国信证券--汤臣倍健2019年三季报点评:行业整治增速承压,坚定策略期待复苏【公司研究】

原标题：国信证券--汤臣倍健2019年三季报点评:行业整治增速承压,坚定策略期待复苏【公司研究】 来源：国信证券

【研究报告内容摘要】

收入增速放缓,品牌投入持续

2019年前三季度实现营收43.8亿元(+28.04%),归母净利润11.91亿元(+12.56%),单Q3营收14.1亿元(+12.73%),归母净利润3.24亿元(-8.3%),业绩与前期预告区间吻合,收入增速略低于市场预期,符合我们前期判断,主要因为LSG海外业务受《电商法》冲击影响仍在持续,且去年9月份开始并表同比贡献减少,同时国内在国家行业整治规范大环境下,销售端亦有所承压。2019Q3毛利率65.9%同减3pct,主因并表毛利偏低,公司自身仍在持续推动大单品战略,优化自身主力产品结构及渠道布局。Q3销售费率33.2%同增9.7pcts,期内广宣等品牌投入仍较高,预计全年投放仍将以2017年高位为限稳定投放,管理费率7.5%同减0.6pct,因18Q4有较多中介费基数,预计19Q4仍呈降势。Q3净利率21.9%同减3.5pcts。与H1降幅接近。

主品牌及健力多增长稳健,LSG有所放缓

公司前三季度主品牌“汤臣倍健”营业收入同增约9%,单Q3母品牌增速较上半年有明显回落,主要受国家整治大环境影响,大基数下增速放缓。“健力多”品牌营收同比增长约50%,仍保持高增势头。线下渠道持续渗透,前期广告效果逐渐体现,预计在公司主品牌提升策略、大单品战略、开启电商品牌化3.0战略以及加速商超渠道和母婴渠道建设等措施支撑下将维持稳健较快发展。线上受电商平台政策变化,前三季度仍仅实现个位数增长。公司收购LSG并表贡献收入增量,但新电商法的实施以及代购的规范化令部分面向中国的澳洲零售客户受到冲击,渠道正在转型,去库存仍将持续,公司也正推进整合措施积极面对LSG发展中面对的挑战。

市场开拓提速,巩固品牌地位

汤臣倍健将继续围绕“夯实大单品”战略推进,life-space在母婴渠道已推出三款婴幼儿、儿童、孕妇可食用的益生菌固体饮料。动销表现良好,7月以来携手刘涛等明星发布广告提升品牌知名度。继续扩大第二单品健视佳试点范围,6月推出电视广告聚焦中老年人群,在六大重点省份市场进行沟通。加强商超、母婴等渠道建设,有望成新增长点。

盈利预测及估值:因销售短期受行业环境及外部不确定性影响有所承压,品牌投入阶段费用有所增长,业绩有所波动,后续关注海外库存压力出清及国内行业景气回暖拐点。下调公司2019-21年EPS至0.74/0.91/1.07元(原预测2019-21年EPS为0.85/1.07/1.30),对应23/19/16倍PE,一年期目标估值20.9-22.8元,维持“买入”评级。

风险提示:终端消费环境持续疲软;费用投放过快;新品扩张低于预期;