门对核心CPI进行走势的分析判断，明确提及未来核心CPI有望继续回升，目前经济已经回到潜在产出水平。2019年之后，央行政策层主动论及核心CPI的次数不多，本次发布会中，政策面明确提及对于核心CPI“要关注”，指出目前核心CPI仍处于低位，但也明确认为未来核心CPI有望回升；对于经济增速的表态整场发布会提及不多，但有很明确的判断，即“目前经济已经回到潜在产出水平”；从中央经济工作会议之后，不管是央行层面召开的党委会、货政例会，还是全年工作会议，政策层鲜有对于经济增长比较悲观或者强调风险的论述。而核心CPI和潜在产出逻辑上讲可以相互印证，央行政策层主动论及对未来核心CPI上行的关注，足见政策层对于通胀的重视，货币政策仍强调预调微调，打好提前量。

　　第三，关于M1高增速的解释，提及市场关注的财政结余和结构性存款压降等问题。政策层提到M1高增的原因有三个，货币政策效果、资金沉淀、存款创新产品压降。其中，第一个政策效果在制造业和批发零售业中的体现较为明显，即前期宽松政策下，融资可得性较强，政策维稳的制造业等行业获得融资后，现金流增长速度较快；第二个资金沉淀在公共管理、商务租赁等行业体现较为明显，与财政发债规模较大，支出速度相对较慢相互印证，证实后期支出规模或投资形成规模或有较为明显的增长；第三个提及存款产品的规范，即结构性存款和其他创新存款压降后，转化为活期存款，政策层明确了部分流向了协定存款，且提及后期结构性产品的转化会减少，印证结构性存款压降的压力未来将明显缓解。总结来看，政策层对于M1的分析印证了生产和消费活跃度在提升，财政支出进度较慢，结构性存款压降后部分转为活期，且后期的压降压力减缓。

　　其他方面，政策层对于M2和社融增速“匹配”的说法变化不大，明确匹配不是完全相等；对房地产调控仍然强调，加强房地产金融管理，后期对于重点房地产企业融资或继续完善监测和管理；对汇率的态度，容忍度很高，支持汇率的双向浮动。

　　总的来看，本次发布会对于货币政策的新论述不多，多数说法前期已经多次出现，表达了对于降准等总量宽松政策的谨慎和保留政策空间的意愿，对于通胀形势表达了偏谨慎的立场；去年12月份以来资金面的超宽松状态，促使当前市场对于货币政策宽松预期较高，央行对于重要问题立场的延续，或促使市场预期的纠正。

　　（二）MLF中性投放，跨节安排待解，第三周进入重要观察期

　　1月15日，央行开展中期借贷便利（MLF）操作5000亿元，操作中标利率2.95%，与此前的MLF操作利率持平，全月MLF和TMLF到期共5405亿，1月MLF/TMLF净回收405亿，故当前MLF/TMLF余额从5.45亿的高位小幅回落至约5.4万亿。

　　从中长期流动性投放来看，前期投放规模较大，1月投放较为中性，后期余额或再增长。2020年8月后MLF由连续四个月净回收转为净投放，8月至12月总计净投放1.6万亿，尤其11月打破惯例两次投放，12月净投放3500亿，余额创新高；11月末及之后MLF操作的发力，将超储率拉回到常态水平，资金面边际也明显转松；故拉长时间视角来看，11月以来长钱的投放是相对偏多的，宽松效果也更强，1月再次转向净回收，3月是下一个长钱缺口较大的月份，2021年全年降准空间压缩之下，后续MLF或仍将是投放中长期流动性的主要方式。

　　MLF中性投放，降准或定向降准概率不大，跨春节流动性安排仍待明确，预计逆回购或是主要工具，节前投放压力较大。我们在流动性月报里预测，春节前的流动性若要维持中性偏松状态，全月央行或需净投放1-1.5万亿；1月初以来，央行逆回购投放相对谨慎，当前逆回购余额仅160亿，本次MLF中性对冲后，若以逆回购为跨节的主要流动性安排，则后续逆回购投放压力相对较大；以CRA为跨节的流动性安排存在可能，相对合适的时点仅剩1月25号，2月5号落地时间偏晚，不可忽略的是2018年CRA的使用是在货币政策由紧转松的时间节点，与当前的政策周期存在差异；降准或定向降准同为中长期流动性投放方式，且宽松信号更强，多指向逆回购期调控，当前时点落地概率较小。

