汇丰晋信是星涛：无论是经济还是A股都应保持乐观

　　各位持有人大家好，我是汇丰晋信价值先锋基金的基金经理是星涛，很高兴能有机会和大家做这样一次交流。

　　首先要非常感谢价值先锋的各位持有人，在2018年的“寒冬”中，依然对汇丰晋信的投资管理能力充满信心，并且用你们的认购行动表达了对我们的支持！

　　2018年是让人五味杂陈的一年。年初资本市场受到2017年经济好转、盈利向上的鼓舞，连续上涨，1月份的头17个交易日仅有一天下跌，其余全部收红，投资者们沉浸在盈利的喜悦中，对2018年充满期待；但是，内部坚定去杠杆，外部发生贸易摩擦，多方面因素叠加，使得之后的资本市场之路走得颇为崎岖，大家翘首以待的反弹行情没有出现，A股市场反而迎来了史上第二大年度跌幅，投资人倍感焦虑。

　　过去的一年，经济层面上，固定资产投资增速下滑、社会零售总额同比走低，出口面临压力；货币政策较早转向宽松，但影子银行体系打破后，资金流受到阻碍，实体经济对于贷款融资的需求开始趋弱；微观实体，也对未来发展普遍表现出了担忧，税收、就业、企业盈利、出口关税等问题引起了我们的关注。

　　但是，站在2019年的起点，我们并不悲观，2018年底路演时和大家分享的观点，也并没有改变。

　　经济周期有其内在规律。中国经济过去数轮短周期均是围绕地产内需发展，经济发展与地产基建紧密联系，而高企的房价叠加人口红利的消失，正逐渐影响制造业的优势；另一方面，在众多科技产业模式创新的绚烂背后，其结构升级的进度似乎还不达预期。2018年的调整，也许正好是在给这飞速运转的齿轮降温降速，为产业结构升级腾挪资源和空间。当然调整是痛苦的，尤其科技创新攻坚更甚之。

　　全球贸易分工似乎也正在受到挑战，中国在对外贸易上的国际地位和角色正受到国际社会越来越广泛的关注，中美贸易摩擦的发生一方面让众多出口企业，尤其是科技行业的出口企业，感受到了严冬的寒冷；但从另一方面思考，可能正是中国产业升级达到或将要达到与其他成熟市场可以进行竞争的阶段，原本平静祥和的贸易氛围才会被打破，而关税壁垒、核心部件限制出口恰恰揭示出了我们的短板所在，所以，从另一角度来看，贸易摩擦或许更多是一种警醒，也是改革的催化剂。

　　如果说沉迷于房价上涨的虚幻，相当于“死于安乐”；产业调整升级的苦楚，外部贸易摩擦的警醒，又怎知不是“生于忧患”！

　　站在2019年的起点，我们对经济短期仍然保持谨慎，但中长期绝不悲观。毕竟我们拥有庞大的制造业产业集群，大规模的熟练技术人员，吸引科技人才的肥沃土壤；我们还拥有广阔的内需市场，巨大的消费升级空间。调整中的悲观，正如泡沫中的乐观，一样是不可取的。

　　最后说一下，站在A股市场的角度，目前也更加应该乐观些。

　　自上而下角度，目前不论大盘风格的沪深300，还是中小盘风格的中小板指、创业板指，均在各自历史估值的较低分位；风险补偿均在各自历史的较高位置。换言之，投资权益市场隐含的回报率是非常高的；通过2018年的下跌，市场释放了对于经济下滑、贸易摩擦的大部分风险。

　　中观角度，目前29个中信一级子行业，市盈率（PB）估值均在历史分位的后四分之一，其中一半行业在历史分位的后十分之一，且涵盖上、中、下游，消费、成长、周期、金融皆有分布。可见2018年的估值调整是系统性的，目前的投资机会是较为分散广泛的。

　　自下而上角度，估值-盈利（PB-ROE）角度观察，在金融、周期、科技、制造等领域有众多高性价比机会；经过分析，我们认为，在中游制造和科技行业中有不少板块和标的，均在过去一两年完成了业绩和估值的双杀，目前处于低估值低预期状态，而一旦出现刺激，例如逆周期政策，或者PPI（工业生产者出场价格指数，Producer Price Index）下行带来毛利扩张，都有可能在业绩和估值的层面带来反转。

　　当下，我们更多需要的是信心和耐心。即使短期面临了一定的不确定性，但是有大量的优质龙头，目前处于历史较低估值状态，寻找其中长逻辑、稳增长，或者弱周期、高分红的标的，可能获取较高的潜在回报。

　　虽然经济未来一段时间的发展或许并非一帆风顺，市场的波动也可能进一步放大，但如果我们视角够高，看得够远，时间将成为我们的朋友，而机会错过了也许就不会再来。

　　希望在2019年能够迎来资本市场的曙光，我们将继续坚持价值投资理念，并且对PB-ROE投资框架不断进行完善，以期为持有人们创造更好的回报！

责任编辑：陶然