重读大众与保时捷的收购与反收购战争|并购_新浪财经

原标题：重读大众与保时捷的收购与反收购战争来源：鹿鸣财经

　　图片来源@视觉中国

钛媒体注：本文来自于微信公众号鹿鸣财经（ID：luminglab），作者为强家宏，编辑为陈兰，钛媒体经授权发布。

2008年10月27日，位于法兰克福的德意志证券交易所甫一开盘，就成为了欧洲金融圈谈之色变的噩梦。这一天，大众集团的股价直线飙升，截止当日收盘，已经从上一个交易日的210欧元上升至519欧元。

　　噩梦还在继续。次日，大众盘中创下1005欧元的高价，两天暴涨500%，大众汽车超越埃克森美孚成为世界上最值钱的公司，市值突破3000亿欧元。当天的德国DAX指数因为大众占有17%的权重，被推涨超过10%的幅度，甚至还带动了美国标普指数10%以上的反弹。

　　而这距离大众被金融圈视作“欧洲最不赚钱的公司之一”，将将过去三年时间。

何者赢何谓输？反正对于掀起这场欧洲金融界腥风血雨的幕后推手来说，你怎么样我并不在乎，反正我的，已经够了。

　　在二级市场，有人赚得盆满钵盈，必定以更多人一夜之间倾家荡产为代价。

　　于是关于“基金经理上天台”的传言满天飞，更有甚之，就连德国排名第五的老富豪阿道夫·默克也未能幸免，身死道消。

　　而隐于这场股票史上最经典的“世纪逼空案”背后的操盘手，正是有着“欧洲最强职业经理人”之称的魏德金，他在当时还有一个身份——保时捷集团CEO。

　　魏德金

　　据传，保时捷经此一役，狂揽68亿欧元。

　　没错，就是你听过的那个保时捷，那个世界上利润最高的跑车制造商。

　　“兵者，诡道也。”

　　——《孙子兵法·计篇》

以单车利润计算，保时捷绝对是世界上最会赚钱的汽车公司，没有之一。

　　有数据显示，每辆保时捷汽车的税前利润为21799欧元，几乎是排在第二位的宝马车的9倍，而大众汽车的单车利润仅为332欧元。也就是说，保时捷靠10万辆车的攫取的利润，就和一年卖出600万辆汽车的大众一样多。

　　志得意满的魏德金，将目标瞄准了德意志联邦共和国的长子——大众汽车集团。

　　2005年9月，保时捷斥资42亿美元增持18.65%的大众集团股份。这是外界第一次传出保时捷欲收购大众的消息。

　　然而在魏德金看来，一切还言之尚早，于是他矢口否认了保时捷收购大众的传言，甚至为了规避“德国证券法持股超过5%必须公示”的规定，联合了美林、德意志银行等投行通过不同的账户进行收购行为，神不知，鬼不觉。

　　直到2007年3月，法兰克福股市传出一条惊人的消息：保时捷获得德国大众集团30.9%的股权。

　　保时捷的收购意图，终于摆到了台面上，但横在眼前的障碍是，诞生于上个世纪60年代的《大众公司法》。按照法案规定，“当对大众公司持股比例超过20%时，无论超过多少，其投票权最高只限于20%。”

　　因此即便保时捷公司在持股比例超过30%之后发出收购要约，德国大众集团的第二大股东——集团所在地的下萨克森州政府也可以凭借它拥有的20.1%的股份，一票否决。

　　为了精心策划的收购行动，魏德金和波尔舍家族一方面以《大众法》违反欧盟“单一市场资本可以自由流动”原则的理由，游说欧盟推翻《大众法》，一方面在国内散布舆论，将这场保时捷导演的蓄意收购美化成一场民族企业保卫战。

　　双管齐下。一年后，保时捷手中的大众股份，已经达到了42.6%。

　　而资本市场上的巨鳄们，早就蠢蠢欲动了。在保时捷的收购战略暴露之后，拥有投票权的大众普通股，从30欧元飙升到240欧元左右，而没有投票权的大众优先股，仍然在每股40欧元左右徘徊。一个铁定的事实是，在保时捷拿到绝对控股权之后，普通股的股价，必然会跌落到它的本来价值附近。