　　上周资金面边际已经收敛，12月第三周是重要的观察期，资金面走势主要取决于央行流动性安排的方式和节奏，波动风险出现的概率在上升。1月20号是本月主要税种的缴税截止日，税期相对较大，或仍对短期资金面构成压力；CRA的合理落地时点是1月25号（即下旬新缴准维持期的开启日），若第三周仍没有特殊安排落地，则后期逆回购跨节的概率提高；若使用14天逆回购作为跨节安排，则投放或集中于1月最后一周，但对冲税期压力，第三周也应有相对较大规模的投放；综合来看，节前资金波动风险在上升，第三周税期，1月最后一周的跨节安排落地，尤为关键。

　　（三）社融短期难提供明确基本面指向，债市的宏观环境或偏利空

　　上周周中收益率下行突破的重要动因是社融数据偏弱，但未来社融走势或难以形成明确的基本面指向。2020年12月社融数据偏弱有三个重要结构性特点，其一，新增信贷并不弱，年末维持同比多增态势；其二，表外科目信托贷款缩减规模创近年新高，反映房地产调控和对于融资信托的压降；其三，企业信用债融资仍然偏弱，集中反映信用风险事件的影响；所以，当前的金融数据所放映的融资需求边际并不弱，并未显示基本面走弱的迹象，但对于房地产调控政策的收紧也确实有所体现，引发基本面下行压力加大的疑虑；后续来看，2020年1月企业信用债融资已经有所修复，地方债发行空窗对政府债券融资节奏形成扰动，更为关键的问题是年初信贷投放前倾是否延续，房地产调控收紧下，房地产相关贷款限制和信托贷款压缩的影响有所大，根本上是制造业上行和房地产调控哪股力量更强。

　　短期而言，社融结构性变化难以指向基本面环境的弱化，且基本面数据和通胀数据或仍维持偏强态势，基本面对节前债市走势可能难以提供更多做多驱动。

　　债市策略：上周行情总体波动幅度较大，长债收益率盘中对阻力位形成突破，但其后又快速回调，债市在社融数据低于预期和货币政策预期收敛之间摆荡；就前期债市上涨格局而言，流动性超预期宽松是主要驱动，元旦后地方债发行空窗，配置盘和交易盘共振，带动交易情绪进一步提升；上周资金面边际收敛后，利率品种短端已经有所上行，叠加央行表态可能引发市场预期调整，前期支撑做多的逻辑或难以为继，而基本面整体环境偏强，难以接续流动性驱动逻辑成为多头的有利筹码；第三周是节前流动性安排落地的合理时间窗口，央行操作和资金面表现至关重要，若启用CRA宽松力度较大的工具，则节前的宽松逻辑驱动的交易情绪或仍可维持，若仅以逆回购投放为主要安排且投放不及时，则节前资金面或仍有波动风险，交易窗口存在提前关闭的可能。

　　二、周度政策跟踪：央行表态法准率水平不高，房地产融资新规影响持续

　　就宏观政策定调而言，继续贯彻十九届五中全会精神，冬春季疫情防控仍是工作重点。中央召开省部级主要领导干部学习贯彻十九届五中全会精神专题研讨班，强调要准确把握强“三新”思想，以“三去一降一补”为重点抓手的供给侧结构性改革继续推进，《求是》杂志发表《正确认识和把握中长期经济社会发展重大问题》一文，同样对五中全会的“三新思想”进行阐述；冬春季疫情防控仍是工作重点，国务院联防联控机制召开电视电话会议，落实疫情防控部署确保疫情不出现反弹，国常会部署“两节”期间加强对受疫情灾情影响困难群众和低保等群体的生活保障。

　　就财政政策而言，中央财政提前下拨千亿资金保障民生，财政部推动地方债柜台发行工作。国常会提出中央财政提前下拨1000亿元救助补助资金保障基本民生，并进一步强调资金直达要求；财政部发文推动地方政府债券柜台发行工作，要求期限优先考虑安排5年期以下（含5年期）债券，原则上2021年各地区应安排地方债柜台发行1-2次，便于个人投资者参与地方债投资，丰富地方债投资者结构。此外，海南自由贸易港试行启运港退税政策，将出口退税环节提前，缩短企业退税周期，进一步优化出口企业营商环境。

