国泰君安宏观：复工到全面复产至少需1-2个月缓冲期_新浪财经

　　疫情中的复工情况与政策支持——国泰君安宏观周报（20200209）

　　来源：宏观长春作者：花长春、董琦

　　导读

　　复工潮在即，由于多重因素，我们认为从复工到全面复产至少需要1-2个月缓冲期。疫情后续刺激政策应适度、适时，从总量目标转向结构，积极聚焦中小企业生存环境、劳动密集性领域就业等结构性问题，避免疫情对实体经济造成长期影响。

　　摘要

　　复工趋势初显，我们预判在部分地区复工弹性制，以及上下游行业复工传导和短期终端需求不确定性较高的背景下，部分行业即便复工后，企业复产并非迅速全面展开，因此复工人员流动的上升或相对往年较为平缓，复工过后全面复产或存在1-2个月左右的缓冲期，短期复工仍需要关注三个问题：

一是区域问题，长三角、珠三角以及成渝地区复工及之后，都面临着一定的疫情防控压力，短期上述劳动流入集中区域的新增疑似与新增确诊病例值得进一步观察；
二是行业问题，劳动密集制造与服务业在复工后的复产均存在着一定防控压力，建筑业方面，基建与地产均存在一定的延后。此外港口运输以及对外贸的影响也需要进一步关注；
三是企业防疫要求问题，部分地区对企业复工方面要求严格，并落实防控主体责任，从员工管理、物资提供、隔离区设立等多方面对企业达标带来更高标准，或影响部分企业生产的开展。

　　当前企业核心问题在于现金流短缺，一方面减产造成收入减少，另一方面人工成本与原材料物流成本有一定上升，政策也多针对企业现金流问题所开展。我们认为目前的政策支持，对于中小企业渡过短期（一个季度左右）的困难期具有成效，但需要更多中长期中小企业纾困政策，防止在疫情可控后，由于中小企业经营风险上升带来的疫情附加影响。

　　国内经济：生产走弱，下游地产销售与土地供应基本暂停。1）下游：受新冠疫情影响，地产销售多地暂停，1月下旬以来，多省土地停止供应。2）中游：高炉开工率小幅下行，日均耗煤增速大幅回落，动力煤价格小幅回升，螺纹钢价格小幅回落、螺纹库存环比涨幅收窄。3）上游：原油降幅收窄，铁矿石价格、铜价均有所回落。4）流动性：货币市场利率下行，人民币汇率小幅走弱。

　　全球大类资产：全球股市普涨，大宗商品跌多涨少，债市大幅上涨。

　　国际、国内政策：海外方面，美联储发布货币政策报告，劳工部非农数据超预期。国内方面，多部委发布对疫情支持政策，对美加征关税部分调降。

　　下周关注：下周将公布中国1月物价与金融数据，此外，海外数据发布较多。事件方面，明晟指数于2月13日公布季度调整名单，A股名单或有调整。

　　正文

　　一、当前复工情况与疫情中的政策支持

　　复工潮初露苗头，我们汇总了各省份关于复工层面的相关通知发现，绝大多数省份均要求2月10日起开始复工，其中个别省市对复工有所推迟，例如湖北省规定不早于2月13日24时复工，以及部分复工时间处于未定或自行决定状态（图1）。整体来看，复工将在全国陆续展开，且当前绝大多数省份的复工并不存在较大问题。

　　我们预判在部分地区复工时间存在弹性，以及上下游行业复工传导和短期终端需求不确定性较高的背景下，部分行业即便复工后，企业复产并非迅速全面展开，因此复工人员流动的上升或相对往年较为平缓，复工过后整个复产或存在1-2个月左右的缓冲期。短期来看，我们认为复工方面需要关注以下三个问题：

　　一是区域问题，我们前期报告指出湖北省（复工较迟）、河南省（劳务输出集中）的劳动流向比例在广东、浙江两省较多。从城市群来看，长三角、珠三角、成渝地区都是劳动流动较为密集区域，从2月7日的迁入热门城市来看，珠三角4城深圳、广州、佛山、东莞上榜，长三角两城上海、苏州上榜，西部成渝的重庆、成都均榜上有名（图3）。上述区域复工过程中以及复工后，都面临着一定的疫情防控压力，短期上述劳动流入集中区域的新增疑似与新增确诊病例值得进一步观察。

