中金策略：疫情高峰期是市场表现企稳一个“分水岭”

　　原标题：春节期间海外动态： 风险偏好承压，3m10s再度倒挂

　　来源：Kevin策略研究

　　上周市场焦点：疫情打压风险偏好，从逐渐到避险；3m10s再度倒挂

　　春节假期期间，受新型冠状病毒疫情持续发酵影响，海外市场和风险资产普遍承压，避险资产受追捧，10年美债逼近去年9月低点1.5%，使得3m10s再度倒挂，实际利率更是重回负区间并创2013年5月以来新低。与此同时，资金流入股市减缓，流出美国、新兴特别是韩国流出明显、回流债券。整体看，春节期间，美元计价下，债>股>大宗；VIX多头、比特币、主要债券和黄金领先；韩国、港股、铜和巴西落后。板块层面，美股仅有零售、公用事业、软件服务上涨，半导体、能源、运输大跌。

　　除了疫情和由此带来的市场波动之外，春节期间海外市场还有一些其他比较重要的事件值得关注，如英国正式从法律程序上退欧（1月31日）、美联储1月FOMC（1月30日）和欧央行议息、美国总统弹劾进程、美国大选选情、美股四季度业绩期等。

　　上周需要重点关注的异常点如下，整体情况请参考正文中的梳理。

　　►资产表现：债>股>大宗；3m10再倒挂，实际利率转负，信用利差走阔。受疫情导致的避险情绪拖累，风险资产普遍下跌，韩国、港股、铜和巴西表现最差。10年美债逼近去年9月低点1.5%，使得3m10s再度倒挂，实际利率更是重回负区间并创2013年5月以来新低；收益率曲线平坦化，且高收益信用利差明显走阔。

　　►情绪仓位：波动上升；黄金超买，新兴和原油超卖；铜转为空头。波动率普遍回升；主要市场超买情况缓解，但新兴与原油明显超卖；黄金则接近超买；铜转为净空头。

　　►新兴市场13周流入后首度流出；韩国流出尤为明显。全球股市流入放缓，债市流入强劲；美股转为流出，新兴市场在连续13周流入后本周转为流出，韩国流出尤为明显。

　　►基本面与政策：降息概率明显抬升；欧元区1月PMI回升。3月降息概率升至26.6%；4Q业绩70%超预期。美国4QGDP符合预期，欧元区1月制造业PMI回升。

　　►市场估值：主要市场估值均回落。主要市场估值与上周相比均回落至过去五年均值+1倍标准差下方，但仍高于过去五年均值。

　　春节期间海外市场动态：疫情、英国退欧、1月FOMC、美股4Q业绩、美国大选选情、弹劾进展

　　►历次疫情期间的资产表现。春节假期期间，新型冠状病毒疫情的发酵无疑是市场最为关注的焦点，为了给投资者提供参考，我们在《历次疫情期间的海外资产表现》中梳理了我们汇总了2002/2003年非典以来，全球范围内6次传播范围较广、同时影响较大的疫情（如2002年末/2003年非典SARS、2009年春爆发于墨西哥的猪流感H1N1、2012年中东地区的中东呼吸综合症MERS、2013年底西非的埃博拉病毒疫情、2015年5月中东呼吸综合症在韩国的再度爆发、以及2016年底到2017年初的禽流感H7N9等），并梳理了主要市场和资产价格从疫情爆发到高峰期、及高峰期过后1~3个月内表现，并总结了以下几点规律：

　　1）首先，并非每次疫情都对市场产生较为持续且广泛的影响，实际影响取决于疫情的传播范围、严重程度、以及当时的市场和宏观环境。2）其次，对主要爆发地市场的冲击幅度要大于全球其他市场。3）再次，单纯疫情本身并非改变市场趋势的因素，而且高峰期过后，市场普遍都会出现明显修复。4）第四、跨资产比较看，风险资产通常更为受损，避险资产有一定防御性。

　　此外，我们也梳理了世卫组织仅有的5次宣布“国际关注的突发公共卫生事件”（PHEIC）前后的市场表现（分别为2009年4月底H1N1流感、2014年5月初脊髓灰质炎病毒、2014年8月初西非埃博拉病毒、2016年2月初巴西寨卡病毒、2019年7月中刚果埃博拉病毒），发现除了2014年的西非埃博拉病毒疫情外，其他几次世卫组织宣布PHEIC时基本对应市场的底部或者接近底部区域。

　　短期而言，疫情的发展依然是决定市场和资产价格走势的关键。但与此同时，历史经验也告诉我们，单纯疫情本身并不是改变市场趋势的决定性因素，过去6次疫情期间的表现存在差异也与当时的宏观和市场环境有很大关系。此外，疫情的高峰期可能是投资者情绪和市场表现企稳的一个重要“分水岭”。

　　►英国正式退欧。随着英国议会投票通过退欧法案并随后签署成为法律、以及欧盟方面欧洲议会投票正式通过，英国在当地时间1月31日午夜正式推出欧盟，为1973年以来持续48年、2016年中退欧公投以来持续3年半的退欧进程画上了一个句号。如我们在《英国退欧追踪（14）：议会通过协议，正式退欧在即》中分析的那样，这一结局在保守党12月大比例赢得议会选举后就基本成定局，因此基本在市场预期之内。