　　就货币政策而言，央行表态准备金率水平不高、关注通胀指标，现代货币政策框架注重跨周期政策设计。国新办举办2020年金融统计数据新闻发布会，央行发言人称目前贷款利率水平较为合适，肯定降成本政策成果，并提及目前存款准备金率水平不高，或意味降准空间较为有限，此外明确表示未来核心CPI有望回升，体现政策层面对通胀的关注；央行货币政策司司长孙国峰撰文称，现代货币政策框架要搞好跨周期政策设计，货币和社融增速与经济增速“基本匹配”不意味着“完全相等”，为货币政策的逆周期调节留下空间，“基本匹配”是中长期概念，政策仍保持一定连续性和稳定性。

　　就金融监管而言，不良贷款转让正式扩围，消费金融公司和互联网存款监管机制更加完善，明确支持打击逃废金融债务。银保监会开展不良贷款转让试点工作，不良贷款转让试点正式扩围，银行处置不良资产的路径更加丰富，利于缓解不良处置压力；消费金融公司和互联网存款业务监管机制更加完善，监管颁布《消费金融公司监管评级办法（试行）》，明确设定监管评级要素和方法、操作程序和评级结果运用，根据评级结果数值衡量机构风险，并发文规范商业银行通过互联网开展个人存款业务，补齐监管制度短板，要求按照“一行一策”和“平稳过渡”的原则，督促商业银行稳妥有序整改，风险监管制度体系进一步健全；此外，银保监会进一步完善金融机构债委会制度，明确支持金融机构联合打击逃废金融债务，充分发挥行业自律与失信惩戒机制作用。

　　就房地产调控而言，房地产融资新规继续稳妥实施，对涉房贷款影响持续。央行在金融统计数据新闻发布会上强调要保持房地产金融政策连续性，稳妥实施好房地产金融审慎管理制度，央行上海总部会议上也明确指出要稳妥实施好房地产贷款集中度管理要求，合理控制房地产贷款规模；对银行而言，媒体报道房地产融资新规对不同银行存在差异化影响，“超限”银行或面临较大涉房贷款额度调整压力。地方层面，深圳市商品住房建设力度较大，利于缓解住房供应紧张局面；海南房地产调控达到预期目标，“十四五”期间将继续巩固房地产调控成果。

　　三、海外疫情跟踪：主要发达国家新增确诊略有减少，关注美国疫苗接种是否进一步加快

　　（一）美日新增确诊略有减少，欧洲各国疫情表现分化

　　1、美国新增确诊人数、检测确诊比小幅下降

　　本周美国新增确诊人数和检测确诊比较上周有所下降，关注新冠病毒变种问题。截至1月17日，美国新冠病毒累计确诊病例数突破2430万，本周新增确诊人数最高超过24万人，与上周相比小幅回落；从检测确诊比来看，本周美国检测量明显增加，平均新增检测人数从上周的176.9万大幅上升至198.8万，而检测确诊比平均值从上周的13.78%降低至11.45%，美国疫情传播速度略有减慢。

　　值得注意的是，美国研究人员近日发现了第三种源于美国的新冠变异病毒，可能比其他变种更容易传播，目前只在美国明尼苏达州等几个州传播，未来是否会广泛传播值得关注。美疾控中心预估，未来三周，美国将有超9万人死于新冠，当前美国疫情仍不容乐观。

　　2、欧洲整体新增确诊数小幅回落，各国疫情表现分化

　　欧洲新增确诊人数小幅回落，各国疫情表现分化，英国和德国疫情传播略有放缓，意大利和俄罗斯疫情形势稳定，西班牙和法国疫情依旧严峻。本周欧洲44个国家新增确诊人数小幅回落，单日新增确诊人数最高超过25万，较上周最高点30万有所下降。具体看各国情况，本周英国新增确诊明显下降，平均新增确诊人数从6万人下降至5.1万人；德国平均新增确诊人数则从1.9万人小幅下降至1.8万人；意大利和俄罗斯平均新增确诊人数为1.6万人和2.4万人，与上周表现持平；西班牙和法国疫情继续恶化，平均新增确诊人数分别为4万人和1.8万人，较上周分别增加9000人和3000人。多国纷纷加强防疫措施，法国将在全境实施宵禁。

