中金固收：减增值税缓解食品价格可能带来的通胀扰动

　　大部分人将减增值税的目光集中在减多少钱，对经济拉动多少，但其实减税首先最直接的影响是降低物价。一个简单的例子，如果不含税价是100，那么按照之前16%的增值税，含税价是116，如果增值税从16%降至13%，那么降税后的含税价是113，相比于之前的116降价2.6%。当然，实际过程中，企业是不是会按照实际的减税幅度同幅度降低出厂价是不确定的。但可以这么理解，越是充分竞争的行业，或者越是民生相关的产品，也就必然会遵循减税幅度来调低价格。比如2018年5月份把增值税从17%调降至16%时，汽车、家电、手机、汽油的价格都同等幅度调降了1%。因为这些都是充分竞争行业和民生相关行业，尤其是在消费需求减弱的情况下，企业一般都不敢怠慢客户。而这些降价的产品（汽车、家电、手机、汽油等），在社会消费品零售总额中的占比超过50%。

　　如果这次税率下调3个百分点，那么按照理论测算，这些充分竞争的行业会降低价格2.6%。而竞争不那么充分的行业或者价格不敏感的产品，降价幅度可能略弱一些。对于上游和中游的非消费品而言，降价幅度则要视乎企业所处的行业格局，是否充分竞争和价格敏感度，如果中上游的垄断性较强，那么降价幅度不一定能达到2.6%，或者远低于2.6%。总体来看，类似于供给侧改革的影响，上游议价能力强于下游，但下游更靠近消费端，因此降低增值税在靠近消费端的产品而言，会有相对明显的价格下调，考虑到各种产品的性质不完全一样，打一些折扣，平均有1%-2%的降价幅度是合理的估计。那么也就意味着降低增值税对CPI的非食品影响还是不低的，非食品可能会平均降低1%-2%的幅度。即使后续猪肉等食品价格暴涨，降税本身来带的物价下降可以起到较大的抵消和对冲作用。在目前CPI逐步回落到1%-1.5%区间的情况下，加上降税，年内的CPI整体看还是大概率不会明显超过2%，实际上是大大缓解了食品价格可能带来的通胀扰动。

　　而对于PPI而言，考虑到中上游的议价能力稍强，PPI的降幅可能要打更大一些的折扣，但也会有一定的下降幅度，比如因为减税下降1%左右还是可以预期的。加上经济下行带来的物价下行压力，目前来看，经济更多的是面临通缩风险而不是通胀风险，对债券而言，也是基本面有较强的支撑。预计后续货币政策也会因为物价下行而有更大的放松空间。

　　全球来看，目前通胀水平都在下行，而通胀预期也逐步走低，这意味着全球通胀下行将带动货币政策放松和利率下行。从这个角度而言，债券牛市仍未结束。全球利率水平在逐步向2016年的水平靠拢。

责任编辑：王涵