　　于是他们纷纷选择做空大众的股票，在高价的时候卖出拥有投票权的普通股，在低价的时候买进没有投票权的优先股。希望能在两者价格逼近的时候，两头获益。

乍看之下，保时捷似乎骑虎难下。

　　可法兰克福交易所存在一条长期被人忽视的规定，那就是“期权是金融衍生品，不属于现股买卖，所以不受控股超过30%时必须公示的规定的制约”。换言之，只要购买股票的期权者愿意按照股价的全额支付期权金，他就可以自行决定在何时公布自己的期权股份持有量。

　　这对魏德金来说，无异于天籁之音。他暗中以全款购买的方式买入了31.5%的大众股份认购期权，加上明面上的42.6%，保时捷手中可以支配的大众股份已经高达74.1%。按照《德国商法典》的规定，当持有者的股份达到75%时，也就在实际上获得了对该公司的控制权。

　　我们前面提到的对冲基金还在疯狂做空大众，而此时的空单总量已经高达流通盘的13%，差不多相当于总股本的10.4%。

　　重申一下大众的股权结构，除去保时捷手中的大众股份，以及大众第二大股东下萨克森州政府持有的20.1%，此时市场上还在流通的大众股份，只剩下5.8%。

　　法兰克福交易所不同于纽交所的地方在于，不能无券放空，一旦遭遇“轧空”，理论上股价可以飙到无限高。

　　于是就有了我们文章开头的一幕，保时捷公司挣到了他们最好赚的一笔钱。

此时的保时捷只差半步，就能一统大众的江山。就连保时捷公司的监事会主席沃尔夫冈·波尔舍也对《纽约时报》的记者坦言，“自己的祖父很乐意看到保时捷把大众收入怀中。”

　　魏德金更是不可一世，他开始在公开场合谈论大众汽车，就像他已经是大众的老板一样。

　　“我出生于1937年，这意味着：我的童年是在战争年代度过的。”

　　——费迪南德·皮耶希

面对保时捷如此大手笔的收购计划，大众的监事会主席费迪南德·皮耶希却表现得毫不在意。他甚至在2006年初的时候宣布：其任期将在2007年结束，让路保时捷职业经理人魏德金。

　　可皮耶希其人的管理风格雷厉风行，自1993年正式就任大众集团董事长以来，他如同“国王”一般管理着这个庞大的汽车帝国。就是这样一个在员工眼中专横到不可理喻的管理者，会心甘情愿地交出自己的权杖吗？

事出反常，必有妖。

　　费迪南德·皮耶希

　　2009年初，保时捷在大众的持股比例从31%提升到50%以上，可怪就怪在，保时捷不管怎么努力，都没能到达75%的目标。而大众第二大股东下萨克森州政府的坚决抵制，让保时捷公司一直不能合并大众汽车的利润报表。保时捷在实现控股50%的目标后，进入了长达五个月的静默期，并购没有取得任何实质性的进展。

如果我们将时间指针稍稍往前回拨，面临的是一个异常敏感的时间节点。

　　金融市场是个复杂的系统，没有任何人可以对其做出准确的预测。随着那场来自美洲大陆的金融风暴席卷全球，保时捷控股大众的夙愿被击得粉碎，经济危机之下，保时捷的主营业务一落千丈，最重要的美国市场成为重灾区，大概有20万左右的银行家、经纪商失业，而这些人正是保时捷的目标客户。在中国市场，情况同样不容乐观，2009年1月至5月，保时捷总共售出了3100多辆汽车，同比增长仅为3%，明显落后于其他的高端品牌。

　　雪上加霜的是，造车的保时捷卷入的那场资本游戏，付出的代价不止一星半点。它为了完成对大众的并购，向银行申请了100多亿欧元的授信额度。不能利用大众公司充足的现金流来解决自身的债务问题，成为压垮保时捷公司的最后一根稻草。