　　3、日本新增确诊人数小幅回落，多地已进入紧急状态

　　日本新增确诊数小幅回落，死亡病例持续增加，多地进入紧急状态。本周日本日均新增确诊人数5792例，较上周减少7%，但总体形势依然较为严峻。日本死亡病例持续增加，累计已超过4400例。日本首都圈的医疗资源日趋紧张，日本共同社日前报道称医疗系统接近崩溃，重症患者无法及时得到救治的情况增多，等待安排住院的患者大幅增加。日本疫情近期呈现从东京都、大阪府等都市圈向外扩散的趋势，13日晚菅义伟召开新冠肺炎疫情对策总部会议，宣布岐阜、爱知、京都、大阪、兵库、福冈等府县进入“紧急事态宣言”，至此，日本已有11个都、府、县进入紧急状态。

　　总结而言，美国新增确诊人数、检测确诊比小幅下降，欧洲新增确诊数小幅回落，其中英国疫情传播速度放缓，日本疫情仍不容乐观。具体来看，美国发现第三种新冠变异病毒，可能存在更强的传播性，后续需关注疫情蔓延是否再度加速；英国和德国疫情有所改善，意大利和俄罗斯疫情形势稳定，西班牙和法国情况依然严峻；日本新增确诊数小幅回落，但形势依旧严峻，多地进入紧急状态。

　　（二）拜登出台支持疫苗接种计划，美国接种速度或进一步提高，多国加大封锁措施

　　1、美国新冠疫苗单日接种数量快速上升，高收入国家和地区疫苗订单规模较大

　　美国疫苗接种数量达1228万剂，单日疫苗接种数量持续快速上升。目前全球各国共接种3579万剂新冠疫苗，截至1月16日，美国接种1228万剂新冠疫苗，在数据可得范围内接种规模位列世界第一，覆盖率为3.71剂/100人，单日新增疫苗接种数量达到79.9万剂且维持快速增长趋势。但美国各州接种速度仍不及预期，主要原因是疫苗使用率仍偏低。根据美国疾控中心（CDC）的数据，截至1月16日，美国新冠疫苗分发总量达3116万剂，共完成接种1228万剂，疫苗整体使用率为39.4%，主要原因在于部分民众存在抗拒接种态度导致疫苗推广受阻。美国当选总统拜登在15日表示疫苗在美国的推广一直是令人沮丧的失败，并决定制定推广计划，将拨款10亿美元资金，用于在美国全境推广接种新冠肺炎疫苗，以提高疫苗使用率，实现100天内完成1亿剂疫苗接种的目标。但即使推广计划顺利，5月前实现1亿人的疫苗覆盖仍与此前美国专家所言2.3亿人接种的群体免疫门槛有较大差距，因此美国摆脱疫情尚需时日。

　　欧洲各国疫苗接种持续推进，但整体速度较慢，英国接种速度远超欧盟国家。截至1月14日，英国已接种368万剂新冠疫苗，远超欧盟国家，且单日新增接种数为22.3万剂，仍保持明显增长。德国、法国、意大利和西班牙目前已接种96.2万、38.9万、100万和76.9万剂新冠疫苗，单日新增疫苗接种数量分别为6.7万、4.4万7.0万和7.0万剂，其中意大利疫苗接种速度有所放缓，15日接种数相较此前单日峰值8.1万剂下降了1.1万剂，部分原因或与民众疫苗接种意愿不高及当前疫苗供应偏紧有关。1月15日，辉瑞比利时工厂升级以扩大产能，并表示未来3-4周新冠疫苗交付量将会减少，同时辉瑞发言人表示此次工厂升级将对1月末到2月初的疫苗供应产生影响，2月末将显著提升。该工厂向除美国以外的所有国家供应疫苗，因此预计近期欧洲各国疫苗接种速度仍将维持低位，部分国家疫苗接种或出现放缓。

