台华新材2022年营收40.09亿元/yoy-5.83%、归母净利润2.69亿元/yoy-42.06%、扣非归母净利1.93亿元/yoy-56.75%，业绩不及预期，主因Q4下游需求疲软致收入回落、毛利率下滑+费用率提升致利润端降幅超过收入端。分季度看，2022Q1/Q2/Q3/Q4营收分别同比+27.92%/+0.32%/-21.82%/-15.94%、归母净利分别同比+17.20%/-23.68%/-50.11%/亏损(2859万元)。
以价换量锦纶长丝收入维持增长
分产品看，2022年锦纶长丝/坯布/成品面料收入同比分别14.9%/-29.4%/-6.8%，占比分别为52%/21%/25%。①锦纶长丝：产能基本保持满负荷运转，产销率达93%。收入增长主要受益于2021年初投产的12万吨锦纶长丝项目产能爬坡+Q4公司通过常规产品降价提升产能利用率带来的量增，差异化高附加值产品中锦纶66收入增速较为靓丽、再生锦纶受限于产能瓶颈同比基本持平。②坯布：2022年收入下滑较大主要是原材料长丝价格边际下降+下游需求疲软影响导致产销率降低，其中锦纶/涤纶坯布产销率同比分别-28/-49pct至76%/90%。③成品面料：面料业务根据客户需求以销定产，产销率维持较高水平、95%以上，收入回落主要由于下游客户订单疲软致产能利用率偏低。
分地区看，2022年内销/外销同比分别-7.0%/+9.9%、收入占比分别为83%/17%，国内受疫情影响承压，海外客户上半年增长较好、下半年外需转弱有所承压。
毛利率下滑+费用投入增加 净利率承压
毛利率：2022年同比-3.85pct至21.69%，毛利率下降主因Q4常规产品实行降价策略致价格下降、叠加能源价格如煤价/电价上涨、人工成本抬升导致生产成本提升较大所致。分产品看，锦纶长丝/坯布/成品面料毛利率同比分别-5.11/-5.62/-1.27pct至19.13%/24.53%/23.63%。
费用率：2022年期间费用率同比+2.09pct至14.18%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.14/+1.02/+0.86/+0.36pct至1.13%/5.72%/5.93%/1.41%，管理及研发费用率提升主因职工薪酬、新产品研发投入增加。
归母净利率：结合毛利率、费用率变动及非经常性损益(主要为政府补助)同增0.6亿元，2022年归母净利率6.70%/yoy-3.41pct。
盈利预测
公司为国内民用锦纶66龙头，有望充分分享锦纶66行业扩容历史性机遇。2022年下游需求承压，同时下半年原材料切片价格回落导致产品价格下滑+能源等生产成本提升致盈利能力受损。2023年下游需求有望逐渐回暖，同时原材料切片价格回暖、2023Q1环比+12%，利好公司盈利能力改善。长期来看，国内己二腈已实现国产化突破、锦纶66产业链形成降价预期，有望带动锦纶66价格下行、下游市场渗透率持续提升，公司淮安一期项目有望新增锦纶66/再生锦纶产能6/2万吨，高附加值产品占比进一步提升，业绩有望逐步兑现、长期发展向好。考虑2022年业绩低于预期、2023Q1仍受到下游客户去库影响，预计2023年全年业绩呈现前低后高态势，我们将2023年归母净利润从5.64亿元下调至5亿元、维持2024年归母净利润预测7.41亿元、预计2025年归母净利润9.32亿元，EPS分别为0.56/0.83/1.04元/股，对应PE分别为20/13/11X，维持“买入”评级。
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