　　市场上开始传言四起。资不抵债、行将破产，保时捷陷入了15年来最严重的一次财务危机，并购大众的冒险行动，更是让它背上了超过90亿欧元的巨额债务。

　　皮耶希的机会来了，因为他领导的大众公司在金融危机中受到的冲击是最小的。2009年上半年，大众汽车的销售业绩排在全球汽车企业的第三位，特别是在中国等新兴市场，取得了极其优异的成绩，这些成绩让大众有着充足的资金来抵御风险。

　　2009年5月，魏德金和保时捷监事会向皮耶希求救，希望能得到十几亿美元的贷款援助。在收购大众的边缘，向自己的“猎物”求救，魏德金已经输了。

　　皮耶希不慌不忙地抛出了自己早就准备好的“拯救计划”，那就是由他领导的大众实施反收购，并提出了这次收购的附加条件：魏德金必须下课，联合以后的集团公司由大众CEO文德恩领导。

在联合公司，保时捷依然是最大股东，但是在CEO的位置上安排自己的人，汽车帝国的控制权，仍然牢牢掌在皮耶希手中。

　　这才是我们熟悉的那个皮耶希，那个“酷爱斗争，直至取得最后胜利”的皮耶希。

　　“夫风生于地，起于青苹之末。”

　　——宋玉《风赋》

全球那么多家汽车公司，为何保时捷偏偏对大众情有独钟？

　　第一幕中，想要把大众公司纳入保时捷麾下的那个人，叫沃尔夫冈·波尔舍，保时捷公司的监事会主席。

　　第二幕中，站在保时捷公司对立面的费迪南德·皮耶希，大众集团监事会主席，却在最后关头向保时捷抛出了橄榄枝。

　　皮耶希（左）与沃尔夫冈（右）

　　原因无他，这个皮耶希在本质上，也是一个“波尔舍”。而这一切的起源，要从保时捷公司的创始人——费迪南德·波尔舍说起。

　　他是一位有着同文艺复兴时期的大师们一样深远影响力的设计师。20世纪初期，他在洛纳的汽车工厂着手设计的汽油发动机给电动机提供电力的想法，同今天热门的混合动力汽车，闪烁着相似的灵感火花。

　　最初，“大众汽车”只是一种车型的名字，指的是价格低廉、质量可靠、性能良好、能够让普通民众消费的家用轿车，不少专业的设计师们都有过类似的想法，例如汉斯·莱德维卡、约瑟夫·冈茨和贝拉·巴雷伊。

　　最终老波尔舍赢得了纳粹政府的青睐，使“大众汽车”成为他所研制的车型，也就是我们俗称的“甲壳虫”，的专属名字。

　　费迪南德·波尔舍（左）与希特勒（右）

　　不堕“天才”之名。

　　1938年，老波尔舍在下萨克森州的狼堡建立了第一个大众汽车的生产车间，生产由他亲自设计的、工薪大众都能买得起的轿车——“甲壳虫”。好景不长，大众汽车工厂批量生产的“甲壳虫”还没有超过630辆，“二战”就将大众汽车工厂拖入了战争的泥淖，“甲壳虫”再次被打入“冷宫”。

　　在政府的授意下，大众汽车工厂研制并真正投入大量生产的，是82型越野车，以及在此基础上开发出的166型水陆两用越野车和“指挥官”型越野车。除此之外，大众汽车工厂还负责生产各种军备产品，发动机、军用炉灶、飞机部件、坦克履带、弹药、子弹、地雷，以及V1导弹部件。在此期间，老波尔舍甚至为希特勒设计了著名的「虎」式坦克。

　　战争结束后，法国以战争罪将老波尔舍连同他的儿子菲利和女婿安东·皮耶希监禁起来，大众汽车的工厂也被盟军占领。

　　直到1948年，他们才在缴纳了一笔保释金后出狱，并推出了保时捷的第一辆汽车——保时捷356跑车。随着356的畅销，保时捷迅速成长为业界驰名的跑车品牌。

　　与此同时，大众在英军的管理下恢复生产，战前没能生产几辆的“甲壳虫”在战后成为了世界上最畅销的车型。期间，波尔舍博士被英军聘为大众汽车的顾问，而皮耶希家族则拿下了大众汽车公司的经销代理权。

