招商宏观：预计最不利的情况1季度GDP增速将跌至5％左右

原标题：招商宏观：预计最不利的情况1季度GDP增速将跌至5％左右

核心观点：

宏观团队：如果疫情在元宵节前后未得到有效遏制，其负面影响将可能超过非典疫情，新冠病毒疫情被列为PHEIC对2月贸易数据影响较大，我们预计最不利的情况1季度GDP增速将跌至5%左右。因此，国内宏观经济政策有必要及时响应，主要包含：前期逆周期调节、刺激消费、产业投资政策、中小企业和民营经济暂时救助措施等。

策略团队：新冠肺炎疫情是当前影响市场偏好的关键变量，根据对各方专家意见的汇总，最早2月6日之前可能会出现确诊人数的高峰。如果确诊人数高峰过去，市场情绪将会缓和，关注点将会回到经济受到影响的程度和政策对冲措施的出台。从中期的角度看，由于当前利率水平较低，流动性较为充裕，我们认为指数大幅回调的空间并不是很大。我们的布局思路主要是以下三个方向：医药医疗器械、TMT以及金融地产汽车。

债券团队：曲线仍偏“陡峭”，节后长端利率将出现“补涨”行情，考虑三种情形：第一，疫情在春节返程高峰后得到控制，则行情以“一次性补涨”形式快速完成，幅度上在2.8%附近。第二，疫情参照“非典”持续5-6个月，则行情空间拓展至2.6-2.8%。第三，国内疫情向全球外溢，则利率可能挑战2.6%低点。我们认为，前两种情形出现概率大。信用方面，疫情较难联动湖北地区信用风险，建议关注区域被错杀的优质城投债。

非银团队：保险业的主要影响在于负债端销售将短期遇阻，包括新单保费和代理人数量稳定或将不及预期。证券业的影响相对间接，主要对公司权益自营业务带来拖累。个股推荐：国寿、平安、国君等。

房地产团队：疫情对房地产行业的影响，短期参考港股节后回撤近10%的体现；中期“基本面”的核心落在销售上，“流动性”的核心落在长端利率走向（“10Y国债定方向”）以及政策展望上；基本面销量全年受约1.5个点额外负向拉动，部分高杠杆房企可能会进一步降价对冲资金链节奏的扰乱，但疫情稳定后，趋势上销量会回到原来路径，改变的或是全年的宽U型走势的底部更深，上半年相对更差；流动性角度看长端利率改善+因城施策动力或加大；事件或加速行业去杠杆呈现“造血能力”强的标的，持续推荐：高质量周转公司【万科A】、【保利地产】；边际改善型【金地集团】【华夏幸福】等；资源型公司，关注【华侨城A】等；精选“高质量杠杆”的弹性品种

以下为正文内容：

1、宏观团队

如果疫情在元宵节前后未得到有效遏制，其负面影响将可能超过非典疫情。主要是考虑一方面，中国经济结构已较当年明显变化，受疫情影响最大的消费需求和服务业是当前中国经济的压舱石；另外一方面，疫情发生于中国经济下行周期，这可能会放大疫情所引起的负面影响。我们预计最不利的情况1季度GDP增速将跌至5%左右。

新冠病毒疫情被列为PHEIC对2月贸易数据影响较大。1月30日世界卫生组织（WHO）将新冠病毒疫情认定为“国际关注的突发公众卫生事件（PHEIC）。从他国经验看，相关疫情被标注为PHEIC对受影响国的出口影响不明显，并没有显著改变其出口相对于其他经济体的趋势。尽管本次疫情爆发后，国际领域对旅游限制的力度已超非典疫情，但后续的实质性影响仍需看疫情的发展。短期而言，疫情造成的春节假期延长可能对2月贸易数据造成较为明显的负面影响。更长期看，如果疫情持续的时间超过6个月以上，可能给国内经济乃至全球经济造成更大的负向冲击，并进一步对我国的出口带来负反馈影响。

