中信证券：江浙制造业变化看全国 “六稳”效果初显

　　宏观|江浙制造业调研，“六稳”效果初显

　　中信证券研究

　　文丨诸建芳

　　2019年开春，中信证券研究部宏观团队对江浙一带制造业行业进行了调研。调研发现：1．“稳投资”在路上，主要将受龙头企业推动；2．“稳金融”的传导短期内将主要利好国企及大型民营企业；3．“稳就业”在江浙区域短暂无忧，长期劳动力或有供给缺口；4．“稳预期”短期效果良好，受益于减税降费、融资利率下沉及中美谈判加速等利好；5．企业对出口的悲观预期有所修复，但不确定性依旧存在，仍需政策的持续关注。调研结果支持我们对实体经济二季度末企稳回升的判断。

　　▍从江浙制造业变化看全国，“六稳”效果初显。

　　重点关注江浙一带的制造业对我们分析全国层面的就业情况、投资情况、融资情况、出口情况的变化具有代表性和前瞻性。3月，宏观组调研了9家江浙区域的制造业企业，样本覆盖六个行业（纺织、化工、家具、汽车配件、环保、电子）的中大型龙头企业。

　　整体来看，尽管部分行业落入不景气区间，但企业基本面均在较好水平，用工和融资情况整体较为乐观。综合调研情况，我们认为“稳投资”、“稳就业”、“稳金融”、“稳预期”和“稳外贸”的效果均得到不同程度的显现，短期经济有一定程度的企稳现象。

　　▍“稳投资”在路上，龙头企业料将先行。

　　调研发现，多数制造业行业已步入存量博弈阶段，因此伴随市场集中度的上升，龙头的逆周期优势将持续显现，龙头的引领作用将成为短期制造业投资的主要推动力，助力制造业投资上半年企稳。

　　▍“稳金融”传导仍有偏颇，国企和大型民企此轮受益。

　　在政策偏向民营企业的同时，银行在民企中大多选择优质大型民企进行资金供给，因此大型民营企业显著受益，部分受访企业贷款成本已落至基准或基准偏下，但受银行风险偏好依旧偏弱的影响，小微企业融资仍有较大压力。

　　▍“稳就业”短暂无忧，但背后是中长期“紧就业”的现实。

　　从初步了解的情况来看，受访所有企业的员工复工率均在90%以上，整体水平基本持平于前序年份，并好于年前企业的自身预期，整体就业市场维持“紧平衡”状态。

　　归因来看，制造业对于年轻劳动力的吸引力在过去几年呈显著下降趋势，并且伴随江浙一带的生活成本快速上升，劳动力供给的短缺大于需求的下降，也就显现出就业“稳”的现象，中长期看，江浙“紧就业”预计还将持续。

　　▍“稳预期”短期受益于减税降费、融资利率下沉及中美谈判加速等利好，但更多效果还需要通过结构性改革来释放。

　　伴随政策利好的持续释放及中美贸易谈判的加速，市场情绪和企业经营情绪有所回温，而融资利率的拐点显现也帮助企业信心企稳。但中期来看，结构性问题预计依旧存在。因此，进一步提升企业营商环境、降低资源错配、降低企业实际成本等结构性改革措施势在必行。

　　▍企业现阶段对出口的预期远好于去年末，但“稳外贸”隐忧仍存。

　　尽管反映在增速上出口的压力依旧显著，但调研发现目前企业对外贸的整体判断远好于去年末的悲观预期。短期中美贸易谈判的进程是决定相当一部分企业是否加大其产能扩张和资本开支的重要影响因素，因此我们认为“稳外贸”依然需要政府的强烈关注。全年来看，我们认为出口仍有望维持在5%左右的增速水平。

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