毫不夸张地说，在大众汽车公司成立的前30年时间里，始终沿用的是保时捷的设计理念。在很长一段时间里，大众从设计到研发都由费迪南德·波尔舍在斯图加特的设计公司完成，因此在那些多少有些傲慢的保时捷设计师眼中，大众位于沃尔夫斯堡的开发部充其量也就是个负责改进的部门。

　　“这个人哪，不可或缺，但实在让人难以忍受。”

　　——菲利·波尔舍

　　这是保时捷第二代掌门人，菲利·波尔舍对皮耶希的评价。

　　某种程度上来说，老波尔舍确实是个天才，但他有时又会表现出艺术家的天真与烂漫。

　　这一点我们从他的遗嘱中就可以看出，遗产最终是平均分配的，在老波尔舍的眼中，女儿路易丝要比儿子菲利更加成熟和稳重，但他又不想伤害儿子的自尊心。于是老波尔舍在遗产分配上定下的规矩是：资本属于家族所有继承人。

　　斯图加特的业务由波尔舍家族负责，奥地利的业务由皮耶希家族执掌。有目共睹的是，这两个家族人丁兴旺，在财产分配上，按照老波尔舍的愿望，第二代家长路易丝·皮耶希和菲利·波尔舍以及8个第三代继承人分别拥有1/10的财产，这是个大度和慷慨的财产解决方案。

然而这种表面上的绝对公平，却为今后的家族纷争埋下了一颗定时炸弹。

　　上个世纪60年代，家族的年轻人到斯图加特自家的保时捷公司上班是件再正常不过的事，一切都是围绕着作为企业所有者的家庭展开的。举个例子，一位保时捷公司销售部的负责人在与菲利的妻妹离婚后，便立即离开了公司。

家庭和事业的联系，似乎有些太紧密了。

　　不过好在，两个家族不乏天才的设计师出世，包括那个设计出911的布茨，以及让保时捷在赛车场上声名远播的“兽中之王”917的设计者——费迪南德·皮耶希。

　　经济的迅速发展和生活的逐渐富裕，淡化了波尔舍家族和皮耶希家族，以及各自家族内部的亲情。于是拉帮结派，明争暗斗都来了，一片混乱。

　　在奥地利的一个农场，那是两个家族固定举行家庭会议的地方，第二代的大家长们想出了一个折中的办法：在斯图加特和奥地利分别实行双总裁制，一个波尔舍加一个皮耶希。

　　作为设计师，布茨取得了绝对令人信服的业绩，但在魄力和强硬程度上，他却不如小他5岁的彼得。利用这个机会，彼得抢先向他父亲菲利提出，由他担任斯图加特保时捷公司的第一总裁，当谈到他和皮耶希家族的哪个成员组成搭档时，他说道，“除了费迪南德·皮耶希以外，任何人都可以。”

　　这二人之间的矛盾，要从917的登场说起。用费迪南德·皮耶希自己的话说就是，这是他“一生中最为冒险的设计”，他设计的发动机未经试验就直接交付生产，并生产出25辆配置该发动机的昂贵汽车。这也就意味着，如果整件事情有一点不顺利，保时捷的厂区就会堆积价值几百万马克的垃圾。

　　正是这一点，惹恼了生产部的表弟彼得。

　　影响不止于此。在公司内部，费迪南德·皮耶希被冠以“预算超支、反复无常”的罪名，保时捷的合作伙伴和经济靠山——大众汽车公司——也因此停止了对保时捷赛车的资助，并加强了对自己研发工作的投入。1973年，大众汽车推出了以奥迪80为基础的帕萨特，1974年推出了高尔夫——一款足以称其为“甲壳虫”换代车型的经典，大众不再需要保时捷来帮助其提升自己的形象了。