思源电气：盈利大幅改善、外延继续开拓

原标题：思源电气：盈利大幅改善、外延继续开拓 来源：东吴证券

投资要点

中报营收同比+21.5%、利润同比+139.8%。2020 年半年报，实现营业收入29.31 亿元，同比+21.52%；实现归属母公司净利润4.61 亿元，同比+139.79%。公司预计Q1-3 盈利7-9 亿，同比+70.6%~119.3%。

思源上半年订单逐月改善，收入端多点开花。公司上半年新签订单增速持平，其中国内累计新签订单（不含税）30.5 亿、同比+8%，逐季改善趋势明显。7 月初公司中标国网第三次变电设备、第一次协议库存集招（不含税）金额9.48 亿超预期；其中GIS 中标4.4 亿、市占率16.2%有所提升，份额向头部集中持续得到验证。20H1 分产品看，开关类产品销售13.9 亿，同比+39.6%，线圈类产品销售6.4 亿，同比+18.5%，无功补偿类销售3.9 亿，同比+39.7%，智能设备类销售2.8 亿，同比+11.4%，均实现快速增长。

电力设备产品招标价格改善，毛利率提升超预期。19 年起思源核心产品GIS 等招标价格快速提升。2020H 公司毛利率为34.24%，同比上升4.95pct，Q2 毛利率34.20%，同比上升5.00pct，环比下降0.14pct。其中，开关类产品（包括GIS、隔离开关、断路器等）毛利率同比上升6.4pct至36.0%，上升幅度最大；线圈类产品毛利率提升5.4pct 至37.4%，无功补偿类产品毛利率提升13.1pct 至32.6%。

费用控制下期间费用率大幅下降。公司2020H 费用同比下降7.64%至4.53 亿元，期间费用率下降4.88 个百分点至15.46%。其中，销售、管理、研发费用分别同比下降4.09%、下降18.89%、上升1.34%至2.46亿元、2.18 亿元、1.54 亿元；费用率分别下降2.25、下降2.13、下降1.05 个百分点至8.41%、7.43%、5.26%。

参股电力芯片公司二次涉足集成电路，外延拓展再下一城。公司拟以6000 万参股芯云科技，预计持有10.16%股权，再次布局集成电路产业，芯云科技产品包括HPLC/BPLC（高速/宽带电力线载波通信）芯片、RF-HPLC（无线射频/高速电力线载波通信）芯片及电网稳定装置领域的ADC 芯片、电池组管理系统（EBMS）芯片等，19 年营收0.86 亿、利润925 万。

盈利预测与投资评级：预计公司2020-22 年归母净利润分别至11.6 亿、14.2 亿、17.3 亿，同比+108.0%、+22.4%、+21.6%，对应现价PE 分别16 倍、13 倍、11 倍，给予目标价33.7 元，对应2021 年18 倍PE，“买入”评级。

风险提示：宏观经济下行，电网投资不及预期

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