我们判断国内宏观经济政策有必要及时响应。具体的政策选项可能包括：前期出台的逆周期调节政策将加快执行；刺激消费可能是政策重心之一，车辆购置税、新能源汽车补贴方面的举措值得关注；预计产业投资政策也将发力；针对中小企业和民营经济的暂时救助政策；财政和货币政策方面，专项债、赤字率以及政策性银行的逆周期调节作用都可能会强于预期，货币政策降准降息均有空间，同时对湖北还有差异化的政策支持。

2、策略团队

新冠肺炎疫情是当前影响市场偏好的关键变量，根据对各方专家意见的汇总，最早2月6日之前可能会出现确诊人数的高峰，如果确诊人数高峰过去，市场情绪将会缓和。此外，治愈率提升、特效药和疫苗研发成功、非高龄和无既往病史群体死亡率保持较低水平，也有助于情绪缓和。疫情最高峰冲击后，市场关注点将会回到经济受到影响的程度和政策对冲措施的出台。从中期的角度看，由于当前利率水平较低，流动性较为充裕，我们认为指数大幅回调的空间并不是很大。

由于疫情演绎的不确定性，我们的布局思路主要是以下三个方向。

第一，医药医疗器械。在疫情尚未缓解之前，成为避险板块。

第二，TMT（计算机、传媒、电子、通信）。由于目前科技仍处在上行周期，景气度仍在上行周期。由于疫情的影响，未来一段时间“宅消费”，例如游戏，在线影视，在线教育、消费电子等将保持高景气。同时，本次疫情的教训会在未来对医疗信息化、远程教育、在线办公、工业互联网、无人工厂、无人驾驶产生正面推动。

第三，金融地产汽车。2020年将全面建成小康社会之年，保持一定量的增长和就业率的稳定非常关键。面对疫情的冲击，政策有必要更加积极。一旦疫情有所缓解，市场关注点将会更加聚焦政策的发力点。

3、债券团队

疫情对债券市场的冲击集中体现在以下三个方面：第一，全球市场风险偏好遭遇重挫。第二，经济回暖趋势面临中断风险。第三，货币政策转紧时间点会因疫情延后。节后长端利率将出现“补涨”行情，考虑三种情形：

第一，疫情在春节返程高峰过后得到有效控制，则行情可能以“一次性补涨”形式快速完成，幅度上在2.8%附近。第一个关键性的观察时点在元宵节附近。第二，若2月疫情进一步发酵，参照2003年“非典行情”，持续5-6个月，利率反映幅度会比当时（30bp）更大，至2.6%-2.8%。第二个观察时点在4月底。第三，参照2009年“猪流感”，中国疫情若向全球扩散外溢并对外需形成附加冲击，由于本轮基本面回暖过程中，外需企稳是核心逻辑之一，若这一假设被证伪，则利率可能挑战2.6%低点。

主观上，我们认为第一、二两种情形的概率较大。疫情对利率中长期走势影响有限，除非出现上述第三种极端情形，本轮利率快速下行后，二季度中后段需关注反弹风险。

信用方面，作为疫情“重灾区”，湖北信用债存量5382亿，其中：1）城投债占比72%，其中60%集中在AAA及AA+等级；2）产业债规模1477亿，73%集中在中高等级。疫情会否造成区域信用风险的集中释放？

城投债方面，疫情的爆发对区域银行业务影响有限，湖北区域城投债务置换会延缓，但不会缺席，加之财政拨款驰援，城投将成区域经济复苏的“护城河”。

产业债方面，湖北区域较为特殊，1）AA-及以下等级主体基本上已经触发信用风险，诸如宜化化工和凯迪生态等，2）风险关注类AA产业主体中，地方国企占比居多，民企债占比不足8%，且分布在商贸、医药和交通行业。而为防止疫情扩散冲击企业正常运营，央行已采取多种维稳措施，总体上，疫情较难以联动湖北地区信用风险，建议关注区域被错杀的优质城投债。