　　二是行业问题，下游劳动密集制造与服务业在复工后的复产均存在着一定防控压力，特别是计算机、通信、电子设备制造业一些装配环节，以及餐饮、休闲等服务行业的修复速度。建筑业方面，基建与地产均存在一定的延后。交通运输部2月8日发出通知，要求加快公路水运工程复工，除湖北省和其他疫情防控任务较重地区外，原则上应在2020年2月15日前做好复工准备，力争2月20日前复工，推动重点项目尽快开工，加快项目审批。1月下旬以来，湖北、贵州、陕西、浙江、福建、四川、河北、广西、云南、安徽、北京、重庆等省市发布暂停土地出让公告，这对于地产商拿地计划与复工节点也会产生推迟影响。此外复工后的港口运输以及对外贸的影响也需要进一步关注。

　　三是企业防疫要求问题，部分地区对企业复工方面要求严格，并落实防控主体责任。不仅要求企业排查员工去向，以及确保疫情重点地区复工人员自主隔离，同时也需要企业提供防控物资以及设立必要的隔离场所保障，这无疑会对部分企业达标带来更高标准，影响部分企业生产开展。

　　在复工、复产以及企业经营存在一定压力的阶段，中央与地方对企业的政策支持力度在不断加大，我们对近期相关政策进行了一个大致梳理：

　　中央层面，央行设立3000亿元转向再贷款并实施优惠贷款利率，对疫情影响严重、有到期还款困难的企业，可予以展期或续贷；适当下调贷款利率、增加信用贷款和中长期贷款等。财政部及各部委主要从财政资金保障、补贴和税收优惠、防控物资生产运输企业保障等方面给予了政策支持（图4）。

　　地方层面，政策力度有所差异，各地依据本地特色制定了相应的帮扶政策，综合来看，当前总体围绕着三个方面进行展开：一是落实信贷支持，对企业贷款不抽贷、不断贷、不压贷，特别是旅游、住宿餐饮、批发零售、交通运输、物流仓储、文化娱乐、会展等受疫情较大行业的信贷支持、防疫重点企业专项信贷支持，二是为中小企业全面降成本，例如降低今年普惠型小微企业贷款的综合融资成本、为企业减免房屋租金生产防疫物资给予补贴、缓缴税收和社保、税收优惠（减免房产税、城镇土地使用税等），三是推进线上工作与经营模式，例如支持电信运营商提供一定时期免费的云上办公服务。

　　当前企业核心问题在于现金流短缺，一方面减产造成收入减少，另一方面人工成本与原材料物流成本有一定上升。上述政策也多针对企业现金流问题所开展，但对于劳动密集型制造业来说，社保缴纳压力不容忽视，这类行业在未全面复工阶段，税收压力较低，同时房租成本与员工薪资与社保的人力成本相比较小，因此后续对于劳动密集型制造业的支撑或需在人力成本端给予更多支持。

　　此外，我们认为当前政策支持，对于中小企业渡过短期（一个季度左右）的困难期具有成效，但需要更多中长期中小企业纾困政策，防止在疫情可控后，由于中小企业经营风险上升带来的疫情附加影响。后续刺激政策应适度、适时，从总量目标转向结构，积极聚焦中小企业生存环境、劳动密集型行业就业等结构性问题，避免疫情对实体经济造成长期影响。例如发行特别国债，成立国家及地方中小企业救助基金进行择优救助，增加临时公益性岗位帮助失业群体再就业，落实重点疫区和行业的减税降费等。

　　二、国内经济：生产走弱，下游地产销售与土地供应基本暂停

　　下游：地产销售、土地供应基本暂停

　　受新冠疫情影响，地产销售多地暂停。30大中城市商品房成交面积仅为4.5万平方米，同比下降96.3%，与2019年节后第一周相比下降了约97.8%。其中一线城市商品房成交面积为1.7万平方米，同比下降90.3%，与2019年节后第一周相比下降了约95.1%；二线城市商品房成交面积为2万平方米，同比下降96%，与2019年节后第一周相比下降了约98.1%；三线城市商品房成交面积为0.7万平方米，同比下降98.6%，与2019年节后第一周相比下降了约98.7%。

