管清友:金融收缩是为货币宽松买单 货币财政将更积极

　　专访管清友：金融收缩是为货币宽松买单

　　2019年货币政策和财政政策会有怎样表现？中国经济如何平衡“去杠杆”和“稳增长”？明年哪些资产具有投资机会？

　　带着上述问题，《陆家嘴》杂志近日专访了如是金融研究院院长、首席经济学家管清友。

　　以下为采访内容……

　　如是⾦融研究院院长、经济学家管清友

　　目前正处于矛盾多发期

　　《陆家嘴》：10月新增社融7288亿元，为今年以来的最低位，社融存量同比增速亦进一步下滑至10.2%。10月社融巨额缩量，您认为背后主要原因有哪些？

　　管清友：社融有季节性的因素，每年十月份社融数据都不好。今年确实情况比较特殊，影子银行体系一旦被政府整顿以后很难恢复。现在只是边界上松动，我觉得主要是影子银行体系2017年以后活生生被砍掉了。信托公司很多业务不能继续做了，券商通道业务不让做了，肯定会在社融变化上体现出来，社融出现断崖式的下滑也不为过，实际上就是监管加上季节因素。

　　《陆家嘴》：2018年消费和投资需求双双走弱，一定程度加剧了市场对于中国经济基本面的担心，中国经济当前是否进入困境？

　　管清友：跟我们过去40年相比的话，确实现在进入到一个矛盾多发期。不过仔细想想，我们高速增长40年，外部环境现在又发生了变化，出现这种状态很正常。投资过去是主要动力，靠的是房地产，基建，制造业三驾马车，现在这几驾马车都有点吃力。基建被捆住了手脚，地方债务居高不下，民营企业参与PPP存在困难。房地产领域也在调控，一方面房子卖不出去，另一方面大量的拿地，杠杆很高，问题自然会越来越多。制造业投资总体来说不错，可能跟数据调整有关系。出口受贸易摩擦的冲击还没完全体现出来，之前存在抢出口效应。

　　去杠杆和稳增长的平衡术

　　《陆家嘴》：信用扩张减缓，流动性不足，如何平衡“去杠杆”和“稳增长”，您有哪些看法和建议？

　　管清友：我确实有一些建议。

　　第一个，国家治理体系现代化。落实十八届三中全会提出的60条，其中最主要的是国家治理体系现代化。国家治理体系现代化，政策出台要经过充分的讨论，社会市场化的基本方向要坚持，不要给企业动不动贴所有制的标签。国家治理体系现代化要解释清楚内涵、方案，如果有这些东西，整个经济从市场主体信心上会有极大的提升。

　　第二个，减税降费。从具体的操作上来讲是有操作的。减税降费，老生常谈，不要光让财政和税务总局减税，让收税部门减税怎么减得了？改变支出结构和支出方式，才能减税。要彻底的进行一轮大规模的财政体制改革，有些钱不需要花的就不用花了，有一些支出方式要改善，提高资金利用效率。

　　第三个，社保。国有资产划归社保，建立社保账户，建立中央+地方给老百姓的社会保障的体制是非常必要，非常紧迫的。很多人也不是没有钱，但是不敢怎么花。因为觉得不安全。有不安全感就没法消费。中央可以建立基本的保障，各地根据本地的情况在这个基础之上再有保障。社保有缺口，这么多国有资产，可以进行一定的补充。

　　第四个，放松管制，而不是强化管制。该管的管好，该放松的就放松。不是说完全取消管制，但思路要对，有所取舍。   

　　2019年货币、财政政策会更积极

　　《陆家嘴》：在目前的经济形势下，您觉得2019年的货币、财政政策会有怎样的变化？

　　管清友：肯定更积极一些。现在都在争论是不是赤字率要破3。赤字率要先考虑到，金融越来越重要，它不是原来单纯老的功能性财政，这有利有弊。弊在于你如果增加财政赤字，政府的投资又会挤出民间的投资。

　　《陆家嘴》：年初至今，中美贸易战无疑是对中国经济影响最大的外部冲击之一，对内外需问题您怎么看？

　　管清友：外需明年挑战很大。因为今年大家都抢出口。再加上明年美国经济可能还会下降，这都不利于咱们的出口。

　　其实贸易摩擦对我们国内市场影响最直接的并不是体现在贸易上，而是体现在金融稳定上。它势必会逐渐传递到一级市场、二级市场，影响到企业的融资成本，影响到VC、PE的募资。所以美国市场我们觉得从来没有一天像今天这样，对中国市场会产生这么直接的影响。