　　全球疫苗订购谈判仍在继续，达成订单仍主要集中在高收入国家和地区。截至1月9日，美国已确认达成12.1亿剂新冠疫苗订单，同时还有14亿剂疫苗订单仍在谈判中，总规模达到26.1亿位列世界第一；欧盟新冠疫苗订单规模为24.7亿，其中确认达成数量为15.9亿，目前仍有8.8亿剂订单正在协商中；此外，印度确认达成疫苗数为1亿剂，同时还有15亿剂处于谈判状态；英国订单规模为5.2亿剂左右。整体而言，高收入国家和地区确认达成42亿剂新冠疫苗，明显高于中高收入和中低收入国家和地区22.8亿剂疫苗订购数量，预计2021年高收入国家和地区或率先普及疫苗，而其他地区或需等到2022年才能广泛接种。

　　总结来看，美国单日疫苗接种数量继续快速上升，欧洲各国疫苗接种速度较慢，且短期内难以大幅提速，全球疫苗订购谈判仍在继续，确认订单主要集中在高收入国家和地区。疫苗接种方面，美国疫苗接种规模较大且单日疫苗接种数量快速上升，但接种进度仍不及预期，拜登上台后将拨款推进疫苗接种，短期内或仍难以实现群体免疫，欧洲各国疫苗接种持续推进，接种速度较为缓慢，且在1月末至2月初或将有更多国家接种速度放缓；疫苗订单方面，全球疫苗订购谈判仍在继续，确认订单主要集中在高收入国家和地区。

　　2、欧洲继续维持严格封锁措施，国际航班政策继续收紧

　　欧洲各国实行更为严格的封锁政策，国际航班继续收紧。德国方面，已出台更为严格的封锁政策，根据12日德国总理默克尔“还需封锁十周”的警告和13日德国卫生部长“不可能在2月初解除所有限制措施”的发言来看，德国或将出台更为严格的封锁政策并继续延长封锁周期；英国方面，自1月18日开始，英国对所有入境旅客强制隔离10日并限制旅行禁令国家人员入境，此前的1月14日，英国已将入境限制国扩大至16个；法国方面，1月15日法国将18：00宵禁制度扩大至全境，扭转了此前11日“现阶段不打算采取封锁措施”的政府表态；意大利方面，卫生部顾问表示，意大利延长封锁措施是必要的，意大利或将延长封锁时间；日本方面，1月13日，日本政府将疫情紧急状态范围扩大到7个地区，并宣布暂时全面禁止外国人入境，该紧急状态存在扩大至全国范围的可能。航班政策方面，国际航班继续收紧，西班牙政府延长从英国入境的航班和船只限制法令至2月2日，俄罗斯同样延长与英国的航班中断时间至2月1日。

　　3、拜登公布新一轮财政刺激计划议案，通胀预期显著提升，主要国家继续维持宽松政策

　　拜登公布新一轮财政刺激计划议案，通胀预期显著提升。1月15日，美国当选总统拜登公布了新一轮财政刺激计划议案，规模超出市场预期。具体来看，居民支票方面，该刺激计划提出向大多数美国人发放每人1400美元的一次性支票，超过去年12月第二轮财政刺激每人600美元的2倍，预计刺激计划落地后或将继续支持居民消费；失业救助方面，该计划将每周失业救助金由300美元提升至400美元，并延长救助时间至9月底，延长时间长达半年；政府救助方面，该计划提出3500亿美元用于州政府和地方政府援助；其他方面，提出拨款1700亿美元和1600亿美元分别用于学校等教育机构和医疗卫生领域。受此影响，市场对美国通胀预期大幅提升，5-30年期美国国债收益率在当地时间14日创下3个月以来新高。

　　美联储明确表示经济复苏仍需时日，短期内不会考虑缩减资产购买规模和加息，继续维持宽松政策。1月15日，美联储主席鲍威尔表示，核心PCE仍旧处于低位，目前远未到退出资产购买和低利率政策的时点，并明确表示公众将需要看到美国通胀在一段时期内（持续地）高于2.0%，短期内美联储依然将维持宽松的货币政策。

