金风科技:持续出售存量电站,彰显风场开发业务价值

　　事项：

　　金风科技 6月 15日公告，与国开新能源达成旗下风电场运营子公司股权转让协议，转让股权账面净资产 2.93亿元，转让对价 9.31亿元，股权转让溢价高达税前 6.37亿元；同时股权转让可使得公司实现内部交易尚未实现的 200MW 风机毛利润 1.6-1.7亿元。我们估算： 1）股权溢价可创造税后投资收益 4.78亿元； 2）实现风机毛利润可实现税后投资收益1.44亿元；合计实现税后利润 6.22亿元，相当于 2018年上半年公司归母净利润的 41%，对公司 2019年上半年业绩形成有力支撑。

　　国信电新观点： 1） 股权交割在上半年完成，对公司半年报业绩形成有力支撑。 2） 股权转让溢价率高达 217%，反映公司开发项目质地优良，创造良好回报率。 3）与专业机构投资者达成转让协议，充分实现公司的项目开发能力和价值。 4）风险提示： 行业装机进度不达预期，影响公司后续出货量。 5）投资建议： 公司具备每年 1GW 以上持续的风电场开发能力，并积极平价项目的申报，此次与专业新能源投资机构合作，所转让股权估值达到 3.2倍 PB。充分证明公司风电场开发业务可很持续创造良好的业绩。 维持盈利预测，合理估值 16.83-23.77元\/股，相对目前股价溢价 53-116%。预计2019-2021年归母净利润为 32.3\/49.0\/58.9亿元，同比增速 0.4\/52\/21%；摊薄 EPS 为 0.76\/1.16\/1.39元， 对应当前股价 PE 为 14.4\/9.5\/7.9X，维持“买入”评级。

评论：

股权交割在上半年完成，对公司半年报业绩形成有力支撑转让股权账面净资产 2.93亿元，转让对价 9.31亿元，股权转让溢价高达税前 6.37亿元；同时股权转让可使得公司实现内部交易尚未实现的 200MW 风机毛利润 1.6-1.7亿元。我们估算： 1）股权溢价可创造税后投资收益 4.78亿元； 2）实现风机毛利润可实现税后投资收益 1.44亿元；合计实现税后利润 6.22亿元，相当于 2018年上半年公司归母净利润的41%，对公司 2019年上半年业绩形成有力支撑。

股权转让溢价率高达 217%，反映公司开发项目质地优良，创造良好回报率。

转让标的旗下德津一期 100MW 项目于 2016年底并网，目前已经完成工程概算审计；二期项目在 2018年底并网。

一期项目净资产约为 1.6亿元，在 2018年独立运行为项目公司以接近接近 1.3亿元的营业收入和 7000万的净利润，年度 ROE 介于 35-40%，项目发电小时数估算在 2577小时左右，如此优异的业绩表现充分反映公司包含项目选址、机组效率、工程管理等综合开发能力极强，打造出高收益的优质风电项目，因此能够以 3.2倍 PB 的估值水平成交。

与专业机构投资者达成转让协议，充分实现公司的项目开发能力。

此次交易对手方国开新能源科技有限公司，是国开金融旗下的控股子公司，拥有雄厚的资金实力。 成立于 2014年12月，是由国开金融有限责任公司牵头组建，光大金控、摩根士丹利、红杉资本、中日节能等联合参与投资的金融投资与实业管理平台。国开新能源是国开金融成立的第一个实业投资平台，目前业务聚焦新能源项目的开发、投资、建设及运维。德津一、二期项目 2019年 1-2月实现利润 2142万元，按此盈利水平估算以全年业绩达到最低可达到1.3亿元，国开新能源收购后股权 ROE 可达 14%以上，完全满足专业投资平台的投资回报率门槛。同时金风科技也实现了非常高的投资回报率，股权溢价达到 217%，同时可确认风机内部交易未实现的毛利润约合 1.6-1.7亿元。

投资建议： ICL 龙头等待政策东风驱动下的行业集中度提升。

投资建议：公司具备每年 1GW 以上持续的风电场开发能力，并积极平价项目的申报，此次与专业新能源投资机构合作，所转让股权估值达到 3.2倍 PB，充分证明公司风电场开发业务可很持续创造良好的业绩。 维持盈利预测，合理估值16.83-23.77元\/股，相对目前股价溢价 53-116%。预计 2019-2021年归母净利润为 32.3\/49.0\/58.9亿元，同比增速0.4\/52\/21%；摊薄 EPS 为 0.76\/1.16\/1.39元，对应当前股价 PE 为 14.4\/9.5\/7.9X，维持“买入”评级。