　　多地政府停止土地供应活动，2月以来基本上无土地供应、成交。100个大中城市数据显示，2月以来土地供应面积为0；土地成交方面，仅三线城市成交土地4.9万平方米，一、二线城市均无土地成交。

　　中游：高炉开工率小幅下行，日均耗煤增速大幅回落，动力煤价格小幅回升，螺纹钢价格小幅回落、螺纹库存环比涨幅收窄

　　高炉开工率小幅下行，日均耗煤增速大幅回落，本周高炉开工率为64.1%，较春节前一周回落2.8个百分点，不及1月平均水平。本周日均耗煤增速大幅回落， 6大发电集团日均煤耗量2月以来同比增速-23.4%，较1月回落10.8个百分点。

　　动力煤价格小幅回升。动力煤当周价格环比上升1.7%，收于564.2元/吨，同比降幅较1月扩大0.2个百分点至-5.3%。

　　螺纹钢价格小幅回落，库存环比涨幅收窄。2月以来，螺纹钢价格小幅回落，环比降幅较1月收窄2.0个百分点至-1.0%，收于3796.6元/吨，同比降幅较1月扩大2.3个百分点至-4.8%。螺纹钢库存环比涨幅收窄，同比增速较1月下降24.3个百分点至12.4%，环比增速较1月下降15.7个百分点至61.5%。

　　上游：原油降幅收窄，铁矿石价格、铜价均有所回落

　　原油市场延续下跌。截至2月6日，英国布伦特原油现货价格较1月下降4.9%至54.0美元/桶，WTI现货原油价格较1月下降1.2%至51.0美元/桶。两大原油价格连续两月下降，但环比降幅均有所收窄。

　　铁矿石价格、铜价均有所回落。2月以来，铁矿石期货价格较1月环比大幅下降11.2%，为590.5元/吨，同比增幅较1月下降31个百分点至-4.7%，由正转负。阴极铜期货收盘价为45516元/吨，较1月环比下降7.0%，同比下降7.5%。

　　流动性：货币市场利率下行，人民币汇率小幅走弱

　　利率方面，货币市场利率下行。截至本周，R007较节前下行39bp至2.2082%， R001较节前下行57bp至1.8566%。中长期利率整体继续下降。1年期国债利率较节前下降13bp至2.0525%，10年期国债利率较节前下降19bp至2.8024%。信用债利率下降。AAA级中短期票据3年期收益率较节前下降15.2bp至3.1976%，1年期收益率较节前下降18.4bp至2.8506%。

　　汇率方面，受疫情影响，人民币汇率小幅走弱。美元兑人民币即期汇率较上周上升67bp至7.0068。

　　三、全球大类资产：全球股市普涨，大宗商品跌多涨少，债市大幅上涨

　　本周中国股市受疫情影响，开盘当日遭遇暴跌，周内有所回升，外盘本周小幅上涨。中国股市方面，本周上证综合指数下跌3.4%，创业板上涨4.6%，香港恒生指数上涨4.15%；美股方面，本周标准普尔500指数上涨3.2%，道琼斯指数上涨3.0%，纳斯达克综合指数上涨4.0%。

　　汇市方面，本周美元兑人民币（CFETS）上行1.3%；美元指数上涨1.1%，欧元兑美元下跌1.0%。

　　大宗商品方面，除贵金属外资产跌幅明显。COMEX白银、COMEX黄金分别上涨2.4%、6.2%，波罗的海干散货指数（BDI）大幅下跌63.1%。NYMEX原油、IPE布油分别下跌16.6%、15.5%，DCE铁矿石跌7.6%，LME铜、铝分别下跌7.0%、3.4%。

　　债市方面，美国10年期国债价格周内小幅上涨0.14%，德、法、日10年期国债价格亦分别上涨0.05%、0.07%、0.05%。国内债市，中国10年期国债大幅上涨2.8%。

　　四、国际政策：美联储发布货币政策报告，劳工部非农数据超预期

　　1）美联储发布货币政策报告，宣布当前政策立场合适

　　2月8日，美联储在提交给国会的最新货币政策报告中指出，2019年由于制造业下滑和全球增长疲软所导致的美国经济放缓的风险已经减弱，当前美国经济衰退的可能性下降，而当前的货币政策立场能够支持美国经济活动持续扩张，劳动力市场强劲增长且通胀位于“2%目标”附近。美联储表示“由于贸易方面的问题减少，海外经济增长表现出企稳迹象，金融状况有所缓解，今年下半年美国经济的下行风险似乎已经减弱，就业市场和消费者支出保持强劲”。

