中信证券:出版发行估值处历史低位 建议配置板块龙头

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　　中信：出版发行估值处于历史低位，建议配置板块龙头

　　中信证券研究 

　　文丨唐思思 肖俨衍

　　板块当前估值处于历史底部区间，考虑到可持续商业模式、高分红率以及外资持续流入趋势，我们建议关注板块龙头，重点推荐中南传媒、凤凰传媒。

　　▍板块表现平淡，板块龙头估值处于历史低位。

　　出版发行板块主要由已经上市的各省市出版发行集团所组成。近两年来，该板块表现平淡，近2年、1年、6个月、3个月的平均涨跌幅分别为-19.92%、0.08%、-4.03%、-7.58%。从2015年以来的PE Band来看，行业龙头公司例如中南传媒、凤凰传媒、山东出版等目前都处于历史底部区间。

　　▍营收&净利润表现稳健。

　　我们以中南传媒等11家公司2015-2019Q3数据为样本，2015-2018年相关出版发行公司营业收入从777.8亿元增长至881.4亿元，CAGR4.26%，同比增速下滑，2018年同比增速为1.3%，2019Q3年同比首次下降；归母净利润方面，2015-2018年从80.3亿元增长至102亿元，CAGR8.31%，增速快于营收增速， 2019Q3归母净利润整体增速为0.55%；从扣非归母净利润口径来看，2012-2018年从71.2亿元增长至85.09亿元，CAGR6.1%，2019Q3同比增长4.26%，保持增长状态。

　　▍资产负债表健康，分红意愿持续提升。

　　2019Q3CS平面媒体板块整体资产负债率为34.82%，显著低于其他板块，货币净现金占总资产比重为28.2%，显著高于传媒其他板块，甚至高于家电、汽车等统消费板块。出版发行公司的分红意愿也在不断提升。2015-2018年，11家出版发行发行公司分红比例平均（算术平均）从26.45%上升至42.02%，股息率达到3.27%，其中中南传媒2018年分红比例高达88.5%，近1年股息率达5.27%。

　　▍外资持股比例持续提升，未来或将持续受益。

　　出版发行公司业务可持续性强、估值低、分红率持续走高，符合多数外资投资者投资理念，板块内公司沪（深）股通持股占比不断提高。其中，中南传媒、中文传媒两家公司为MSCI中国指数成份股，沪（深）股通持股占比分别为7.57%和5.23%，且处于持续上升通道。考虑到外资未来将是A股市场重要增量资金来源，预计出版发行板块相关龙头公司有望持续受益。

　　▍风险因素：

　　政策变动对教材教辅主业影响风险；传统报业、印刷等传媒子行业业绩下滑亏损风险；新业务布局不及预期风险。

　　▍投资策略：

　　考虑到板块整体成长性，业绩有所分化，我们维持出版发行行业“中性”评级。目前，板块整体估值处于历史底部区间，从估值和分红率匹配角度，我们推荐关注板块龙头，重点推荐中南传媒、凤凰传媒。

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责任编辑：常福强