　　所以在外部环境相对比较紧，内部又在延续挤泡沫、去杠杆的主基调之下，我觉得我们这个冬天可能稍微有点冷。

　　金融紧缩是为货币宽松买单

　　《陆家嘴》：请您聚焦一下一级市场，VC/PE募资难退出难，如果从行业周期的视角看，这次的所谓寒冬和21世纪初有什么异同，如何看待现在行业的现状？

　　管清友：我觉得无论是一级、二级市场，无论是权益类市场，还是固定收益市场，无论是我们讲资产，还是讲经济运行，实际上现在都是为过去十年不适当的宏观管理在买单。

　　从短期来看，经济周期确实波动非常小，但不是消失了，还有。而且我们看到宽松的（效果）越来越弱，宽松政策能够给这个市场带来的影响越来越小，紧缩政策带来的影响越来越大。这也是为什么2016年下半年开始这一轮金融整顿对整个经济、融资端、投资端影响这么大。而我们看到宽松政策发挥的效力越来越差。

　　市场主体的行为发生了非常大的变化，简而言之，地方政府的行为发生了很大变化，过去那种投资饥渴症没有了，因为现在债务要终身追责，更何况现在地方政府面临非常大的高杠杆、债务压力。企业和机构也发生了很大的变化，过去十年，2009年、2012年、2014年三轮宽松，其实让很多企业都吃亏了。

　　不是因为这个政策不好，而是因为随着这个政策过度扩张，以至于后来出现了产能过剩、高杠杆、股权质押问题。个人投资者行为也发生了很大的变化，很多人踩了坑，他越来越专业，这个专业不是自己主动去学习，而是被动的，因为你要避免坑。所以地方政府、企业、个人投资者他们的行为都发生了非常大的变化。

　　我们经历过房地产市场的泡沫、股权市场的泡沫、债券市场的泡沫，股权和债券市场也都经历了大牛市、股灾、债灾。所以资产的波动非常频繁，每一次资产泡沫破灭杀伤力都非常大。实际上我们这一轮的金融收缩是为过去十年这一轮货币宽松在买单。为什么？08年以后，金融实行量化宽松。

　　事实证明，除了美国部分实现了目标，日本比原来要好一点。中国和欧洲我觉得在这场超级凯恩斯主义大实验的过程当中，实际上证明是不行的。这是一个背景。

　　第二个，在这场实验当中过度金融化，2008年M2的余额还不到50万亿，现在180万亿，拥有大泡沫。表现在房地产，表现在VC/PE领域都泡沫化，只不过房地产表现在价格上，VC/PE表现在的数量和规模上。

　　现在等于是金融周期结束了，2016年是个顶点。结束以后各个领域都是挤泡沫，VC/PE也无非是挤挤泡沫。在这个过程当中，一部分肯定要退出市场，然后整个融资端、投资端也是都下降的。

　　今年前三个季度的VC/PE统计，投资端和融资端都是30%/40%的下滑，这很正常。本身这个行业也要经历一个出清的过程，迟到的出清，必然的。

　　其实它和二级市场的估值下移、独角兽破发、房地产市场各地开始挤泡沫，一样的道理，并不新鲜。一级市场，我觉得这种状态可能还会持续几年，等到专业的人做专业的事，很多人可能退出这个市场，投资也没那么容易了，找融资也没那么容易了，进入常态化。

　　现在是寻找好资产的时机

　　《陆家嘴》：如果从众多资产中，分别针对机构投资者和个人投资者，您建议怎样配置？

　　管清友：机构很难做到现金为王，肯定要做一些长期的布局，当然实际上他们更重要的是一个流动性的管理，期限管理。那么这几年上市公司出现问题，实际上就是期限管理上出的问题，短贷长投，然后环境一紧就出问题。VC/PE现在很简单，管理好流动性，手紧一点儿，也还有很多好项目，没问题。

　　个人投资者我觉得对于大投资者来讲，本身他固定收益就配得很多了。那么更重要的就是在于现在大投资者确实可以寻找底部的一些优质资产。比如说跌很多的，但基本面你觉得还不错的公司，像一些行业龙头跌很多了，长期来看肯定很便宜了。

　　从小的投资者来讲，本身也没多少钱，三五十万可能没什么好投的，而且他没有那个资源。这个时候其实比较好的方式就是寻找一些比较好的理财，大银行的理财，或者说一些比较好的基金。

　　投资最后你会发现你的风险偏好很重要，爱冒险和不爱冒险其实是两类。投资很大程度上是对“冒险的奖赏”，你得有一点冒险精神，也得有一点风险承受能力，你说我既能挣钱，又不想承受风险，哪有那好事儿，风险和收益是匹配的。

　　看自身是爱冒险还是寻求更稳妥，寻求更稳妥的话，现在最好的办法就是跟随趋势，我也不知道明年是不是底，或者是否是底部区域，那你就等非常明确了，非常有把握了，你再进行。如果你觉得你爱冒险，你想拿一份所谓的“冒险的奖赏”，我觉得现在是寻找好资产的机会。

　　A股、港股、美股等等市场正在开展新经济独角兽的争夺战，争夺是好事情。第一个，长期我们真的很看好，但是短期的挑战非常大。我们要在这个冬天里头活下去、活好。资本市场明年是不确定的，科创板相对比较确定。固定收益类市场我想相对是确定的，就是利率债的投资机会可能会宽松，这是一个比较好的机会，但是信用债要防止踩坑。

　　管清友：A股估值确实便宜，但还有不确定因素

责任编辑：张国帅