　　2）美国劳工部非农数据远超预期，但年度历史数据增速下滑

　　2月7日，美国劳工部公布1月非农数据，1月季调后非农就业人口增加22.5万人，远超预期的16万人；其中，教育和卫生保健行业表现最佳，新增共计7万多个工作岗位。建筑业新增4.4万岗位，但零售业和制造业依然处于落后状态，分别下降1.2万和8300个岗位。

　　3）美国疾控中心发布数据，4个月内约有2000万人感染流感

　　根据美国疾控中心（CDC）最新数据，2019年9月-2020年1月流感期间，美国1900万人感染流感，至少1万人死亡，其中包含儿童68名，而此次流感季当前正处于2月高峰期，预期将持续至5月。2009爆发的甲型H1N1流感曾经被世卫组织宣布为“突发公共安全事件”（PHEIC），时任美国全球卫生问题专家曾表示H1N1疫情未对美国经济造成重大影响。目前相关数据也印证了美国当前的经济波动不大。2月1日美国当周初轻申请失业金人数为20.2万人，处于2019年11月末以来的低位。

　　4）特朗普弹劾法案被参议院否决

　　北京时间2月6日凌晨4点，美国参议院以52：48票宣布特朗普总统无罪。其中，47位民主党参议院全部投有罪票；而53名共和党中有1名投了有罪票。投票前夕，共和党党内高层、犹他州参议员罗姆尼在演讲中表示，特朗普“严重滥用公众信任，通过选举腐败来保住自己的职位，是对我们的选举权利、国家安全和基本价值观的公然侵犯”。特朗普执政期间，共和党累计丢失8个席位，而奥巴马第二任期仅丢失1个席位。

　　五、国内政策：多部委发布对疫情支持政策，对美关税部分调降

　　1）为支持肺炎疫情防控，证监会延长公司债券许可批复时限

　　证监会公司债券监管部日前下发的《关于延长公司债券许可批复时限支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》表明，公开发行公司债券的反馈意见回复时限、已核发公司债券批文的有效期，自2月1日起暂缓计算，恢复计算时间将根据疫情防控形势变化另行通知。非公开发行公司债券、资产支持证券参照执行。

　　2）银保监会发布《信托公司股权管理暂行办法》

　　为了加强信托公司股权管理，银保监会制定了《信托公司股权管理暂行办法》（以下简称《暂行办法》）。《暂行办法》包括总则、信托公司股东责任、信托公司职责、监督管理、法律责任、附则六章，共七十八条。它借鉴并沿用了《商业银行股权管理暂行办法》中关于股东穿透监管、股东分类管理等良好制度实践，分别从市场准入、股权信息动态管理、股东行为分类管控；关联交易管理原则、关联方名单制管理、关联交易内控机制安排；推进信托公司完善公司治理机制建设，将公司治理职责落实到信托公司股东、信托公司三个层面明确信托公司股东、信托公司、监管部门三方主体从股权进入到退出各阶段的股权管理职责。《暂行办法》自2020年3月1日起施行。

　　3）中国银保监会发布《普通型人身保险精算规定》

　　在全国投入肺炎疫情防空阻击战的背景下，银保监会近日印发了《普通型人身保险精算规定》（以下简称《规定》），助推人身保险行业高质量发展。《规定》通过调整健康保险、意外伤害保险、定期寿险、终身寿险等的最低现金价值参数，推动这些风险保障类产品价格进一步下降，让利消费者。《规定》重点体现了以下几方面监管导向：一是推动风险保障类产品发展，更好地保护保险消费者权益。二是整合和细化监管规定，完善产品精算监管体系。三是适应当前形势发展，填补监管制度空白。《规定》的实施有助于进一步完善监管政策体系，更好地保护保险消费者权益，满足消费者日益增长的风险保障需求，推动人身保险行业回归保障，实现高质量发展。

