华龙期货：豆粕期权牛市价差策略

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　　一、策略概述

　　目前虽然生猪，蛋鸡存栏处于低位，饲料需求较弱，但是，现在养殖利润丰厚，后续积极补栏是必然事件，豆粕需求上升是确定的，所以现在可能就是豆粕需求最差的时候，即后续从需求端看，豆粕价格具备上涨动力。从供给端看，目前进口大豆港口库存及10月进口大豆到港量均不高，即大豆供给压力不大，从技术面看，豆粕2005合约呈现突破上涨后回踩的良好走势。

　　因此，豆粕未来趋势大概率仍然是向上的，但是由于目前生猪及蛋鸡存栏量处于低位，因此，豆粕的现实需求是相对薄弱的，也即当下豆粕恐怕是难以大幅上涨的。即我们认为短期内豆粕可能呈现温和上涨的态势。

　　基于以上分析，我们提出豆粕期权的牛市价差策略，正好是适合温和上涨的期权策略。

　　操作合约：M2005-C-2850：

　　操作方向：买入

　　资金占用：1%；

　　建仓数量：100手

　　建仓区间：80——100

　　止损区间：70——80

　　目标区间：120——160

　　操作合约：M2005-C-2950：

　　操作方向：卖出

　　资金占用：6%；

　　建仓数量：100手

　　建仓区间：50——70

　　止损区间：70——80

　　目标区间：20——30

　　风险控制：买入M2005-C-2850合约以建仓均价90计算，卖出M2005-C-2950以建仓均价60计算，本策略组合最大亏损为30000元。风险可控．

　　风险因素：进口大豆加速流入国内，供给增加；生猪，活鸡出栏加快，饲料需求下滑；进而导致豆粕价格下跌，使得豆粕期权牛市价差策略向最大亏损靠拢。

　　二、宏观面

　　目前宏观面最大的变化就是CPI大幅反弹，而其中又以农产品表现突出，最明显的就是猪肉，其他肉类包括鸡蛋也受到提振。除了肉类之外，近期油脂类也大幅上涨。因此，未来主要趋势仍表现为农产品强势带来的CPI高位运行。

　　（数据来源：国家统计局）

　　三、基本面

　　1、利多方面

　　（1）饲料需求预期向好

　　截止2019年11月1日，全国22省市仔猪平均价96.36元/千克，生猪平均价40.98元/千克，猪肉平均价55.93元/千克。均创自2010年以来的新高。而蛋鸡的养殖利润，已达到124.21元/羽，也是自2011年以来的记录最高。

　　在如此巨大的养殖利润之下，补栏热情空前高涨，因此，饲料后期需求向好是确定的。即饲料未来有持续的需求支撑。

　　（2）进口大豆港口库存下降较快

　　截止2019年11月4日，国内进口大豆港口库存为590.3万吨，较10月份高点已有明显回落。显示下游需求良好。

　　（3）10月大豆到港量较低

　　截止2019年10月15日，进口大豆到港数量为106.1万吨，处于较低水平。表明大豆供给压力不大。

　　2、利空因素

　　（1）生猪存栏低位

　　由于非洲猪瘟首次在国内大面积爆发，使得生猪存栏量及能繁母猪存栏量短期内快速大幅下降，截止2019年9月，生猪存栏量19190万头，较去年同期下降近41%，能繁母猪存栏量1913万头，较去年同期下降近39%，即从生猪存栏的角度看，豆粕饲料需求目前还未恢复至正常水平。

　　（2）蛋鸡存栏相对低位

　　从下图可以看到，蛋鸡存栏量自2013年9月的高位开始下滑，至2019年1月达到低点之后有所反弹，但是蛋鸡存栏量总体仍在低位，因此，从蛋鸡存栏的角度看，豆粕饲料需求目前也未恢复至正常水平。

　　综合来看，我们认为在未来饲料需求向好的预期之下，以及在大豆港口库存较低和大豆到港量较低的提振之下，豆粕总体方向是向上的。但是，由于目前生猪存栏量及蛋鸡存栏量均处于低位，所以豆粕饲料需求目前仍未恢复至正常水平，这限制豆粕的涨幅，因此，我们对未来豆粕的看法是——温和上涨，而这适合于期权的牛市价差策略。

　　四、技术面

　　从豆粕2005合约日线图上看，目前已经突破2800一线关键压力，目前在回踩整理，总体走势还是比较强的，并且从持仓量稳步上升来看，显示市场对未来价格还是看好的。基于此，我们认为，即便是从技术面来看，豆粕2005合约未来大概率还是以上行为主的。

　　五，期权策略分析

　　基于以上分析我们计划以M2005-C-2850和M2005-C-2950建立牛市价差组合。这样考虑的原因如下：

　　（1）隐含波动率

　　以下两张图分别是M2005-C-2850和M2005-C-2950的隐含波动率图，从隐含波动率来看，目前均处于低位，因此，如果单独做卖出期权的策略，后续可能面临波动率上升的风险，做组合策略是比较稳健的。

　　M2005-C-2850隐含波动率

　　M2005-C-2950隐含波动率

　　（2）P/C Ratio

　　截止2019年11月4日，豆粕期权的P/C Ratio为1.1123，大于1，并且近一段时间以来，豆粕期权的P/C Ratio持续大于1．显示市场对豆粕未来偏乐观，是较为看涨的。

　　（3）持仓分析

　　目前豆粕2005合约对应的看涨期权中，持仓集结在行权价2950、3000以及3050处，反映主力对涨至3050上方的不看好。但是结合M2005-C-2950、M2005-C-3000、M2005-C-3050的期权报价和豆粕2005合约在2950一线近期高点的压力来看，我们将卖出一腿的行权价设置在2950．这样可以获得更多的权利金收入，将损益平衡点尽量降低。

　　（4）牛市价差策略分析

　　1）牛市价差策略构建：

　　买进M2005-C-2850支付权利金以建仓均价90元/吨计算

　　卖出M2005-C-2950收到权利金以建仓均价60元/吨计算

　　2）策略盈亏分析：

　　最大亏损：30000元

　　最大盈利：70000元

　　盈亏比：2.33

　　盈亏平衡点：2880

　　3）损益图

　　华龙期货1队

责任编辑：宋鹏