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国泰君安(17.440, -0.22, -1.25%)证券研究 李少君 陈显顺
对于A股市场而言,2019年的春天看上去来的比以往早了一些。
上周,多家券商(不含我司)交易系统超负荷运转的背后,是全市场范围的风险偏好与信心的修复。
![资料来源:WIND,国泰君安证券研究](http://n.sinaimg.cn/finance/crawl/648/w550h98/20190304/2uN2-htstzcc9274130.jpg)
市场面貌焕然一新的背后,是各类政策的积极支持与高效落实,最终带来了市场预期的稳定,风险担忧的化解。
在此过程中,资金的流向和格局变化是投资者最为关切的问题之一。拨开迷雾,资金踪迹背后是预期分歧的程度、是延续和驱动的信号。
国泰君安策略团队通过十张图,从存量资金格局与定价权的边际变化出发,展望后市的投资机会何在。
存量资金:谁在弄潮?
存量上看,产业、个人、保险、陆股通和基金为核心资金来源。
资金的存量格局影响增量规模,增量规模决定定价权流转。
从存量格局上看,持有比例前五分别为:
产业资本占流通股本比例为61.74%
个人投资者持有流通股本比例为17.52%
保险持有流通股本比例为6.34%
陆股通背后的海外资金持有流通股本比例为4.56%、
基金持有流通股本比例为4.41%。
![数据来源:Wind,国泰君安证券研究](http://n.sinaimg.cn/finance/crawl/779/w550h229/20190304/QFB3-htstzcc9274210.jpg)
注:陆股通截至2019年3月1日,基金数据取自2018年年报,其余数据取自2018年Q3上市公司财报。由于数据可得性,数据计算可能因截面不同而略有偏差。
从风格结构上看,大中小风格背后体现了预期和资金久期。
我们定义500亿市值以上为大盘股,200-500亿市值为中盘股,200亿以下为小盘股,结合大中小和各类资金持股比例,我们会得到如下结论:
大盘股上,保险资金、陆股通资金、基金等持股比例大幅超过整体水平,个人持股比例大幅低于整体水平。
中盘股上,个人持股比例大幅高于整体水平,保险持股比例大幅低于整体水平。
小盘股上,个人、阳光私募持股比例大幅高于整体水平,基金、保险、陆股通持股比例大幅低于整体水平。
大盘股受大机构追捧
中小盘股受个人追捧
![数据来源:Wind,国泰君安证券研究](http://n.sinaimg.cn/finance/crawl/319/w550h569/20190304/enA8-htstzcc9274277.jpg)
注:陆股通截至2019年3月1日,基金数据取自2018年年报,其余数据取自2018年Q3上市公司财报。定义500亿市值以上为大盘股,200-500亿市值为中盘股,200亿以下为小盘股。由于数据可得性,数据计算可能因截面不同而略有偏差。
总结而言,险资、海外资金容易撬动大盘股,基金、私募容易撬动小盘股。
从行业上看,基金和陆股通等持股偏好类似,个人(阳光私募)和保险资金处于两个极端。
从产业资本角度,重资产类行业往往产业资本占比比较高。
从个人和阳光私募角度,TMT行业以及相关小市值行业持有比重较大,这类行业往往盈利能力较弱、盈利的波动性也大。
相反,保险、基金和陆股通(QFII)偏爱食品饮料、家电、银行、非银等行业,这类行业往往盈利能力强、业绩表现稳定。
值得注意的是,TMT行业在基金中的持股比例虽次于消费板块,但比例也较高。
个人(阳光私募)与保险、基金、陆股通等
行业偏好相反
![数据来源:Wind,国泰君安证券研究](http://n.sinaimg.cn/finance/crawl/72/w550h322/20190304/BmsU-htstzcc9274395.jpg)
注:陆股通截至2019年3月1日,基金数据取自2018年年报,其余数据取自2018年Q3上市公司财报。由于数据可得性,数据计算可能因截面不同而略有偏差。
02
定价权:谁在话事?