　　其他主要国家方面，欧洲多国与日本表示继续维持货币刺激，但刺激力度方面欧洲央行内部存在分歧。英国方面，英国仍保留实行负利率政策的可能，1月12日，英国央行副行长布罗德班特表示，支持英国央行将在今年8月份发布的有关负利率的声明，如果实施了，希望负利率能刺激借贷；德国方面，德国继续加码宽松政策以确保经济复苏，1月14日德国经济部长阿尔特迈尔表示，到目前为止，政府已经为受疫情影响的企业提供了750亿欧元的资金，并将尽一切努力确保2021年是经济复苏之年；意大利方面，1月15日意大利批准追加320亿美元债务，继续扩大财政支出；欧盟方面，1月14日，欧洲央行会议纪要显示，紧急抗疫购债计划（PEPP）仍是首选政策，大多数政策委员表示扩大其规模仍然合适，欧洲可能进一步加码货币刺激，但具体政策规模有待观察；日本方面，1月14日，日本央行行长黑田东彦表示，日本经济正在回暖，但形势依然严峻，如果有需要，日本央行会毫不犹豫加大宽松。

　　四、利率债周度复盘：短端随资金利率回调，长端维持震荡

　　从上周行情来看，央行持续小额进行逆回购操作，缩量续作MLF，隔夜资金价格大幅上行，资金面收敛，利率债短端品种收益率上随之上行调整；全周权益市场横盘震荡，经济和金融数据表现分化，金融数据解读会发言降低市场对货币政策宽松预期，交易行情持续动力减弱，长端收益率维持震荡。

　　周一，央行公开市场开展50亿元7天期逆回购操作，200亿元逆回购到期，净回笼150亿元。12月CPI同比涨0.2%，预期涨0.1%，前值降0.5%，12月PPI同比降0.4%，预期降0.7%，前值降1.5%，12月通胀数据超预期增长。早盘全市场资金情绪指数为42，非银资金情绪指数为46，下午全市场资金情绪指数为41，非银资金情绪指数为44；隔夜资金加权价格在1.2117%，7D价格在1.9394%。下午资金情绪指数小幅下行，隔夜资金加权价格边际上行30bp，全天维持在1%以上，资金面边际收敛。国债期货收盘涨跌不一，10年期主力合约跌0.04%，5年期主力合约持平，2年期主力合约接近持平。10年期国开活跃券200215收益率上行0.25bp报3.54%，全天成交556笔，10年期国债活跃券200016收益率上行1.75bp报3.1625%，全天成交181笔。全天资金面边际收敛，通胀数据超预期，债市情绪承压，现券收益率快速上行，下午股市跳水，现券收益率有所回落，全天上行0.5-2bp，国开表现略好于国债。

　　周二，央行公开市场进行50亿元7天期逆回购操作，有100亿元逆回购到期，净回笼50亿元。早盘全市场资金情绪指数为42，非银资金情绪指数为46，下午全市场资金情绪指数为42，非银资金情绪指数为46；隔夜资金加权价格在1.3325%，7D价格在1.8552%。隔夜资金加权价格边际上行12bp，全天维持在1%以上，大行和国股行1Y存单提价2-3bp，资金面继续收敛。收盘后金融数据公布，12月新增人民币贷款1.26万亿，同比多增1200亿，信贷余额增速维持在12.8%；新增社会融资规模1.72万亿，同比少增3830亿，社融存量增速13.3%，环比回落0.3个百分点；M2同比增速从11月的10.7%回落至10.1%，环比回落0.5个百分点，信贷周期顶点再次确定。国债期货全线收涨，10年期主力合约涨0.18%，5年期主力合约涨0.20%，2年期主力合约涨0.11%。10年期国开活跃券200215收益率下行2.5bp报3.515%，全天成交596笔，10年期国债活跃券200016收益率下行1.75bp报3.145%，全天成交203笔。全天股市低开高走，股市收盘后市场预期金融数据走弱，传言央行使用新货币政策工具应对跨节，国债期货拉升带动现券收益率下行1-3bp，国债表现好于国开，收盘后金融数据发布印证市场预期。

