【银行】工商银行：综合金融标杆，盈利能力较强

来源：天风研究

※ 客户基础优势显著，综合金融之领头羊

客户基础优异，下沉带来新增长。1H19工行公司客户762.8万户，个人客户6.27亿户，为国内个人客户数最多的银行。工行以金融科技为依托，下沉县域，推进全量客户战略，客户数持续较快增长。与阿里巴巴等互联网公司进入下沉市场类似，下沉将给工行带来新的盈利增长点。综合金融之领头羊。工行金融牌照齐全，子公司多元化布局完善，持续推进大零售、大资管、大投行的发展战略，多元业务相互促进、国内海外共同发展的格局逐渐成型，成为跨区域、多元化的综合金融平台。

※ 资产负债结构较好，造就较强的盈利能力

负债结构好，负债成本优势显著。依托完善的网点布局以及优异的客户基础，3Q19工行存款市场份额12.25%，居同业之首；负债以存款为主，19Q3负债中存款占比达88%。1H19计息负债成本率仅1.76%，为A股计息负债成本率最低的上市银行之一。净息差保持较高，盈利能力较强。负债成本端优势带来较高的息差，造就其较高的ROE。3Q19工行净息差2.26%，高于同期商业银行2.19%的净息差水平。3Q19年化加权平均ROE为14.3%，高于同期上市银行平均。

※ 资产质量优异，不良隐忧小

资产质量优异。3Q19工行不良率1.44%，季环比下降4bp，连续多个季度下降。不良认定严格，1H19逾期90天以上贷款与不良贷款比例仅77%。逾期贷款率明显下降，由1H16的3.0%大幅下降至1H19的1.68%。逾期贷款作为资产质量的前瞻指标，这意味着工行未来资产质量将进一步改善。不良隐忧小。工行资产以贷款及债券投资为主。对公贷款以大企业及基建相关为主，个贷主要是住房按揭。债券投资主要是政府债券、政策性银行债，不良风险极低。其资产的低风险与低收益率是相匹配的。3Q19拨贷比2.85%，拨备较充足。

※ 投资建议：综合金融标杆，盈利能力较强的大行龙头

基于三大逻辑，我们20年力推工行。1）当前估值仅0.87倍PB（lf），估值处于历史底部，股价下行风险小；2）工行作为大行龙头，受益于银行业龙头集中之大趋势，且金融牌照齐全，客户基础优异，具备综合金融之长逻辑；3）20年经济有望企稳，工行资产质量或受益，短期逻辑明显改善。依托优异的客户基础，对公与零售业务相互促进，大零售、大资管及大投行战略持续推进，工行正成为综合金融标杆行，对标全球市值最大的银行-摩根大通银行。维持买入评级，给予目标估值1.1倍20年PB，对应目标价8.60元/股。

风险提示：经济超预期下行导致资产质量大幅恶化；存款成本大幅抬升风险；普惠小微贷款爆发不良危机等。

证券研究报告《银行：工商银行：综合金融标杆，盈利能力较强》

对外发布时间：2020年01月13日

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