紫金矿业(601899)黄金和铜板块扩张可期 矿山持续降本增效

原标题：紫金矿业(601899)黄金和铜板块扩张可期 矿山持续降本增效 来源：东海证券

公司近况

紫金矿业近期公告了2019年业绩，我们邀请了公司管理层召开电话会，为投资者解读公司经营情况和发展战略。

评论

产量具备扩张空间。公司年报指引2020-22年矿产金44/42-47/49-54吨，矿产铜41/50-56/67-74万吨，具体来看：

黄金板块：新收购的武里蒂卡金矿（大陆黄金）已完成交割进入试车阶段，2020年计划产金4-5吨；陇南紫金证照办理加快，复产和技改后产能可到5吨/年以上；Timok上带矿2021年投产后，年均产金2吨，2022产金有望达到6吨。

铜板块：Timok上带矿2021年中投产后，2022年产铜有望达到13.5万吨；Kamoa-Kakula计划2021年中末投产，达产后铜年超过30万吨/年；波尔铜矿扩建后，产能有望从约4万吨提升至超过12万吨；科卢韦齐和多宝山2020年有望满产。

成本持续下降。波尔铜矿在紫金入驻后，2019年通过降本增效实现净利润2.29亿元（同比扭亏），当前低油价环境也有利于公司进一步降本。向前看，Kamoa项目铜平均品位2.53%，初期品位6%以上，Timok上带矿同平均品位3.7%，初期品位达到12.3%，我们预计这两个项目投产后将拉动公司铜成本进一步下降。

负债规模可能上升。公司指引2020年投资支出66亿元，并购投资68亿元。截至4Q19，公司资产负债率54%，净负债率70%，在手现金62亿元，公司认为2020年是项目集中建设期，可能通过债务融资的方式，缓解现金压力。公司目前银行授信较为充足，融资利率较低，同时会考虑通过置换的方式优化债务结构。

疫情对海外生产影响有限。目前公司海外矿山骨干人员基本返岗，物资储备充裕，可以保证海外项目的正常运行。1季度由于疫情导致库存压力上升，公司目前已经加大销售力度，基本实现产成品完全销售。虽然公司预计二季度海外疫情影响可能继续上升，但公司营收账款规模较小，冶炼厂库存大部分已签订套期保值合约。

估值建议

日前美联储启动开放式加强版QE，一定程度缓解市场对流动性的担忧，低利率环境下金价有望反弹。当前公司股价已经反映了较为悲观的预期，我们认为金价反弹有望对股价形成支撑。

维持公司盈利预测不变，当前A/H股价对应2020年26.5x/17.6x市盈率。维持A/H股跑赢行业评级和目标价4元（27.9倍2020年市盈率和5%上行空间）/3.2港币（19.2倍2020年市盈率10%上行空间）。

风险

项目进度不及预期，商品价格大幅下跌。