管涛：为应对内外部的不确定性提供了余地|美联储_新浪财经

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　　为应对高通胀，欧美央行加息政策频出。在美元走强的同时，3月以来，人民币汇率震荡走低。 9月15、16日，离岸与在岸人民币兑美元汇率双双破“7”，受到市场广泛关注。全球经济衰退风险几何？人民币贬值对国际收支、金融市场、对物价与人民生活等影响有多大？中美反向货币政策周期是否会持续以及有何影响？

　　从外部看主要是美联储的紧缩或紧缩预期推高了美元。今年年初，我曾提出美联储货币政策紧缩对中国的影响大概有四个阶段：第一个阶段是美联储缩减购债，中国外资流入放缓，人民币继续升值，升值放慢，现在经历的就是第二个阶段。缩减购债的阶段已经过去美联储更积极地加息。4月中旬已经渡过第一个阶段。随着3月份美联储启动加息，5月份宣布缩表路线图和时间表以后，美联储紧缩对中国的影响进一步加深。在这个过程中，引起美国经济金融市场的动荡，叠加其他因素的影响，导致中国有可能出现阶段性的资本外流，人民币汇率有涨有跌双向波动。国内经济有三重压力，供给冲击、需求萎缩、预期转弱。在年初，外汇市场上不存在预期转弱的问题，人民币汇率创2018年以来的新高。到3月初的时候，人民币中间价冲到6.3元附近。真正下跌是在4月份以后。有两波快速下跌，一波是4-5月份，跌破6.4，最低时是跌破6.8，收在6.7附近。第二波是8月中旬以来的快速调整。从外部看主要是美联储的紧缩或紧缩预期推高了美元，4-5月份是美元指数站稳100以上，最近这一波是美元指数创了最近二十年的新高。这是外部原因。

　　能够影响大国经济走向的还是内因。对于中国来说，主要是国内疫情的多点散发、经济复苏受阻、外贸前景不明等等。内因因素和外部因素叠加造成了人民币汇率的调整。到9月23日为止，人民币汇率的中间价和收盘价比去年分别下跌8.8%和10.4%，比年内高点分别跌了9.9%和11.2%，美元指数到9月23日上涨了17.8%，这是从1971年以来美元指数年度最大涨幅，也是布雷顿森林体系解体以后最大的年度涨幅。虽然人民币对美元有所下跌，但人民币多边汇率预估指数比上年只跌了0.6%，人民币兑美元下跌将近9%，但对日元、欧元、英镑、韩元中间价分别4.5%、11.8%、8.6%和6.9%。人民币在主要货币特别在主要亚洲货币中的走势还是比较稳健的。当然今年还没有结束，说不定四季度美元指数又往回跌了。

　　今年人民币汇率波动明显加大，但到目前为止并未成为货币政策的掣肘。对未来预期有理由谨慎乐观。由于人民币汇率随着内外部环境的变化，呈现有涨有跌的双向波动，灵活性增加，成为了吸收内外部冲击的减震器。无论是外部的紧缩金融动荡还是内部的疫情防控和经济复苏受阻等等，都看到汇率方面做出了反应，这有助于及时释放市场压力，避免预期积累，增强了货币政策的自主空间。从去年下半年以来，我国稳健货币政策坚持“以我为主”，综合利用总量和结构工具、价格和数量手段做好跨周期调整，加大了金融服务实体经济的力度，保持流动性合理充裕，降低实体经济融资成本，这些方面做了很多工作。无论从数量还是价格来看目前我们的货币政策从某些方面宽松程度已经超过了2020年疫情冲击最严重的时期。

　　经济稳、金融稳、经济强、货币强，做好跨周期调节，保持经济运行在合理区间是保持人民币汇率稳定的关键。无论是官方还是市场，大家都希望人民币汇率稳定避免大起大落。最近日本也对汇率稳定进行了干预。但是只有经济稳了金融才稳，经济能够保持强劲增长和领先的复苏态势，才能支持人民币汇率的稳定。

　　第三个阶段是美联储紧缩，导致资产价格剧烈的波动，经济衰退。由于中国比2008年更深入地融入了经济金融一体化，在这种背景下，人民币有可能阶段性承压。而第四阶段，大概率情况，如果美国出现经济衰退、股市崩盘，美联储会重回宽松，在这种背景下，人民币能否继续重新走强，不单纯取决于美元指数的强弱，还很大程度上取决于中国经济能否实现一个合理的增长，能够保持一个经济恢复在全球领先的优势。

　　精打细算地用好政策空间。如果全球经济包括美国、欧元区、英国等大国经济都陷入衰退或者停滞，中国的外需不振，内需如果不能及时起来，经济运行处在比较低水平的运行状态，对人民币汇率稳定会带来比较大的挑战。要珍惜用好货币政策的空间，无论是汇率还是物价稳定等方面目前都不是货币政策的掣肘。货币政策处在正常状态，这为应对内外部的不确定性、不稳定性因素提供了余地。但要避免挥霍正常的财政货币政策空间，“打空枪”。怎样精打细算地把政策空间用好，提高针对性和有效性。去年下半年降准降息效果不错，因为当时没有出现人民币贬值。但现在出现了，就是因为这些政策出来以后目前为止没有看到政策效果，反而看到了由于中美货币政策分化扩大，利差倒挂加深带来的影响。从这个意义上来讲，即便我们货币政策还有一些工具，还有一定的余地，也要提高它的针对性和有效性，这是很关键的。

　　总之，未来影响人民币汇率走势的因素多空交织，汇率将继续呈现有涨有跌、双向波动、宽幅震荡。要在加强跨境资本流动监测预警，在情景分析、压力测试基础上，拟定应对预案，有备无患。只有外汇市场保持平稳运行，才能给货币政策自主性创造一个比较好的金融环境。

　　（管涛为中银证券(10.580, -0.02, -0.19%)全球首席经济学家）