　　周三，央行公开市场开展20亿元7天期逆回购操作，今日100亿元逆回购到期。早盘全市场资金情绪指数为44，非银资金情绪指数为47，下午全市场资金情绪指数为36，非银资金情绪指数为40；隔夜资金加权价格在1.3946%，7D价格在1.9200%。下午资金情绪指数小幅下降，全天隔夜资金加权价格边际上行6bp，上行速度有所放缓，资金面整体较为宽松。国债期货全线明显收涨，10年期主力合约涨0.18%，5年期主力合约涨0.23%，2年期主力合约涨0.14%。10年期国开活跃券200215收益率持平报3.515%，全天成交797笔，10年期国债活跃券200016收益率下行2bp报3.125%，全天成交237笔。上午央行投放规模超预期缩量，债市收益率小幅上行，下午资金面转松，股市跌幅扩大，现券收益率快速下行，尾盘财政部公告下周10年国债发行量略有放量，现券收益率小幅上行，全天现券短端下行4-6bp，长端下行1-2bp。

　　周四，央行公开市场开展20亿元7天期逆回购操作，100亿元逆回购到期。中国12月出口同比（按人民币计） 10.9%，预期7.1%，前值14.9%；12月进口同比（按人民币计）-0.2%，预期0.1%，前值-0.8%；12月出口同比（按美元计）18.1%，预期15%，前值21.1%；12月进口同比（按美元计）6.5%，预期5.7%，前值4.5%，出口数据超预期增长。早盘全市场资金情绪指数为46，非银资金情绪指数为52，下午全市场资金情绪指数为36，非银资金情绪指数为41；隔夜资金加权价格在1.6684%，7D价格在1.9488%。全天隔夜资金加权价格维持在1.5%以上，较上交易日边际上行27bp，资金面继续收敛。国债期货涨跌不一，10年期国债期货主力合约涨0.15%，；5年期国债期货主力合约涨0.01%，2年期国债期货主力合约跌0.08%。10年期国开活跃券200215收益率下行0.8bp报3.507%，全天成交837笔，10年期国债活跃券200016收益率下行1.5bp报3.11%，全天成交342笔。早盘资金面较为宽松，延续上一交易日偏强的市场情绪，债市收益率下行突破关键阻力位，10年期国债活跃券下行突破3.1%，上午出口数据超预期，股市跌幅收窄，传闻央行指导隔夜利率，现券收益率转而快速上行，长短端走势有所分化，短端普遍上行1-4bp，1年期国债个券上行10bp，长端下行0.5-1bp。

　　周五，央行公开市场开展20亿元7天期逆回购操作，开展5000亿MLF对3000亿MLF到期和1月25日2405亿元TMLF到期进行一次性续作。12月一线城市二手住宅销售价格同比上涨8.6%，涨幅比上月扩大0.3个百分点，二线城市二手住宅销售价格同比上涨2.2%，涨幅比上月扩大0.1个百分点，主要受年末“翘尾行情”影响。早盘全市场资金情绪指数为41，非银资金情绪指数为46，下午全市场资金情绪指数为39，非银资金情绪指数为42；隔夜资金加权价格在1.7537%，7D价格在2.0109%。全天隔夜资金加权价格维持在1.7%以上，边际上行8.5bp，7D资金加权价格维持在2%以上，资金面继续收敛。国债期货收盘涨跌不一，10年期主力合约跌0.04%，5年期主力合约持平，2年期主力合约接近持平。10年期国开活跃券200215收益率上行3.3bp报3.54%，全天成交768笔，10年期国债活跃券200016收益率上行3.5bp，全天成交287笔。早盘央行缩量开展MLF，资金面继续收敛，午盘30年国债招标情绪较弱，下午金融数据会称存款准备金率水平不高，或意味降准空间较为有限，债市情绪受到抑制，短端上行3-6bp，长端上行3-4bp。

　　从收益率曲线形态变化来看，国债和国开期限利差有所收窄。央行公开市场操作投放力度较小，市场传言央行指导隔夜资金交易，资金面收敛，利率债短端收益率上行回调；长端来看，基本面数据表现分化，货币政策宽松预期减弱，长端收益率在“3.1%”关键点位之上震荡，故现券短端收益率上行幅度大于长端，国债和国开期限利差有所收窄。从期限利差的绝对水平来看，国债10Y-1Y利差回落至75BP附近，国开10Y-1Y利差回落至105BP附近。

　　（一）资金面：隔夜资金价格持续上行，资金面收敛