　　4）中央一号文件聚焦脱贫两大重点任务

　　2月5日，中央一号文件《中共中央国务院关于抓好“三农”领域重点工作确保如期实现全面小康的意见》由新华社受权发布。全文共5个部分，包括：坚决打赢脱贫攻坚战；对标全面建成小康社会加快补上农村基础设施和公共服务短板；保障重要农产品有效供给和促进农民持续增收；加强农村基层治理；强化农村补短板保障措施。这份文件也是自2004年起，连续第17个聚焦“三农”的中央一号文件。

　　5）央行逆回购投放17000亿流动性，下调逆回购利率10bp

　　本周，为充足供应流动性，维护疫情防控特殊时期银行体系流动性合理充裕，人民银行以利率招标方式共开展了17000亿元逆回购操作。央行以2.4%中标利率展开7天12800亿元的逆回购操作，以2.55%中标利率展开14天4200亿元的逆回购操作，中标利率均较此前下降10个基点。

　　6）五部门联合发布《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》

　　2020年2月1日，中国人民银行、财政部、银保监会、证监会、外汇局发布《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》（以下简称《通知》）。《通知》包括五个部分，共30条措施。这五个部分主要为：一、保持流动性合理充裕，加大货币信贷支持力度；二、合理调度金融资源，保障人民群众日常金融服务；三、保障金融基础设施安全，维护金融市场平稳有序运行；四、建立“绿色通道”，切实提高外汇及跨境人民币业务办理效率；五、加强金融系统党的领导，为打赢疫情防控阻击战提供坚强政治保证。

　　7）国务院关税税则委员会降低对美国进口商品的关税

　　2020年2月6日，为促进中美经贸关系健康稳定发展，根据《中华人民共和国海关法》、《中华人民共和国对外贸易法》、《中华人民共和国进出口关税条例》等法律法规和国际法基本原则，国务院关税税则委员会决定，调整对原产于美国约750亿美元进口商品的加征关税措施。自2020年2月14日13时01分起，2019年9月1日起已加征10%关税的商品，加征税率调整为5%；已加征5%关税的商品，加征税率调整为2.5%。除上述措施外，其他对美加征关税措施继续按规定执行。对美加征关税商品排除工作继续开展。

　　8）五部门加强疫情防控重点企业资金支持

　　财政部、发展改革委、工业和信息化部、人民银行、审计署联合发布《关于打赢疫情防控阻击战强化疫情防控重点保障企业资金支持的紧急通知》，提出要在五个方面强化疫情防控重点保障企业资金支持：一、规范疫情防控重点保障企业名单管理；二、通过专项再贷款支持金融机构加大信贷支持力度；三、中央财政安排贴息资金支持降低企业融资成本；四、切实加强应急保障资金监督管理；五、强化责任担当，狠抓贯彻落实。

　　9）财政部、发改委：免征部分行政事业性收费和政府性基金

　　2020年2月6日，为支持相关企业发展，财政部、国家发展改革委发布《关于新型冠状病毒感染的肺炎疫情防控期间免征部分行政事业性收费和政府性基金的公告》。公告指出：一、对进入医疗器械应急审批程序并与新型冠状病毒（2019-nCoV）相关的防控产品，免征医疗器械产品注册费；对进入药品特别审批程序、治疗和预防新型冠状病毒（2019-nCoV）感染肺炎的药品，免征药品注册费。二、免征航空公司应缴纳的民航发展基金。三、本公告自2020年1月1日起实施，截止日期视疫情情况另行公告。

　　10）央行3000亿元专项再贷款：严格保证救灾救急用

　　为支持打赢疫情防控阻击战，中国人民银行日前宣布设立3000亿元人民币专项再贷款。中国央行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜7日强调，必须确保这些贷款资金的支持精准性，严格保证有关企业系救灾、救急用。潘功胜同时强调，作为一项专项政策安排，必须保证贷款资金支持的精准性。为此，央行和财政部、国家发改委、工信部之间建立了名单制管理，严格保证这些企业系救灾、救急用，必须用到最精准的地方。同时，有关方面还建立了电子台账，对资金使用情况进行跟踪检查，国家也将安排审计署加强后续监督。

　　六、下周关注

　　数据方面，下周将公布中国1月物价与金融数据，此外，海外数据发布较多。事件方面，明晟指数于2月13日公布季度调整名单，A股名单或有调整。