中短期来看,影响市场的核心资金主体在于产业资本、个人投资者、海外资金、国内机构投资者四方。
产业资本:正常波动而非悲观性出逃
伴随近两周市场不断上涨,上市公司的减持公告也逐步增多。
2月18日至2月23日,上市公司发布减持公告合计68份;2月25日至3月2日,上市公司发布减持公告更是合计达到了107份。
![数据来源:Wind,国泰君安证券研究](http://n.sinaimg.cn/finance/crawl/26/w550h276/20190304/-4f0-htstzcc9274469.jpg)
这反映了产业资本的悲观预期么?我们认为还需要考虑两个因素:
-
是否季节性因素?
-
是否规模可控?
从2018年来看,2月不是减持高峰,季节性因素排除。
从减持金额上看,2月减持数量虽多但规模均不大,以公告当日的收盘价计算市值,2月18日至2月23日减持市值73.4亿元;2月25日至3月2日,减持市值108.61亿元份,仍处于均值之下。
![数据来源:Wind,国泰君安证券研究](http://n.sinaimg.cn/finance/crawl/25/w550h275/20190304/851x-htstzcc9274529.jpg)
因此,结合前期股权质押风险,我们认为产业资本出逃规模可控,属于正常性波动而非悲观性出逃,后续需要持续关注。
个人投资者:Show Time!
新增投资者和两融情况均反映,个人投资者热情正在蔓延开来。
作为影响市场的重要资金力量,可以从新增投资者和融资融券两类数据进行观测。
根据中国结算数据,2月18日至2月22日新增投资者数量为31.61万人,环比大涨53%。尽管绝对数上较2015年峰值的164.44万人不到20%,但是创下了2018年4月来的周度新高,热度显著提升。
从两融余额来看,2月25日环比增加188.4亿元,创下2015年12月以来的新高,且本周相较2月22日两融规模上升394亿元。
当前融资融券趋势与2014年年中较为类似
![数据来源:国泰君安证券研究](http://n.sinaimg.cn/finance/crawl/227/w550h477/20190304/a6rS-htstzcc9274582.jpg)
我们认为,2月25日和26日A股总交易量均突破万亿,个人投资者在其中贡献明显,这可能意味着个股青睐的TMT等行业有望持续。
陆股通:“南水北调”
陆股通流入趋势愈发强劲。
伴随中国资本市场开放程度的提升,海外资金将是未来A股市场重要的增量资金来源。
-
2018年全年
北上资金通过陆股通渠道合计净流入资金规模达到2942.18亿元;
-
2019年1月
陆股通净流入资金规模达到606.88亿元(22个交易日),已达到2018年全年的20.6%;
-
2019年2月
陆股通净流入资金规模达到603.92亿元(15个交易日),资金流入趋势愈发强劲。
![数据来源:国泰君安证券研究](http://n.sinaimg.cn/finance/crawl/792/w550h242/20190304/KNY5-htstzcc9274641.jpg)
从资金逻辑上分析,北上资金流入锚定的收益时期相对较长,对短期波动和盈利复苏程度的容忍度相对更高。
从国际市场对比来看,截至3月1日,上证综指的估值分位数为22%、创业板的估值分位数为16%,而标普500的估值分位数较高,如果往后看3年的机会,A股的配置性机会将更大。
公募基金:且战且退?
