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原标题:上海电影:业绩低于预期,电影业务短期承压,下调评级至中性 来源:中金
观点聚焦 投资建议 我们下调公司评级至中性并维持目标价11.50元。理由如下: 电影放映和发行业务受疫情影响较此前预期更大。公司公告2020年年报:营业收入3.09亿元,同比下降72.1%;归母净亏损4.31亿元,接近前期预告亏损3.8~4.56亿元区间上限。2020年,公司新开1家影院,同时根据实际经营情况,关停旗下6家直营影院;直营和加盟影院不含服务费票房分别同比下降72.1%/70.1%,市占率分别为1.15%/7.57%,同比下降0.14ppt/0.45ppt。公司电影发行业务亦受疫情下影片档期调整影响,共参与《晴雅集》等4部影片发行,同比减少4部。展望未来,公司储备的发行项目中包括《泷夜曲》《第八个嫌疑人》等影片。此外,公司2020年分别计提资产减值损失1.67亿元和信用减值损失1.08亿元。 疫情后业务恢复缓慢,同质化竞争经营承压。公司公告1Q21业绩:营业收入2.23亿元,同比增长387%,环比增长26.7%;归母净利润2,253万元,业绩低于预期,主要是电影业务恢复进程缓慢。公司1Q21毛利率为23.5%,较1Q19提升3.1ppt,成本控制相对有效。截至1Q21末,公司旗下已开业直营影院55家(环比持平),累计实现不含服务费票房收入1.57亿元,市占率0.95%(1Q19为1.24%);截至1Q21末公司下属加盟影院总数687家(环比减少11家),累计实现不含服务费票房11.92亿元,市占率为7.2%(1Q19为7.8%)。我们认为,疫情加速行业出清整合,影院及银幕增速可能继续回落,行业进入存量竞争时代,但目前影院终端同质化竞争严重;公司在后疫情时代恢复节奏慢于行业,我们判断,公司存量影院多位于一二线城市核心地段,面临市场竞争更为激烈,使其票房恢复压力凸显,市场份额有所下滑。公司成立产业基金,以期通过影院整合及多元化手段,以提升经营坪效,但目前仍处于探索初期。 我们与市场的最大不同?我们认为公司影院“高投入、高租金、低上座率”的境况短期好转程度有限。 潜在催化剂:向上:影院票房超预期,公司整合并购、效率提升加速;向下:公司影院经营情况进一步恶化。 盈利预测与估值 由于公司电影业务恢复较慢,我们下调2021/2022年净利润32.5%/28.0%至1.00亿元/1.14亿元。考虑影院业务折旧摊销政策变化影响,我们切换至EV/EBITDA估值,维持目标价11.5元(潜在12.9%下行空间,19倍2021年EV/EBITDA,当前股价对应15.7倍2021年EV/EBITDA),但下调评级至中性。 风险 进口影片引进进度超预期;监管政策调整;影视项目推进节奏超预期;票房表现超预期;股价上行风险。
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