【兴证固收·利率】需求拖累通胀——1月通胀数据点评

来源：兴证固收研究

投资要点

2019年1月CPI同比1.7%（前值1.9%），PPI同比0.1%（前值0.9%），均不及预期。我们对此点评如下：

CPI同比继续下行，食品和能源价格是主要拖累。1月CPI同比从12月的1.9%进一步回落至1.7%，增速放缓0.2个百分点，主要受食品和交通分项的拖累：1）1月食品烟酒分项同比从2.4%降至2.0%，对CPI同比的贡献下降0.12个百分点。其中鲜菜价格受季节性因素扰动，环比从12月的3.8%大幅上行至9.1%。猪肉价格环比从12月的0.7%下行至1月的-1%，对CPI同比形成-0.11个百分点的拖累，且猪肉价格中枢明显低于近3年的同期水平，主要是供应商受非洲猪瘟影响加速出栏的结果。2）1月CPI的交通和通信分项环比录得-0.2%，对CPI同比贡献下降0.09个百分点。主要是由于1月油价小幅反弹但天然气价格环比增速有所下降。此外，教育文化和娱乐分项环比录得1%，表现强于季节性，可能受今年春节提前以及春节电影票价上涨等因素的影响。1月核心CPI整体较为平稳。核心CPI同比上行0.1个百分点至1.9%，环比上行0.3个百分点至0.4%，同样可能受到春节提前的一定支撑。

PPI环比跌幅边际收窄但仍然较深，上游原材料行业是主要拖累。1月PPI同比从12月的0.9%进一步下行至0.1%，连续7个月下行，并且濒临通缩区域。PPI环比跌幅较上月的-1%小幅收窄至-0.6%，但跌幅仍然较深。分行业来看，1月PPI继续下行主要受上游原材料价格疲弱的拖累：1月国际油价虽有小幅反弹，但国内天然气价格下行明显，能源相关行业PPI环比跌幅收窄，但仍有明显下跌；非金属建材类行业PPI环比由正转负，主要受下游需求转弱后水泥价格下行的影响；黑色及有色金属行业PPI环比仍在下行，改善有限。

通胀短期仍将承压，3月后或逐渐有基数支撑。短期来看，近期国际油价走势震荡，猪肉价格短期仍然受出栏加速的压力，再加上春节消费数据整体偏弱，CPI读数阶段性仍会偏弱。PPI仍会受到企业去库压力的压制。当前下游需求仍然面临放缓压力，且当前政策端的对冲仍然是结构化的，而非强刺激，企业主动去库压力短期还不会结束，PPI和企业盈利阶段性仍然面临一定的压制。不过需要指出的是，1季度末至2季度，CPI和PPI都将面临去年基数明显下降的支撑，从而可能对通胀同比读数有所支撑。与此同时，由于前期猪瘟疫情可能会导致养猪行业产能收缩提速，猪价可能在2季度触底反弹，也将对2季度CPI有所支撑。

经济需求中枢仍在趋弱，而结构化的政策对冲继续加码，债市短期震荡，中期需等待新的预期差。通胀数据显示当前需求状况恶化，并且未来融资需求中枢仍然面临下压力，两个压力点来自外需和地产：1）全球需求放缓的迹象逐渐显性化；2）地产周期下行和去年的高基数，今年地产开工和投资可能会面临较大的放缓压力。但同时政策结构化的对冲力度也在不断加码，虽然结构化的对冲难以改变融资需求中枢的放缓，但仍会对市场预期形成扰动，叠加社融数据在去年低基数和表内额度（贷款/专项债）投放节奏提前的背景下，上半年读数会有所反弹，这会导致长债收益率仍将处于波动较大的状态，因而建议利率债以波段操作为主，中期的机会在于基本面压力的进一步释放，以及市场对基数效应带来的“颠簸感”的适应。而在当前政策修复融资环境的过程中，信用债的性价比相对更高，并且中等信用债的价值也会继续提升。

风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期

风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期

相关报告

20190131：关注PMI的结构变化——2019年1月中采PMI数据点评

20190122：内需拖累经济放缓——2018年12月经济数据点评

20190116：信用有支撑但未破局——2018年12月金融数据点评  

20190110：通缩预期升温——2018年12月CPI点评 

20181231：经济仍在下行通道——2018年12月中采PMI数据点评 

20181215：基本面趋势明确，仍然看好利率情——11月经济数据点评  

20181211：看起来没那么好的社融——11月金融数据点评

分析师声明

注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《需求拖累通胀——1月通胀数据点评》

对外发布时间：2019年02月15日

报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师： 

黄伟平 SAC执业证书编号：S0190514080003

喻坤   SAC执业证书编号： S0190517090003

左大勇 SAC执业证书编号：S0190516070005

（1）使用本研究报告的风险提示及法律声明

兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。

本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。

本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。

本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。

除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。

本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。

本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。

在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。

（2）投资评级说明

报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅，A股市场以上证综指或深圳成指为基准。

行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。

股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。

（3）免责声明

市场有风险，投资需谨慎。本平台所载内容和意见仅供参考，不构成对任何人的投资建议（专家、嘉宾或其他兴业证券股份有限公司以外的人士的演讲、交流或会议纪要等仅代表其本人或其所在机构之观点），亦不构成任何保证，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本平台内容仅供兴业证券股份有限公司客户中的专业投资者使用，若您并非专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或转载本平台中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅。在任何情况下，作者及作者所在团队、兴业证券股份有限公司不对任何人因使用本平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。

本平台旨在沟通研究信息，交流研究经验，不是兴业证券股份有限公司研究报告的发布平台，所发布观点不代表兴业证券股份有限公司观点。任何完整的研究观点应以兴业证券股份有限公司正式发布的报告为准。本平台所载内容仅反映作者于发出完整报告当日或发布本平台内容当日的判断，可随时更改且不予通告。

本平台所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。

免责声明：自媒体综合提供的内容均源自自媒体，版权归原作者所有，转载请联系原作者并获许可。文章观点仅代表作者本人，不代表新浪立场。若内容涉及投资建议，仅供参考勿作为投资依据。投资有风险，入市需谨慎。