从加仓到平仓再到减仓,或是边战边退的公募。年后第一周加仓,这两周仓位正在逐步降低。
由于基金持仓更新的频率较低,很难追踪到基金的实时仓位情况,我们可以通过模拟基金净值和市场实际收益率的方式去推测仓位的边际变化。
我们发现,基金净值和Wind全A指数之间的关系十分强,重点在于当前的时点分布在回归线上下的变动情况。
![数据来源:国泰君安证券研究](http://n.sinaimg.cn/finance/crawl/792/w550h242/20190304/OzPj-htstzcc9274685.jpg)
当分布的点远离回归线向上移动,意味着同样的Wind全A收益率,基金收益率变得更不敏感,可视为基金仓位正在下降;当分布的点远离回归线向下移动,意味着同样的Wind全A指数变化,基金指数的变化变得更为敏感,可视为基金仓位正在上升。
出人意料的是,根据我们的观测:年后第一周公募基金整体在加仓,第二周仓位变化不大,最近一周整体仓位或在下降。
本周公募基金或正在逐步减仓
![数据来源:国泰君安证券研究](http://n.sinaimg.cn/finance/crawl/797/w550h247/20190304/Oqnv-htstzcc9274745.jpg)
需要注意此处基金仓位的监测存在几方面误差:
市场并非平均上涨,涨跌因风格不同会产生扰动;
新成立基金规模会稀释仓位,存在扰动;
回归体现是一段时间的平均情况,而非最新情况;
基金自身会有仓位结构调整,会产生扰动。
03
估值复苏无盈利支撑
但韧劲超预期
回顾2月的资金变化,陆股通净流入资金规模达到603.92亿元;融资融券净流入规模达到765亿元产业资本宣告减持规模达到299亿元(以当日收盘价计算);公募基金的仓位先升后降,但根据交流整体仍有所提升。
整体而言,增量资金贡献在海外和个人,犹豫后退的是产业资本和基金,而前者对于短期盈利的耐受程度较高,在海外资金流入确定性增加、赚钱效应正反馈下,无盈利的估值复苏或韧劲超预期。
市场运行或正在由第四象限迁移至第二象限,详见我们之前的报告:多维度考察这轮行情的可延续性
![数据来源:国泰君安证券研究](http://n.sinaimg.cn/finance/crawl/25/w550h275/20190304/DX8g-htstzcc9274789.jpg)
从价格角度来看,下一阶段CPI有望阶段小幅上行,主要原因有三:
-
食品价格有上行压力;
-
去年同期基数较低;
-
社融规模带来价格复苏预期。
从经济角度来看,下一阶段增长可能继续放缓,主要原因有三:
-
地产新开工有回调压力;
-
制造业投资面临下行压力;
-
全球经济增速放缓带动需求回落,出口压力犹存。
在投资时钟框架下,当前运行区间可能由第四象限向第二象限迁移,第四象限估值分布总体偏低,第二象限估值显著提升,成长受益较为明显。
第二象限估值显著提升
成长受益较为明显
![数据来源:国泰君安证券研究](http://n.sinaimg.cn/finance/crawl/44/w550h294/20190304/9C9R-htstzcc9274862.jpg)
04
结语:重视结构
根据“国君总量五大交易”及当前市场运行逻辑,建议重视结构,推荐科技、周期及券商板块。
结合美林时钟推演和历次踏空行情EPR变化对比,当前积极因素仍在发力,风险溢价下行空间仍存。
据国君“2019年五大交易”,外资定价板块已经表现,科创板定价逻辑逐渐升温。从配置结构上来看:
建议重视结构的选择,推荐风险溢价回落敏感的科技成长板块;
受益市场活跃度显著提升及金融供给侧改革逻辑,推荐券商板块;
据货币向信用有效传导的预期,推荐经济复苏受益显著的周期板块。
以上内容节选自国泰君安证券已经发布的证券研究报告《十张图看资金格局与后市机会》,具体分析内容(包括风险提示等)请详见完整版报告。若因对报告的摘编产生歧义,应以完整版报告内容为准。
李少君 证书编号:S0880517030001
陈显顺 证书编号:S0880117090066
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责任编辑:陈悠然 SF104
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股市直播