4、非银团队

1.保险业：主要影响在于负债端销售将短期遇阻，包括新单保费和代理人数量稳定或将不及预期。

（1） 从“生产时间”角度出发，疫情使得假期延长对一季度/全年生产力影响程度约为9%/3%；

（2）短期的隔离措施不利于代理人集中培训和代理人线下展业，降低开单能力（如卖方上门路演频次降低）；

（3）影响展望：代理人指标短空长多，短期展业受阻、收入预期下导致脱落，但长期需求改善、就业压力使得机会成本降低有利于增员，代理人有望恢复增长；

（4）健康险需求有望在刺激后迎来爆发，需求转化为保费的效率提升；

（5）数据复盘：03年SARS期间深圳地区4月份个险新单增速环比下滑50%；而5月-12月全国健康险保费增速从此前4月的70%提升至120%+；

2.证券业：影响相对间接，主要对公司权益自营业务带来拖累。

（1）分业务线而言，自营业务受影响最直接，但是当前行业重固收、轻权益的资产配置结构，且货币政策有望宽松，固收自营有望抵补权益自营的或有缺口；

（2）疫情对证券业的正面影响在于政策的推进、流动性保持合理充裕，相关刺激或可对冲疫情带来的短期恐慌压力；

（3）若疫情在一季度得到缓解，并且不改全年向上的市场趋势，我们预计2020年行业净利润为1300亿，较前值减少70亿，依旧可实现大个位数增长。

3.个股推荐：国寿、平安、国君等。

5、房地产团队

一、短期疫情带来的预期不稳定和情绪冲击无疑是负面的，已经由春节后港股主流地产股接近10%的回撤来表达。

二、疫情逐渐缓解和改善后，影响市场和板块的中期逻辑主要由基本面和流动性支配，而流动性的改善是否足以支持增量资金进一步入市，将由风险偏好表达。疫情对房地产行业的影响，“基本面”的核心落在销售上，“流动性”的核心落在长端利率走向（“10Y国债定方向“）以及政策展望上。

1.基本面：对销售的影响主要体现在直接和间接两个维度，一是直接抑制当期需求，二是通过影响当期开工，间接影响后期的推盘供货，而对远期销售产生影响。

直接：部分房企最快或要到3-4月回到正常销售路径上，一方面是需求后移，另一方面是有关销售的拓客会有影响，判断可能要4～5月才恢复以往3月的小高峰。

间接：开工和施工受影响推后会影响今年备货和推盘节奏，部分高周转公司可能很难做到当年拿地当年销售，所以综合看开工可能至少推迟半个月，国企或相对更长。后面房企也会赶工来对冲。同时，拿地节奏会受影响，政府土地挂牌基本也暂停或推后，当年拿地当年回款受到挑战，大致估计有个4-8周的后移。同时也意味着后面有更好的拿地时点。

考虑到此次周期位置的不同（行业下行周期+政策不会一刀切松），合计估算对全年销售额外形成负向1.5%左右的影响。

2.流动性角度：较节前变化，利率或延续明显改善，且ChinaCDS出现明显改善非常重要，或证明市场利率的改善已触发风险偏好质变，对受益于流动性改善的房地产板块是很好的事情，背后是对今年经济下行压力进一步加大的担忧，同时，在疫情冲击对经济短期压力上升的背景下，房地产因城施策地方政府的动力可能更大。

三、综合看，基本面销量全年受到1.5个点额外负向拉动，部分高杠杆房企可能会进一步降价对冲资金链节奏的扰乱，但疫情稳定后，趋势上销量会回到原来的路径，我们认为的原来路径是三四线调整加速，一二线寻底，变化可能体现在斜率上，导致今年销售原本的宽u型变成底部更低。流动性角度长端利率或将改善明显，同时风险偏好的表达将有利于板块估值回升。长期角度选个股，加速行业去杠杆和分化，凸显现金流管理能力，高质量周转能力的重要性或提前凸显，高质量周转不等于高周转，无息负债的驱动和非囤地模式是主要方向。）持续推荐：“造血能力”强的高质量周转公司【万科A】、【保利地产】；边际改善型【金地集团】【华夏幸福】等；资源型公司仍可获取稳健回报，关注【华侨城A】等；精选“高质量杠杆”的弹性品种。