　　往前看，市场焦点将转向贸易协议的谈判过程，以及退欧后对基本面可能带来的潜在影响。流程上看，在1月31日完成退欧之后，英国将进入一个过渡期，在此期间英国将继续受到欧盟法律约束，同时将于欧盟其他27个成员国进行谈判以达成取代现有关系的新贸易协议。不过，此前首相Johnson表现将在2020年底之前完成谈判且不会延期，考虑到新的贸易关系谈判的复杂性，市场对于这一时间表普遍抱有一定怀疑。此外，正式退欧后，市场焦点也会逐渐转向对英国基本面的可能影响，例如金融市场、资金流向、服务、企业投资等等，后续随着更多数据披露将会给市场提供更多评估的线索。值得注意的是，MSCI此前宣布，英国相关的上市公司在1月31日之后，也将从主要欧洲指数中移出，进而可能导致一些被动型资金的资金撤出。

　　►美联储1月FOMC议息。美联储1月30日结束的FOMC会议决定按兵不动，维持基准利率在1.5~1.75%的水平（技术性上调IOER 5个基点），符合市场的广泛预期，因此资产价格反应整体平淡。我们在《1月FOMC：货币政策按兵不动，盈利前景更为关键》提示，美联储当前处于“观察期”。此次会议在没有提供更多增量信息的同时，也在努力维持现状，稳定市场当前预期。因此未来一段时间货币政策“价”上的变化不用过多期待，除非出现意料之外的风险状况。

　　相比之下，我们依然建议投资者密切关注货币政策“量”的变化，不仅是由于10月中旬开启大规模扩表对于改善全球流动性和提振风险偏好与风险资产起到了非常明显的效果，也是由于美联储此次扩表操作将持续至二季度，因此届时扩表规模如何变化将对资产价格有重要影响，类似于此前的QE减量。相比之下，我们依然建议投资者密切关注货币政策“量”的变化，不仅是由于10月中旬开启大规模扩表对于改善全球流动性和提振风险偏好与风险资产起到了非常明显的效果，也是由于美联储此次扩表操作将持续至二季度，因此届时如何变化将对资产价格有重要影响。

　　►美股四季度业绩期。截至目前，标普500指数成分股中已有45%（228家）公司披露了四季度业绩，其中超预期比例为70%，低于预期比例为22%左右，其中IT、消费（可选及必需）、通信服务超预期比例较高，房地产、公用事业、能源较低。

　　从当前市场环境看，2019年以来，以10月为界，美股市场分别依靠前期的利率下行和当前的风险溢价收敛实现估值扩张下的持续上涨，但盈利的贡献一直以来都非常有限。目前，估值已经偏高且利率下行受限，因此基本面能否确立上行趋势，从而接棒成为下一个驱动力，对于市场未来前景而言就显得非常重要。近期正在披露中的美股四季度业绩依然多数超预期也提供了一定的积极支撑（《美股4Q19业绩预览：增速略有改善，预期边际企稳》）。当然，在这一市场驱动因子的切换和过渡期期间，切换顺利与否以及一些突发事件都可能对市场带来扰动。

　　►美国大选选情。随着2月4日第一批四个州的民主党党内初选的临近（代表数占比3.9%），近期民主党内部大选选情的变化也引发较多关注。根据RealClear Politics统计的民调情况，近期最为明显的变化为Sanders民调的大幅抬升，最新为23.5%，与排名第一的Biden（27.2%）已经较为接近，Warren（15.0%）依然排在第三位。

　　我们在专题报告《大选年的美股市场》提示，之所以要关注选情，是因为其进程和最终结果可能引发的潜在政策变化都会给市场带来多方面影响。举例而言，目前支持率领先的主要民主党候选人都主张部分甚至多数逆转特朗普的政策，例如重新提升对美股盈利起到较大提振效果的2018年税改的税率。此外，考虑到龙头企业对美股盈利和涨幅的贡献，严格审查并购甚至分拆大企业、加强金融监管和更高的环保要求等主张，也或随着相应候选人选情提升给市场带来扰动。

　　►美国总统弹劾进展。春节期间，针对特朗普总统的弹劾进程在参议员进入审理程序和质询阶段，期间针对是否传唤证人一度是控辩双方的焦点。传唤证人需要简单多数投票通过即可，但目前已经被否决。往前看，可能很快推动针对弹劾的最终投票，由于最终通过弹劾需要在共和党控制的参议院获得三分之二以上的绝对多数，这在目前的情况来看（共和党在参议院100个席位中占53席）难度和门槛非常高，因此可能逐渐告一段落（《正式发起弹劾意味着什么？》）。

免责声明：自媒体综合提供的内容均源自自媒体，版权归原作者所有，转载请联系原作者并获许可。文章观点仅代表作者本人，不代表新浪立场。若内容涉及投资建议，仅供参考勿作为投资依据。投资有风险，入市需谨慎。

责任编辑：王帅