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北京红竹今天 08:23:54
3、老三样不变任何的方向都不可以一直向上,虽然今天开始调整,但对于DS和人形机器人(sz300024)和铜缆,我还是重点看待。方向不变,但需要掌握节奏,DS目前指数还处于五分钟级别三买区间,急跌洗盘后还会有反复折腾。DS和人形机器人(sz300024),上周五就和大家说了资金已经有变化了,高位股资金出逃,但滞涨品种有资金流入。方向可以不变,但节奏可不能一根筋,一根筋的思维还炒啥股?当然了,当指数调整的时候,大部分投资者是不适合交易的,休息就是最好的交易。有多大的锅、就下多少的米。 -
北京红竹今天 08:23:51
2、调整开始了?我觉得差不多开始了,昨天红竹在午报中强调的就是本周有洗盘的预期,时间窗口就在本周二三,这不,周二就来了。恒生科技指数和创业板还没有跌破防守线,沪指也没有出现五分钟级别三买,客观信号没出现。但高位股筹码松动了,已经非常明显了,就当调整开始看待不会出大错,顶多不赚钱,至少不会亏损。调整的话,看日线级别回落一笔,至少五个新低,五个新低之后上证50ETF、沪深300ETF,到时候可以定投一些。如果恒生科技ETF也能给个至少五个新低,那就漂亮,至少可以给一些投资者再次定投的机会了。毕竟只有恒生科技ETF最有性价比。 -
北京红竹今天 08:23:45
1、缩水辛辛苦苦一个月,一天缩水回到解放前,昨天总利润已经到了3.9%,昨天看到一只DS点火信号,立刻下手买入,代码输入错了,整了个乌龙指,今天亏损出局,总账户损失1%点多。这是白白丢掉的,人家乌龙指都大赚,我这是大亏。再加上昨天买入的DS,买入后直接大涨7%,今天大跌8%。今天还做了加仓,正常交易其实还算OK,也算正常的曲线回落。没有乌龙指的话,总盈利应该在2%以上。就这乌龙指搞的我郁闷呀。【更多独家重磅股市观点请点击】 -
宋谈股经今天 08:03:55
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趋势领涨今天 08:01:04
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今天市场午后持续走低,创业板指领跌。沪深两市全天成交额1.8万亿,较上个交易日缩量1424亿。盘面上,热点较为匮乏,个股跌多涨少,全市场超4600只个股下跌。从板块来看,银行股逆势走强,中、农、工、建四大行盘中均再创历史新高。今天盘面上主要高位连板情绪退潮,影响了整个盘面,跌停多比较伤市场人气,前期热点板块AI等都是大跌,前两天卖在高位的朋友,今天是不是可以放心了?不要担心卖飞,也不要担心不是卖在最高点。今天替代ds热度的是电池板块,这主要是因为昨晚新能源储能的利好。低吸高抛模式有望是最好的应对方式,耐心等待回调到位。内资主力资金一天流出近千亿,而且近期指数不断试探向上,但是主力资金持续的流出,最能够说明市场上一些高位股资金在出货为主。今天之所以银行护盘指数,实际上是前几天高位震荡之后,市场信心已经完全不够了,在信心不足的情况下,只能拉升银行板块护盘,换个角度来讲,银行如果不维稳的话,这几天内资流出可能会对市场情绪造成更大的冲击,最后指数面子表现就会不好看了。同时今天指数回落到3214点就开始有所支撑,这个位置也刚好是10天线和60天线的交叉位,短期这里会有一定的支撑,如果自己是炒作热点的,短期可能要谨慎一些,现在除了科技相关有一定的泡沫之外,其余一些行业的泡沫几乎是比较低,整体上没有必要太过于悲观了,指数已经被上面定调,增量资金也在等待回调后的入场时机。 -
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市场午后持续走低,创业板指领跌。沪深两市全天成交额1.8万亿,较上个交易日缩量1424亿。盘面上,热点较为匮乏,个股跌多涨少,全市场超4600只个股下跌。从板块来看,银行股逆势走强,中、农、工、建四大行盘中均再创历史新高。锂电池概念股一度冲高,杉杉股份(sh600884)等涨停。下跌方面,DeepSeek等AI应用股集体调整,杭钢股份(sh600126)等多股跌停。板块方面,电池、银行、贵金属等板块涨幅居前,Sora概念、教育、传媒、DeepSeek等板块跌幅居前。截至收盘,沪指跌0.93%,深成指跌1.61%,创业板指跌1.98%。