东吴消费 | 南极电商：GMV继续保持高增长，基础扎实期待未来业绩爆发

来源：纺服新消费马莉团队

投资要点

事件：公司发布 19 H1半年报，整体增速符合预期。19H1公司营收为16.34亿，同增32.4%，归母净利润3.86亿，同增32.4%；19Q2公司营收为8.10亿，同增11.0%，归母净利润2.64亿，同增30.4%。

公司GMV在各个平台上均保持健康增长。公司19Q2全平台GMV达到57.9亿，同增69%，上半年全平台GMV达到109.8亿，同增61.7%。分平台来看，19H1在阿里/京东/社交/唯品会各个平台的增速分别达到了55.6%/37.6%/130.7%/167.8%。同时分品牌看，南极人主品牌19H1同增67.6%至95.4亿。

南极人主品牌已成为中国以电商渠道为主、领先的消费品品牌。（1）从消费人次看，19H1公司阿里平台店铺的支付件数近1.3亿件，支付人次超过1亿人次；南极人内衣类目在阿里平台的月均访客数近4,000万人，月均客单价49元，月均转换率为19.64%。（2）从核心品类来看，公司“女士内衣/男士内衣/家居服”GMV 23.29亿，同增56%，市占率达到7.1%；“床上用品”GMV 12.92亿，同增52%，市占率7.0%，均位列行业第一。（3）大店增长幅度看，南极人官方旗舰店（女士内衣/男士内衣/家居服）19H1GMV同增242%至4.0亿，南极人悠选专卖店（床上用品）19H1GMV同增215%至3.0亿。

主业收入、利润均增长稳健，货币化率略有下滑，但仍在正常范畴。公司19H1原有现代服务业务收入同增29.2%至4.24亿，其中品牌综合服务+经销商授权业务同增36%至3.81亿；同时公司19H1原有业务净利润同增39.6%至3.29亿。从19Q2来看，公司（品牌综合服务+经销商授权业务收入）/GMV的比例由去年同期的5.8%下降至了今年的4.4%，我们认为主要是由于公司持续对新品类的开拓下需要在短期牺牲自己的收入来扶植新品类的增长，整体货币化率依旧保持稳定。

主营业务现金流稳健，应收账款继续改善。公司19H1主营业务经营性现金流1.24亿，继续保持稳健；同时品牌授权及综合服务业务的应收账款3.9亿，同增26.24%，低于该业务收入增速，应收账款持续改善。同时公司保理业务应收账款3.1亿，同比下降23.7%。

时间互联收入规模保持稳定，应收账款、现金流改善明显。时间互联19H1收入同增33.7%至12.1亿；归母净利润5739万，同增2%；在此基础上经营现金流净额由去年的-9674万转正至2608万；时间互联应收账款同比下降32.5%至1.85亿。

盈利预测及投资建议

我们继续预期公司主业19年主业在的GMV快速增长的带动下实现接近40%的业绩增长，主业净利润有望达到10亿以上。同时叠加时间互联，我们维持公司19年净利润有望达到12亿以上的预测，对应当前估值21X。我们认为公司组织模式优势显著，主业持续增长的势头仍在，目前估值依旧相对合理。作为服装及零售板块中难得的高增长标的，将持续获得市场的高度关注，维持“买入”评级。

风险提示

货币化率不达预期、新品牌运营低于预期、第三方平台政策风险。

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东吴证券投资评级标准：

公司投资评级：

买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上；

增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；

中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；

减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；

卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。

行业投资评级：

增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上；

中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%；

减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。

团队介绍

马莉 东吴证券副所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师 

南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于东吴证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部。十二年潜心纺织服装行业研究，为投资者创造价值，在市场下打下深深烙印。

2018年纺织服装行业水晶球第1名；2017年新财富纺织服装行业第1名，水晶球第1名；2016年新财富纺织服装行业第1名；2015年新财富纺织服装行业第2名；2014年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名；2013年新财富纺织服装行业第2名，水晶球第2名，朝阳永续福布斯中国最佳分析师50强；2012年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名。

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