专家谈5月PMI明显回落：需激发经济内生增长动力

　　提升资源配置效率 激发经济内生增长动力

　　企业长期融资动力待增强

　　从经济数据来看，5月份PMI出现了比较明显的回落，对PMI进行季节性再调整之后，PMI仍然处于下行趋势，提示内部需求可能存在进一步弱化。5月份外部不确定因素增加，对出口端影响较大。从PMI分项指数来看，新订单尤其是新出口订单，是PMI下行的主要原因，出口产业链的就业压力越来越大。国内制造业的自发投资、长期投资的动力有所不足，以汽车为首的消费端持续低迷。

　　社融数据总体超季节性，但结构上仍需关注。社融的各子项中，从对社融增长的拉动作用看，票据融资仍然是社融增长的首要拉动力，但是拉动作用逐步减弱。企业短期贷款和企业债券的拉动作用出现反弹，企业长期贷款拉动作用继续下行，显示企业长期融资动力不足。居民长期融资拉动作用有所增强。地方政府专项债有所下滑，显示5月份地方政府发债节奏有所放缓。委托贷款和信托贷款的拉动作用均有提振，显示非标融资有回暖迹象。

　　以上数据显示，企业中长期融资情况仍然严峻，实体经济中长期投融资需求不振；企业融资主要通过在短期贷款和发债，短期债务融资将使得企业难以进行长期投资安排，对于可持续的经济增长而言难言积极，只是满足了企业短期资金周转需求；非标融资边际显著回暖，与近期房地产和基建发力有关。

　　企业中长期信贷为何不振，关键仍在预期投资回报的低迷。从2018年年报所披露的上市公司分行业平均净资产收益率（ROE）来看，非金融行业中，除去餐饮、食品饮料、房地产、家电以及医药等行业外，ROE相对较高的行业是钢铁、煤炭、化工、建筑、建材等，高于计算机、通信、电子元件等高科技行业。换言之，多数朝阳产业的预期投资回报低于传统产业，而传统产业有许多是属于政策并非大力支持的“两高一剩”行业。因此，在此背景下，企业难以产生强劲的长期融资需求；金融机构对未来的预期以及风险偏好仍然偏谨慎；制造业投资增速回落就可以理解了。值得一提的是，本月非标融资边际上出现回暖，未来房地产和基建的活跃度可能将有所提升。

　　从高频数据来看，工业生产从4月中旬开始有所降温，5月份形势继续弱化。分行业增加值显示传统经济有所降温，或与稳增长政策节奏边际调整有关，汽车生产继续下行与汽车销售不佳有关。需求方面，从固定资产投资来看，房地产仍然是当前投资的重要支撑。建安投资发力稳定房地产投资，因此也加大了对钢筋、水泥、玻璃等上游产品的需求。近期，各地房地产市场有所回暖，开发商拿地热情上升，引发了政策面对地产企业开发融资的限制性政策收紧。消费方面，汽车和房地产的上下游消费均不佳，仍然需要关注消费长期顺周期弱化背后，所体现出来的居民可支配收入增长与债务负担压力，后续有必要推出相应的措施。

　　今年以来，我国宏观经济在内外复杂形势下实现稳中有进。从目前情况看，由于各方面政策运用得当，加之中国经济本身的回旋空间和韧性，完成全年经济工作目标可期。

　　但毋庸讳言，中国经济长期存在的一些结构性问题，在外需承压、内需弱势的背景下，可能进一步显现。例如，近年来增量资本的产出效率正在不断下降，显示投资对于经济增长的拉动效率正在发生变化。如果进一步考虑到我国地方政府与企业部门的债务负担，投资对于稳增长、稳就业的进一步贡献究竟有多大？值得深入探讨和研究。

　　面临外需承压且中短期内难言乐观的现实环境，以及投资对经济拉动效能的弱化，深化改革、扩大开放，提升各项经济资源的配置效率，以真正提升全要素生产率，激发经济内生增长的动力，可能是未来政策制定的重点。

责任编辑：孙剑嵩