富兰克林邓普顿陈夏仪：动态再平衡可提高每风险单位收益（全文）

　　9月23日，由新浪财经主办，证券日报作为战略合作媒体，合力打造的2022新浪财经海外投资峰会盛大开幕，本次论坛有幸邀请到纳斯达克、新交所、香港贸发局等机构的代表致辞，并邀请了包括沈明高、肖耿、韩竹、陶冬、姚远、张忆东 、梁文涛、黄亮等海内外知名学者、经济学家等共聚于此，眼观全球局势，紧扣市场脉搏，探讨大湾区机遇，碰撞智慧火花，为投资者奉上了一场财富盛宴。

　　在论坛中，富兰克林邓普顿亚太区投资策略师陈夏仪发表演讲，他表示，如 2022 年明确所示，利率走涨带来风险。但同时，它们也带来收益和再平衡的机会。在基本面和技术环境结束前，股票和债券的存续期仍将受压。动态再平衡可提高每风险单位收益，为投资者带来更好的收益机会。归根到底，不断变化的基本面要求投资者定期调整投资组合，从偶尔确保配置仍与其风险偏好和收益期望相符。

　　附演讲全文：

　　大家好，我是陈夏仪，是Franklin Templeton 的投資策略師。非常感谢Sina财经的邀请，让我在这里和大家分享对于近期的市场动态的分析和想法。今天所要探讨的主题是：存续期如何影响股市和债券。

　　2022 年，经济和政治错配、衰退忧虑、高通胀和激进的货币紧缩政策扰乱了市场

　　全球投资者录得自七十年代初以来最差的半年业绩。

　　我们认为，通胀极有可能仍是本年余下时间的主旋律，并且令投资者深感不安的衰退因素在短期内仍挥之不去。 

　　即便市场冲击的最坏时刻已过去，但波动和不确定性将可能持续下

　　显然，债券市场的波动性不同寻常地高于股票。通胀和对联邦储备紧缩周期的顾虑在一定程度上是造成这一局面的推手，但债券收益率从最初的极低位回升对价格造成过高的影响。

　　当传统意义上“安全”的固定收益资产在引导资本市场下坠时，这产生了如何应对大环境较六个月前出现剧变的问题。

　　答案因个人需求、偏好和风险容忍度而异。但总的来说，许多人将能从收益和投资组合再平衡找到新的机会。

　　深入分析资产价格和市场波动的相关因素，存续期是考虑各种资产类型的重要概念。

　　简单来说，存续期的定义是指某项资产的持有期。存续期越长，风险越大，并因此投资者则会要求额外的补偿。

　　例如，这就是为什么期限较长的债券一般会比期限较短的债券提供更高的收益率。

　　此外，长存续期资产的回报时间较晚，好比长期限债券或增长型股票，它们的价格对利率和无风险资产收益率的变动更为敏感。

　　尽管提到存续期时，大部分投资者都会联想起固定收益，但存续期与股票的关系也密不可分。

　　例如，当投资者为当前尚未盈利的成长型公司支付高价时，他们认为这些公司将最终与较高估值相称的盈利。

　　实际上，存续期参与的是未来的利润和股息，而不是现在。

　　因此，有利于长存续期的条件，除了低利率或持续下跌的利率外，通常与股票和债券相同。

　　在 2022 年，随着为抗击高通胀而货币政策大幅收紧，利率已走涨。存续期更长的债券和增长型股票表现略显逊色并不令人感到意外。

　　在存续期表现不佳和波动性逐增的背景下，增长型股票诚然均已跑输大盘，特别是与价值型股票相比。

　　投资者的一线希望，是在持续数十年降息后，更高的债券收益率最终开始提振固定收益市场的入息机会。包括公司债券、政府债券及浮息贷款等不同细分市场均涌现了更高收益的前景。

　　随着货币政策的收紧和衰退风险的上升，追逐收益的投资者需要更慎重地评估信贷风险，这是因为信贷风险一般会随着企业融资成本的上涨和经济疲弱而增加。

　　例如，尽管“防守型”公司（如常用消费品）的债券具有较高“质量”的特点，但由于它们的存续期更长，因此存在利率风险。

　　动态收益再平衡和潜在的资本增益让投资者大受裨益，尤其是在波动性和不确定性上升的期间。各年期的美国国债收益率在年内得到提升，产生了收益曲线机会和风险方面的优化问题。

　　我们绘制了美国国债的本年初和当前收益曲线。曲线已转升和随后趋平，导致了 3 年期和 10 年期收益率形成差异，介乎于 0.5% 至 -0.2% 之间。

　　为什么投资者会持有年收益率较低的 10 年期债券？答案在于利率和债券收益率的未来走向。

　　倘若利率在接近高位后开始回落，投资者可获得 3 年期债券的收益和 10 年期债券的潜在资本增益。

　　在两者之间进行的优化的配置可形成与个人投资者目标相宜的风险/回报平衡。这些主动的选择在当前市况下越来越普遍。

　　自然，动态再平衡需要持续评估前景、美联储的政策、通胀和增长。在通胀即将见顶和增长放缓的情况下，延长存续期是合理的，即便失去较短存续期票据和债券的收益机会。

　　我个人认为，这种组合更适合承担信贷风险。存续期以自由现金流量替代债券收益，解释了标准普尔 500 指数去年表现最好的公司（FAANGM ，即 Facebook、Apple、Alphabet、Netflix、Google 和 Microsoft）今年却跑输大盘的原因。

　　这些公司较标准普尔 500 指数其他公司的存续期更长。

　　在美国，股票收益与股息之间的对比，当前的股息收益率均低于政府及公司债券的收益率。

　　这对于整个市场的许多证券也是如此。例如，可口可乐的股息收益率在去年相对稳定在 2.8%。

　　另一方面，固定收益市场的疲软推高了可口可乐的10 年投资级债券，使之从年初约 1.9% 的水平骤增至 2022 年中的逾 3.6%。

　　因此，偏向于收益的保守型投资者偏向于把可口可乐的股份转换为其债券，从而在市况波动依旧的背景下提振其收益。

　　如 2022 年明确所示，利率走涨带来风险。但同时，它们也带来收益和再平衡的机会。

　　在基本面和技术环境结束前，股票和债券的存续期仍将受压。

　　动态再平衡可提高每风险单位收益，为投资者带来更好的收益机会。归根到底，不断变化的基本面要求投资者定期调整投资组合，从偶尔确保配置仍与其风险偏好和

　　收益期望相符。谢谢大家。

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责任编辑：公司观察